连平：下半年如何促进内需复苏向好？

连平、刘涛（连平系中国首席经济学家论坛理事长、国际金融研究院院长）

本文首发于《第一财经日报》

2026年上半年，在出口强劲增长、工业加快回升等积极因素推动下，我国有效应对了内外环境多重考验，宏观经济整体运行在合理区间。但伴随外部环境风高浪急，国内投资下滑、消费疲弱，内需明显不足。展望下半年，外部环境不确定性风险仍然较高，出口面临回落压力；叠加高基数效应显现，有可能出现“三驾马车”同步承压的局面，完成全年经济增长目标压力势必加大。7月30日召开的中央政治局会议明确提出，加快推动新旧动能转换，实施好更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分发挥各项存量政策效能，及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度，加力扩大内需、优化供给。在此背景下，本文剖析了当前内需疲弱的深层症结，围绕促消费、扩投资、财政货币政策精准发力等着力点，探讨推动下半年内需复苏向好的务实路径，为推动经济持续向新向优向好发展、顺利实现全年预设增长目标和“十五五”良好开局提供参考。

一、内需不足拖累上半年经济增长

上半年，宏观经济整体运行在合理区间。从增速看，上半年GDP同比增长4.7%，符合年初预设的增长目标；从增量看，GDP较去年同期增加3.6万亿元，创下近五年同期最大增量；呈现出工业生产稳定增长、出口高速增长、服务消费和线上消费持续增长、高新技术和数字产业投资增长强劲等诸多向好特征。

但与此同时，一些深层次的结构性短板与矛盾隐患正在显现。从增长节奏看，一季度GDP增速5.0%，二季度增速陡降至4.3%，环比增速亦从1.3%放缓至0.9%，下行压力骤然增大；从经济结构看，供强需弱、新兴产业强传统产业弱等“K型”矛盾较为突出；从需求端看，“出口强、消费平、投资弱”的分化特征较为明显，尤其是固定资产投资增速年内转负的时间节点较市场预期提前，内需动能不足的短板进一步凸显。

投资增速超预期下降。上半年，全国固定资产投资（不含农户）226370亿元，同比下降5.7%；扣除房地产开发的固定资产投资下降2.7%。分领域看，基础设施投资同比下降2.4%，制造业投资下降1.2%，两者均超预期；房地产开发投资下降18.0%，在持续大幅下降后未见降速放缓。在仅仅维持一季度短暂的正增长后，固定资产投资增速从4月起再度转负（-1.6%），5月、6月则呈加速下滑态势。今年固定资产投资累计增速转负的时间点大大提前，这与去年上半年投资增速为正、到9月才转负相比提前了近半年，对此应当引起高度警惕。

投资对GDP的拉动贡献变化表明，新旧动能增速“剪刀差”正在加速走阔。上半年资本形成总额拉动GDP约1.7个百分点，贡献率为36.2%，看似比去年同期的0.9个百分点和16.8%的贡献率有了明显进步。但本轮投资改善属于典型的结构性对冲，主要得益于投资结构向新质生产力领域的深度重构，包括知识产权产品投资增长9.4%、高技术产业投资增长4.6%、设备工器具购置投资增长8.1%，互联网和相关服务业、信息传输业投资分别增长39.9%和25.6%等。相比之下，房地产、基础设施等占比较大的传统领域投资延续低迷态势，全社会投资总量整体偏弱，更何谈出现全局性回暖。

图1：上半年固定资产投资增速回落较快

数据来源：国家统计局，首席论坛国金研究院

消费增长韧性不及去年。上半年，社会消费品零售总额20.6万亿元，同比增长1.3%，除汽车以外的消费品零售额增长2.8%。而去年上半年社零增速高达5%，且二季度增速较一季度加快0.8个百分点，修复力度和增长韧性均显著强于今年。从月度数据看，今年4月社零从3月的1.7%跌至0.2%，5月转负至-0.6%，6月依托“618大促”小幅反弹至1.0%，反观去年上半年，社零月度增速维持在3%以上区间，无单月负增长的情况。

消费对GDP拉动贡献率明显回落。2026年上半年，最终消费支出拉动GDP增长2.1个百分点；若按GDP同比4.7%折算，消费贡献率约45%，较2025年同期的2.8个百分点和52.0%的贡献率明显回落，作为经济第一拉动力的权重缩水约6-7个百分点。

