阿斯利康欲合并BMS，这是什么高端局？

8月3日一早，阿斯利康（AZ）与百时美施贵宝（BMS）拟合并的消息刷屏医药圈：4000亿美元市值、制药行业史上规模最大......这些限定词把刚过完周末的医药人瞬间拉回打工状态。

消息来自一篇英国《金融时报》的报道，据知情人士透露，两家公司近几个月已就合并进行了多轮磋商，交易有望在近期落地，但也存在推迟或破裂的可能。路透社也证实了上述报道，并指出：阿斯利康拒绝置评，而BMS在休息日未予回应。

2025年，阿斯利康营收587.39亿美元，排名第五；BMS营收481.94亿美元，排名第十。如若合并，新实体合计收入接近1069亿美元，妥妥超过礼来、辉瑞，站上全球第一药企的宝座。

有行业人士认为， 阿斯利康正处于上升期，而BMS的业绩却可能出现萎缩，这桩传闻中的联姻并不是一笔稳赚不赔的买卖。不过，近期特朗普政府对并购交易展现出较为宽松的态度，在一定程度上提供了有利的外部环境。

再看中国市场，阿斯利康因达格列净集采失标上半年增长承压，业绩下滑5%；BMS在华最早合资载体“中美施贵宝”正被挂牌转让、转向轻资产运营。如果合并成真，很难想象这两家企业以后会以同一张面孔出现。又一场重组、裁员或是不可避免。

01、为了800亿美元营收，拼了？

根据报道，这笔交易并不是心血来潮，而是经过了几个月的谨慎评估，有必要分析一下其中原委。

众所周知，阿斯利康的目标是到2030年实现800亿美元营收。而2025年，公司全年收入为587亿美元，仍有超210亿美元的增长缺口。对于一家已经跻身全球第一梯队的跨国药企而言，仅依靠现有产品放量和内部研发，很难支撑如此大的增量，何况作为增长引擎的中国市场还处于“半熄火”的状态。

怎么办？

对于大型制药企业来说，遇事不决，并购永远是最好的解决方案之一。那么，为什么是BMS？

第一，阿斯利康近两年所有重大动作，几乎都围绕着美国展开。

首先是上市策略调整。

2025年9月，阿斯利康宣布启动上市结构改革，计划放弃当时在纳斯达克交易的美国存托凭证（ADR），改为普通股直接在纽约证券交易所上市：

11月，99.36%的股东投票赞成该计划；

今年2月2日，普通股正式登陆纽交所，阿斯利康完成了伦敦、纽约和斯德哥尔摩三地统一上市架构。

当时就有分析师认为，此举是阿斯利康进一步拥抱美国资本市场的重要标志，也为未来可能将主要上市地从伦敦转移至美国奠定了基础。

与此同时，为了应付特朗普政府药品关税和回流政策的KPI，2025年7月，阿斯利康承诺在2030年前投资500亿美元用于美国的制造和研发，届时将实现在美销售的大部分药品产自当地。这与其增长战略时间轴高度重合，向美国市场靠拢的决心十分坚定。

第二，BMS美国市场占比自身常年70%及以上，一直是美国本土最重要的药企之一。

2025年，尽管受到成熟产品专利到期影响收入下滑，但BMS美国市场仍实现332.8亿美元销售，仅弱于艾伯维、辉瑞、强生，以及新晋王者礼来。

相比之下，阿斯利康2025年美国市场收入为254.5亿美元，占全球收入43%。对比来看，过去5年，BMS在美国市场表现，一直压着阿斯利康一头，差距虽然逐年减少，但目前一年也有80亿美元左右。

阿斯利康与BMS过去五年美国营收对比

如若合并，两者在美国一地营收就接近586亿美元，将超过艾伯维（466亿美元），一跃成为美国市场收入规模最大的单一制药巨头。

02、全球最强肿瘤药帝国？

看最新发布的阿斯利康2026上半年财报，两个最大的关键词：一个是美国市场、另一个就是肿瘤业务。两者分别作为独立计算单元，承包了业绩的半壁江山。

截图自阿斯利康2026上半年财报

过去十年，肿瘤一直是全球制药行业最大的单一赛道，也是创新最密集、商业价值最高的赛道。几乎所有MNC都在围绕这一领域建立竞争优势，策略各不相同：

默沙东依靠Keytruda建立PD-1帝国；

罗氏拥有完整的乳腺癌和血液肿瘤产品体系；

BMS依靠Opdivo和Revlimid成为肿瘤巨头；

辉瑞依靠Seagen完成ADC布局；

阿斯利康，近年来则凭借奥希替尼和ADC药物Enhertu快速崛起。

至今没有一家公司的产品布局，真正覆盖了肿瘤治疗几乎所有核心技术路线。如果两家这次合并完成，这种局面将被彻底改写。

还是先看收入规模。

根据2025年财报计算，目前阿斯利康在全球肿瘤赛道排名第二，前有默沙东K药一枝独秀，单药即贡献317亿美元营收，整体肿瘤业务354亿美元；后有强生创新制药手握高速增长的明星药DARZALEX、CARVYKTI，肿瘤业务整体营收253.8亿美元。

