算力行业的底层逻辑变了，行云科技用半年报验证了新赛道的可行性

编辑 | 虞尔湖

出品 | 于见专栏

国家发改委最新发布的政策方向——“十五五”时期算力网建设新增直接投资4万亿元。全国一体化算力网已纳入“十五五”规划纲要109项重大工程项目，属于国家“六张网”重大工程之一。目前“8+10+3”算力空间布局已落地，全国监测调度平台接入了约七成智能计算资源。

4万亿砸向算力基建，券商机构纷纷表态。上海证券指出算力网建设将直接利好算力基础设施运营商、超节点整机厂商以及算力调度平台。申万宏源判断2026年是算力投资与大模型商业化形成共振的元年。中信证券强调万亿级投资逐步落地，算力基建已上升为战略性设施。

但宏观定调是一回事，产业逻辑的变迁是另一回事。在这一轮算力基建浪潮中，真正值得关注的是行业底层商业模式正在发生一次静水流深的更替——从卖硬件转向卖Token，从重资产租赁走向轻资产分成。

一份补充协议，改变了算力行业

7月29日晚间，行云科技（300209.SZ）披露了一份算力服务补充协议。全资子公司深圳行云与国内头部长文本大模型服务商VB客户，将原10.14亿元的五年期合同上调至30.53亿元，增幅201.14%。

多方推测该客户即为Kimi母公司月之暗面。头部大模型厂商主动加价扩容，本身就是对供应商交付能力的直接认可。此前市场消息称北京下半年将新增智能算力5万P，行云科技规划落地约3万P，占北京新增总量的60%，这一区域布局也从侧面印证了双方合作的深度。

这份公告之所以引发市场关注，在于它成为A股首单以正式公告形式将Token业务属性写入条款的算力服务重大合同。行云科技由此被贴上 “Token第一股” 的标签。

更重要的是收费模式的调整。除常规算力固定服务费外，客户需按月按验收完成的算力单元支付“Token收入相关固定服务费”，通俗而言就是大模型既要付一笔常规算力费用，还要按月支付另外一笔Token收入分成费用。

这个模式创新意味着算力服务商开始摆脱“卖铁”的逻辑，将自身利益与客户的业务成长绑定，打开了传统算力租赁模式下不存在的收入天花板。

对标AWS Bedrock，行云科技补全了TaaS的最后一块拼图

AWS的Bedrock平台是目前全球TaaS（Token as a Service）模式最成熟的样本。企业用户在Bedrock下单，按Token付费调用第三方大模型，AWS收取底层算力使用费加基于Token销售额的分销佣金。

Bedrock流量80%来自Anthropic的Claude，其顶级高阶Fable5的百万Token销售单价已达50美元，较第二名GPT-5.6 Sol的30美元高出60%以上。Bedrock销售Claude产生的毛利润五五分成，这部分贡献了AWS新增毛利的30%，是其利润率的核心支柱。

对照这一模式来看行云科技，其TaaS全链路拼图已经趋于完整。

硬件侧，子公司业务覆盖GPU整机设备、预制式液冷系统集成、算力租赁、全周期运维。行云存算的芯侍卫企业级SSD存储已落地3亿订单，与沐曦股份达成“行业方舟”中国大陆区域总经销，在国产GPU应用推广上占据了一席之地。

软件侧，引入首席科学家唐博博士（南方科技大学研究员、AlayaDB.AI创始人）及其团队研发的AlayaJet推理引擎。数据显示，相比开源推理引擎，吞吐量TPS提升44%，首字等待时延降低28%。同一台服务器，AlayaJet每秒生成的Token数比竞品多出近一半。

“算力—硬件配套—软件优化—客户绑定—资金保障”五环相继落地，在国内算力厂商中，目前公开信息能覆盖这条完整链路的，行云科技是唯一一家。

一个值得注意的细节是，母公司行云集团以全球供应链能力见长，而行云科技的核心班底脱胎于中兴通讯供应链体系，多位高管拥有中兴供应链管理、运维、研发背景。长链路、多节点的业务组织能力，本来就是这支团队的老本行。

半年报不是故事的起点，而是对转型方向的阶段性确认

7月30日晚间，行云科技发布2026年半年度报告。上半年营业收入2.54亿元，同比增长497.11%；归母净利润1201.54万元，同比增长540.15%，实现扭亏为盈。剔除股权激励费用影响，归母净利润达2045.85万元，同比增长989.99%。

从营收规模来看，2.54亿在A股市场并不起眼。但接近5倍的增速和扭亏为盈的拐点意义，才是市场需要关注的重点。利润增速跑赢营收增速，说明规模效应开始显现，盈利质量在改善。

资金层面，截至2026年7月，行云科技及子公司累计申请授信总额180.24亿元，已获批复102.64亿元。在手订单超154亿。

估值逻辑切换：从硬件折旧到Token成长

传统算力租赁公司的估值逻辑，围绕“硬件折旧+租金收入”展开，本质上是重资产周期股的定价模型，天花板肉眼可见。

而行云科技当前的业务形态，已经逐渐脱离这一框架。绑定Token收入的算力服务，意味着算力厂商以硬件资源与大模型商业化形成深度绑定，本质上是在分享AI产业长期成长的红利。这种模式下，估值的锚不再是服务器的折旧年限，而是Token经济的整体扩张速度。

4万亿国家投资提供了宏观层面的产业底座，Token经济配套政策正在各地方陆续落地，行云科技的中国版AWS叙事，正在逐步从逻辑推导走向财务验证。