二、复合型因素导致内需明显不足

上半年内需进一步疲弱，可以从投资和消费两方面寻找短中期复杂的原因。

1.投资需求系统性、阶段性不足

上半年三大投资不同程度同时降速，共同拖累总投资。当前，在固定资产投资三大构成中，最大的拖累项无疑仍是房地产投资。上半年，全国房地产开发投资38074亿元，同比增速为-18.0%，跌幅较一季度的-11.2%进一步扩大，表明房地产市场远未企稳，仍在下行过程中。与此同时，基础设施投资和制造业投资也显现由强转弱态势。上半年，基础设施投资同比增速为-2.4%，制造业投资为-1.2%，与一季度的8.9%和4.1%相比下滑严重。

投资领域存在不少趋势性、结构性和深层次问题。分产业看，第三产业投资降幅最为明显。1-6月，与第一产业投资同比增长0.9%、第二产业投资略降1.1%相比，第三产业投资大幅下降8.4%，其根源在于房地产行业持续深度调整。上半年房地产开发投资同比大跌，作为第三产业内部体量最大的投资分项，房企新开工、土地购置、建安工程投资全面收缩，直接拖累第三产业投资走弱。分登记注册类型看，年初的外资投资下降为主正向内外资同步下行蔓延。1-6月，内资企业固定资产投资同比下降5.5%，港澳台投资企业固定资产投资下降7.9%，外商投资企业固定资产投资下降4.7%。分地区看，年初的东部地区投资负增长正演变为东中西部地区投资全面下滑。1-6月，东部地区投资同比下降7.5%，中部地区投资下降4.9%，西部地区投资下降8.0%，东北地区投资下降22.9%。从企业性质比较看，民间投资增长乏力的问题进一步凸显。1-6月，国有投资同比小幅下降2.3个百分点，而民间固定资产投资则是同比大幅下降8.5%，表明民间投资承压更重。

政策衔接不畅削弱了投资动能。投资发展需要财政政策支持。上半年新增专项债投放节奏不均衡，是基建投资“一季度冲高、二季度失速”走势的核心资金端原因。一季度专项债集中发行1.16万亿元，月均发行规模高达3866亿元，明显高于2024和2025年同期，有力拉动一季度基建投资同比大涨8.9%；进入二季度后发行节奏骤然收紧，4月、5月单月发行量不足一季度月度均值的一半，导致上半年发行进度较2025年同期慢约2个百分点。在地方政府土地出让收入持续处在低水平的影响下，资金投放节奏大幅放缓，叠加固定资产投资项目储备和审核进入阶段性接续空档、项目审批新规拉长项目落地周期、增量可落地重大项目供给不足、化债背景下部分专项债额度被置换债务挤占、城投融资持续偏紧等多重因素共振，导致基建投资从一季度的8.9%回落至上半年的-2.4%，二季度单季由正转负。

2.多重复杂因素共同导致消费不振

对比去年同期，上半年消费疲弱并非短期扰动，而是多重因素共振的结果，主要原因可以从以下五个维度展开分析。

图2：上半年社会消费品零售总额增速一度转负

数据来源：国家统计局，首席论坛国金研究院

上半年居民收入增长滞后于经济增长。一是收入增长未能跑赢经济总量增长。上半年居民可支配收入实际增速4.2%，明显低于GDP增速4.7%，直接限制了消费能力扩容空间。二是就业结构性矛盾加剧。高技术出口、新质产业红利仅惠及部分科技岗位，房地产、建筑、传统制造业、教培等吸纳大量普通劳动力的行业持续萎缩，中低收入群体工资性收入增长相对滞后。三是财富负效应抑制大宗消费意愿。受楼市持续下行影响，居民房产估值下调，叠加存款利率下行，上半年人均财产净收入仅增长1.1%，增速较2025年同期的2.5%减半。尽管上半年A股走出结构性牛市，但行情呈现显著的K型分化，超额收益高度集中于重仓AI、半导体、算力、先进制造等特定科技赛道的投资者，广大中小投资者未能普惠受益。

房地产深度调整后周期拖累。从直接关联消费数据看，受商品房销售、房屋竣工规模持续走弱影响，上半年建筑及装潢材料类零售额同比下降8.8%、家用电器和音像器材类下降7.4%、家具类下降3.7%，三大地产后周期耐用消费品全线负增长，成为商品消费重要拖累项。由于住房资产占据城镇居民家庭总资产约六成，楼市估值下调、二手房价格回落形成显著财富缩水效应。5年多的市场调整，按照房价下跌的幅度，大致估算，房产市值大约减少了至少100万亿。这必然会使居民消费开支趋于谨慎。地产后周期消费体量庞大、修复具备长期性，在新房销售和竣工未出现企稳信号前，相关品类需求难以回暖，持续拉大刚需消费与大额可选消费的增长缺口，进一步加固了消费内生动力偏弱的底层约束。