2025年，阿斯利康以18%的同比增速成为最大黑马，肿瘤业务营收256.19亿美元，几乎占总收入的一半。三款销量最高产品有两款是肿瘤药，分别是：

肺癌靶向药物奥希替尼（Tagrisso）营收72.54亿美元，同比+10%。

PD-L1度伐利尤单抗（Imfinzi）营收60.63亿美元，大幅增长28%。

此外，ADC药物Enhertu表现强劲，阿斯利康层面营收27.75亿美元（+40%），联合销售额49.82亿美元（+33%）蝉联全球ADC药王。

再看BMS，本就是老牌肿瘤王者，但目前内部不再单独划分肿瘤事业部（现为成长产品和成熟产品）。综合测算其2025年肿瘤产品营收约为230亿美元，有百亿美元营收的O药以及Yervoy，来那度胺（Revlimid）等实力家底。

粗略估算，两者合并后，肿瘤产品线营收累加就超过480亿美元，在行业内具有压倒性优势。

再看管线结构

BMS拥有全球最成熟的PD-1产品之一Opdivo，也是CTLA-4双免疫时代的重要奠基者。阿斯利康则是ADC时代最大的受益者之一，无论是与第一三共合作开发的Enhertu、Dato-DXd，还是自主推进的一系列ADC产品，都已成为全球ADC竞争格局的重要组成部分。

与此同时，BMS又拥有目前全球领先的CAR-T商业化能力。

如果交易完成，这意味着PD-1、ADC、CAR-T三大最重要的抗肿瘤平台，将首次集中到一家企业手中，为未来联合治疗的“排列组合”拿到最大的自由度。

此外，BMS还可帮助阿斯利康重新进入神经科学；阿斯利康可为BMS补上全球孤儿药商业网络；另外在自免和心血管代谢领域也可充分互补。

03、易推进并不乐观

谁将是这笔交易的主导者，是一个并不难猜的问题。

虽然大药企都难以避免专利悬崖的问题，但BMS的压力显然更重一些。

2026年上半年，BMS收入244.62亿美元，目前最重要的营收来源仍然集中在抗凝药艾乐妥（Eliquis）、O药等少数产品。而Eliquis和O药，都将在2028年前后迎来专利悬崖。

截图自BMS 2026上半年财报

STAT新闻资深记者Matthew Herper的分析表示：合并后新实体的销售增速将低于阿斯利康独立发展，这笔交易的合理性，将建立在阿斯利康借助BMS获得其本需自建的美国销售与生产网络，并借此大幅削减成本、驱动盈利增长之上。他指出，制药行业投资者通常更看重增长而非削减成本，而BMS高额收购Celgene难言带来预期回报。

此外，还有最关键的监管挑战。阿斯利康和BMS的任何合并动作都将同时受到至少三个主要监管机构的审查：美国联邦贸易委员会、英国竞争与市场管理局以及欧盟委员会。

事实上，两家企业竞争重叠最集中的领域肿瘤免疫疗法，此前就曾对簿公堂。

2022年，BMS就此重叠起诉阿斯利康，指控Imfinzi侵犯了Opdivo的专利。

2023年，BMS又提起诉讼，指控阿斯利康旗下药物Imjudo（曲美利木单抗）侵犯了其药物Yervoy（伊匹木单抗）的专利权。

2023年8月，两家公司就全部三起诉讼达成和解，阿斯利康支付5.1亿美元以解决双方之间所有未决的专利纠纷。

根据美国联邦贸易委员会（FTC）此前做法，一贯会要求并购双方剥离已上市的重叠药物。比如2019年在BMS-Celgene案中，后来就以134亿美元的价格出售了Otezla。

而肿瘤免疫疗法的问题规模更大，结构也更复杂，未来可能成为交易谈判的核心难题。

此外，阿斯利康作为英国第二大上市公司，今年在纽约上市已被视为对伦敦市场的打击。若合并最终促使其将注册地迁往美国，英国对本土龙头“离英出走”的忧虑将进一步加剧，“姓英还是姓美”的问题也将再度被提起，拷问着这家跨国药企。