汽车政策红利退坡影响明显。汽车在限额以上商品零售中占比近23%，是体量最大的单一商品品类。一旦其走弱将直接拉低整体消费体量，且短期内难以找到单一品类完全对冲其缺口。去年上半年汽车以旧换新、购置税减免等政策持续发力，乘用车零售量同比增长10.8%，汽车消费保持正增长，成为拉动社零的核心支柱。随着新能源汽车购置税从全额免征调整为减半征收、汽车以旧换新补贴力度边际退坡、补贴核算规则调整等政策变化，今年上半年汽车类零售额1.97万亿元、同比减少12.6%，跌幅在各消费品中居首位，直接拖累社零增速约1.5个百分点。

政府消费持续收紧削弱了对冲能力。2020-2024年政府最终消费支出占全部最终消费支出比重算术平均值约30.35%。在地方化债攻坚、财政收支承压与“过紧日子”约束下，上半年政府消费进一步收缩。从财政数据看，上半年全国一般公共预算支出仅同比增长1.5%，地方本级支出增速低至0.6%，其中文化旅游体育与传媒支出同比下降6.4%，机关事业单位公务采购、公务接待、会议会展、公车购置运维等一般性支出从严压降。受土地出让收入大幅下滑、化债资金刚性挤占财力影响，各地汽车、家电大宗消费品以旧换新补贴规模较去年明显缩减、拨付节奏放缓，进一步放大了商品消费下行压力。与此同时，政府购买服务缩减、公共服务配套消费投放偏弱，也间接影响了文旅、商务餐饮、办公设备等关联品类需求。作为GDP支出法核算中最终消费的重要构成，政府消费主动收缩叠加居民消费内生动力不足，虽为财政可持续性优化的中长期合理安排，但客观上阶段性削弱了政府端对内需的托底对冲能力，加剧了消费增长基础偏弱的结构性矛盾。

居民预防性储蓄意愿增强。上半年全国居民人均可支配收入实际增长4.2%，但人均消费支出实际仅增长2.7%，收入与消费实际增速形成1.5个百分点的明显缺口，居民平均消费倾向降至64.5%，收入增量大量转化为储蓄而非当期消费。对比去年同期，收入转化效率明显走弱，居民预防性储蓄冲动远强于去年。金融端数据进一步印证了储蓄行为的刚性走高：央行统计显示，上半年住户存款增加7.58万亿元；同期住户贷款整体减少3668亿元、同比少增1.54万亿元，结构上短期消费贷款减少5881亿元，中长期住房贷款仅小幅增加2212亿元，居民“多存少贷”特征显著，同时主动提前偿还住房按揭贷款。预防性储蓄比例提高将压制大额可选消费释放，即便收入实现小幅增长，也难以有效转化为内需增量。

三、下半年如何积极施策扩内需

为有效应对当前国内需求不足、市场预期不稳等问题，保障实现全年经济增长目标，当前扩内需的核心任务是有效加大公共资源投入，政策精准赋能和加快步伐，特提出财政政策、货币政策和产业政策等五方面重要领域施策建议。

1.财政政策加大对“经济大省”的支持

2026年上半年，十个经济大省GDP合计占全国经济总量的61.4%，消费约占全国的64%，是稳住经济大盘、扩大国内需求的核心支撑。建议下半年对经济大省给予更多增量支持：一是以财政资金补贴、奖励为杠杆，建立经济大省政策试点优先权机制。允许经济大省在要素市场化配置（土地指标跨省交易、跨境人民币结算便利化等）、数据跨境流动（国际数据港建设、跨境数字贸易规则创制等）、绿色金融创新（跨区域碳账户互通、碳金融产品互认等）等领域率先先行先试。试点方案经中央主管部门备案并通过安全评估、合规审查后实施，试点期间建立动态监测和退出机制。对试点产生的合理改革成本，在中央预算内投资相关专项管理办法规定的支持比例内给予补助；对形成突破性、可复制制度成果的，在中央预算内投资年度总盘内统筹设立的“改革突破奖励资金”中给予一次性最高5000万元的专项奖励，并建立改革成果全国推广机制。

二是研究设立跨区域重大项目前期费补助奖励池。对长三角、粤港澳、京津冀等跨省域协同发展核心项目，参照西部大开发重点项目前期工作专项法定补助标准，常规项目补助比例最高不超过前期工作总费用60%，单个项目补助上限提高至3000万元；对党中央、国务院交办的重大跨区域战略项目，对标西部专项“交办项目可按最高100%予以补助”的差异化支持口径执行，切实降低经济大省重大项目谋划阶段财政压力。

三是探索跨省合作项目中央预算内投资额度考核单列机制。对长三角、粤港澳、京津冀两省（市）联合申报的跨区域重大项目，中央预算内投资支持额度根据《跨省投资分担与收益共享协议》约定的投资分担比例在两省（市）间合理切分，并纳入各自年度执行考核；对合作双方共同出资部分，中央支持比例可在现有上限基础上上浮5-10个百分点。

四是在中央预算内投资年度总盘内统筹设立“社会资本撬动系数”奖励资金池。对撬动系数（项目总投资/中央预算内投资支持额）≥10倍的项目，按中央预算内投资支持额的20%追加奖励额度；对民营企业持股比例≥35%的项目，追加比例提高至30%；奖励额度在本省范围内跨专项、跨年度统筹使用。

2.货币金融政策扩容提质、精准赋能

完善结构性货币政策工具。在2026年1月央行已落地第一轮“降价+扩围”基础上，建议三季度推出第二轮优化升级举措：民营企业再贷款从1万亿元追加5000亿元至1.5万亿元；科技创新和技术改造再贷款从1.2万亿元追加3000亿元至1.5万亿元，并将“人工智能+”产业、未来产业等正式纳入支持范围；碳减排支持工具年度按季操作投放规模上限从8000亿元提高至1万亿元，支持领域拓展至CCUS碳捕集利用与封存、可再生能源制氢等前沿绿色项目。各类专项结构性货币政策工具利率可从当前1.25%再下调10个基点至1.15%，进一步降低银行资金成本、提升投放积极性。

下半年择机实施降息降准。建议降息幅度10个基点、存款准备金率下调0.5个百分点，操作顺序可以降准先于降息，三季度为关键窗口期。具体操作上，结合政府债券集中发行节奏，适时开展全面降准释放长期低成本资金，以对冲流动性回笼压力、压降银行负债成本，支持商业银行积极购买国债和地方债；同时对十大经济大省属地法人银行额外实施0.25个百分点定向降准，资金实行穿透式考核，专项用于扩内需及跨区域协同项目。利率端同步将7天期逆回购利率由1.40%下调至1.30%，并下调MLF利率10个基点，引导LPR非对称下行。重点降低制造业技改、居民大宗消费及科创融资成本，特别是通过引导5年期以上LPR较大幅度下行并叠加财政贴息，切实降低居民房贷利率，稳定房地产市场。

建议精细化开展流动性管理。综合运用逆回购、MLF、买断式逆回购及国债买卖等工具，保持流动性合理充裕。同时密切关注中美利差及汇率波动，通过每日公开市场操作精准熨平资金面短期波动，疏通货币政策传导渠道，实现从“宽货币”向“宽信用”的有效转化。持续保持适度宽松的货币政策基调。健全和优化平准基金制度，建立统一管理模式，探索财政预算拨款机制，以增强投资者信心，改善市场预期。

3.进一步优化地产调控长效举措

建议一是深化因城施策精准调控，搭建梯度型需求支持框架。建议对一线、强二线城市进一步优化住房置换认定规则，将二手房二套公积金贷款利率下调10-15个基点，公积金单户贷款额度上浮20%-30%。推行“卖旧买新、差额认定首套”政策，对多子女家庭、人才家庭实行购房首付比例再下调5个百分点、购房补贴上浮20%的差异化支持，精准释放改善型住房刚需潜力。对人口净流入、产业支撑强的强二线城市全面取消普通商品住房限购，合理优化限售年限，有序激活自住与品质置换需求；对库存偏高的三四线城市则持续压减新增住宅供地，加快步伐推进去库存周期。

二是加大城市更新与保障房建设资金投放，用好专项债与政策性贷款，稳妥推进城中村、老旧小区改造，在中央预算内投资、超长期特别国债、专项债、政策性金融工具的合力下，力争全年城市更新与城中村改造投资规模达到2.5万亿元左右。扩大存量商品房收储转化规模，稳定地产投资底盘。

三是加快现房销售试点扩容、收紧预售资金监管，推动绿色智慧住宅发展，完善不动产REITs配套规则，夯实商品房与保障房双轨制。建议将现房销售试点范围进一步扩大，在一线城市和部分强二线城市（如杭州、成都、南京、武汉等）优先扩容现房销售试点；对自愿采用现房销售模式的出让地块给予土地竞买适度加分、分期缴纳土地出让金等激励政策，引导年度新增商品住房现房供应占比稳步达到30%左右；其他重点省会城市则结合本地市场成熟度分批推进。

四是实施房企分层融资管理，落实优质房企融资白名单，压降头部稳健企业融资成本，加快出险房企债务重组，严控高风险主体新增授信，修复行业整体信用。建议对进入白名单的优质房企，新增开发贷综合融资成本压降30-50个基点；全年通过商业不动产REITs、持有型ABS等工具盘活房企存量资产规模1000亿元；加快出险房企债务重组，力争全年新增重组落地规模5000亿元以上。

4.多措并举加快扩大投资

建议设立专项债全年按月均衡发行机制，纠正一季度透支、二季度资金一定程度断档的不均衡投放模式；提高专项债用作项目资本金比例至30%，加大算力、交通、水利等新基建项目储备；厘清化债资金边界，严禁专项债额度被债务置换挤占；扩容新型政策性金融工具对重大基建项目资本金补充力度，简化审批流程补齐项目空档，推动基建投资由负转正。

建议加快城市更新、城中村改造类专项债发行落地，用好8000亿元新型政策性金融工具定向补充保障性安居工程项目资本金；落实存量房贷利率下调、改善性住房契税优惠，放宽合理购房限制性政策；通过专项债支持老旧小区改造、存量商品房收购盘活，带动家装、家电等地产后周期投资，托住第三产业投资基本盘，逐步对冲地产开发投资大幅下滑压力。

建议提速设备更新改造专项债额度下达，依托超长期特别国债制造业技改专项资金加码补贴；运用政策性银行中长期低息贷款对数字化改造、高端装备购置给予贴息，提高研发费用加计扣除力度；扩大新型政策性金融工具对产业园、先进制造业园区项目资本金支持，降低制造业投资融资成本，稳住第二产业投资，对冲技改投资收缩压力。

建议对东北、西部投资下滑地区加大中央预算内投资与专项债倾斜额度，加快布局能源、生态、边境基础设施项目；放宽民间资本参与基建、公用事业准入门槛，通过政策性金融工具为民企项目补充资本金、设置贷款风险分担机制；落实外资制造业增资扩股税收优惠，稳定港澳台及外商投资预期，扭转全域多主体投资同步下行态势。

建议设立发改、财政、金融等跨部门月度调度机制，滚动更新重大项目储备库，压缩审批落地周期。统筹专项债、政策性金融工具、特别国债、政策性银行信贷联动发力，在严控隐性债务底线前提下，合理优化城投融资管控弹性，保障合规市场化项目融资需求，打通资金向实物工作量转化的堵点，提升整体投资落地效率。

5.精准施策促消费

对于收入增速滞后于经济增长问题，建议尽快设立“城乡居民增收专项引导基金”，部分资金通过增发超长期特别国债筹措；完善企业工资合理增长联动机制，对吸纳大量中低端劳动力的制造业、服务业企业给予稳岗薪酬补贴；加大灵活就业、新业态从业者社保兜底力度，提高养老金、低保发放标准，缩小收入与GDP增速缺口，夯实消费购买力底层支撑。

针对房地产深度调整后周期拖累现象，建议动用特别国债额度设立“房地产后周期大宗消费提振专项基金”，重点补贴家装、家具、大家电换新消费；优化首套房、改善型住房信贷利率与契税优惠，推进存量房房贷利率批量下调，缓解居民资产负债表压力。

为有效应对汽车大宗消费政策红利消退问题，建议延续并加码汽车以旧换新补贴，从增发超长期特别国债切块资金予以保障；提高新能源车置换补贴比例、适度延长购置税减半优惠周期；扩大报废车辆补贴额度，放宽限购城市上牌指标，增设二手车流通税收减免；配套出台充电桩基建补贴，激活下沉市场购车需求，对冲去年高基数与政策退坡双重压力，扭转汽车零售额大幅下滑对社零的拖累。

为减少政府消费收紧带来的负面影响，建议优化财政“有保有压”结构。适度统筹增发专项国债补充地方财力，在严控一般性行政支出前提下，保留并扩容促消费类补贴预算；加大政府购买服务向文旅、会展、商务消费力度，提高公共消费对市场消费的撬动作用，进一步推动服务消费发展；建立地方化债与促消费资金统筹机制，避免化债资金过度挤占消费刺激预算，修复政府消费对内需的对冲托底功能。

针对居民预防性储蓄意愿抬升现象，建议依托财政促内需专项资金，加码社保体系建设，提高医保报销比例、扩大门诊统筹范围，加大普惠托育、养老服务供给，通过制度减负降低居民远期刚性支出焦虑；同时推出居民大宗消费贷款财政贴息政策，适度下调消费贷利率；引导资本市场稳定健康运行，增加股息分红收益，减少被动储蓄行为，提升消费意愿与边际消费倾向。