华泰 | 海外机构低配中资股程度进一步修复

来源：市场资讯

（来源：华泰证券研究所）

从美国13F报告出发，看海外资管机构对中资股的季度调仓

从美国13F报告视角出发，分析26Q2海外头部资管机构对中资股的调仓动向：1）总量，26Q2中资股仓位回落至1.18%，但MSCI ACWI中国基准权重同步下调，低配程度收窄至-1.2%，为2018年二季度以来最低。2）分市场，A股配置比例大幅上行至19.6%、创2018年以来新高，港股回落至75.3%，中资ADR降至5.1%的历史低位。3）分行业，公用事业、信息技术仓位提升居前，可选消费、金融回落；超/低配角度看，公用事业、可选消费、工业提升居前，信息技术、金融回落。向前看，从海外机构偏好中建议把握三条线索：①外资超配读数处2018年以来最高分位的电力设备与新能源产业链；②仓位大幅抬升但基准权重上行更快、仍存被动低配修复空间的半导体与AI硬件方向；③外资长期底仓的互联网科技、大金融龙头及资源红利等全球稀缺性资产。

外资对中国权益的低配程度进一步下降

以海外前二十大资管机构为观测样本，从13F报告视角出发观察，26Q2海外头部基金共持有中资股2956.6亿美元，占其全部持股规模的1.18%，环比26Q1（3125亿美元、1.43%）明显回落。但超（低）配比例来看，26Q2海外头部基金对中资股的低配程度由26Q1的-1.5%收窄至-1.2%，相较于标配的比例回升至50%附近。需要说明的是，本季低配程度的收窄并非来自外资加仓，而是中资股在MSCI ACWI中的基准权重由2.97%降至2.38%、降幅快于外资仓位回落所致。结构上，A股配置权重抬升并创2018年以来新高，对ADR配置比例进一步降至历史低位。

A股：仓位占比升至历史高位，公用事业、工业超配提升居前

A股内部看海外头部资管机构的行业调仓：1）加仓方面，26Q2海外头部基金对信息技术、公用事业及工业板块仓位占比提升幅度较大；超/低配角度看，公用事业、工业及可选消费板块改善较为明显，其中公用事业超配读数继续处于2018年以来历史最高分位。2）减仓方面，金融、日常消费及材料仓位占比回落居前。3）A股半导体仓位由6.6%抬升至11.9%，但MSCI中国A股基准中该方向权重上行更快，信息技术超/低配读数不升反降，被动低配进一步加深。

港股：公用事业、可选消费超低配改善，信息技术与金融读数回落

港股内部看海外头部资管机构的行业调仓：1）加仓方面，金融、公用事业及信息技术板块仓位占比提升居前；超低配角度看，公用事业、可选消费、材料板块改善幅度靠前。2）减仓方面，可选消费仓位回落最多，主因阿里巴巴等零售业方向持仓下降，但同期基准权重降幅更大，超低配读数反而修复。3）金融内部出现分化，银行仓位提升而保险超配读数收敛。总体来看，港股仍是外资配置中资股的核心载体，但配置比例较26Q1明显回落。

中期外资或关注新能源、AI硬件被动低配修复及核心资产底仓

26Q2海外头部基金中资股仓位明显回落，但因基准权重同步下调，低配程度收窄至2018年二季度以来最低。行业层面，公用事业（本报告口径下涵盖宁德时代等电力设备标的）超配读数续创新高，信息技术仓位提升但基准权重上行更快。腾讯、阿里、友邦保险、建设银行、香港交易所等仍是外资核心底仓。个股超/低配视角下，外资Q2增配拼多多、宁德时代、建设银行等，减配腾讯、网易、工商银行等。向前看，中期建议关注三条线索：1）外资超配读数处历史高位的电力设备与新能源产业链；2）仓位大幅抬升但仍存被动低配修复空间的半导体、AI硬件方向；3）外资长期偏好的互联网科技、大金融龙头及资源红利等全球稀缺性资产。

风险提示：数据测算有误，样本代表性出现偏差。

正文

海外头部基金对于中资股的持仓结构几何？

为观察海外资金对中国权益市场的真实配置行为，我们从海外资管机构季度持仓数据出发，分析其对中资股的持仓结构与边际调仓方向。考虑到投资者对于外资整体动向、尤其是头部机构的详细调仓行为更为关注，为此，我们梳理出2018年以来全球主要外资管理机构的季度持仓报告（13F），以进一步观察外资对于中国权益市场的最新调仓动向。在观测样本上，我们选取前二十大外资管理机构，覆盖Vanguard、Fidelity、BlackRock、JPMorgan、Goldman Sachs等全球主要资管平台，具备较强代表性。基于上述样本，后文将围绕26Q2海外头部基金持有中资股的总量变化、超低配情况、A股/港股/ADR结构变化等数据观测海外资金的配置情况。

海外头部基金中资股仓位明显回落，低配程度降至近八年低位

整体来看，26年二季度海外头部基金持有中资股2956.6亿美元，占其全部持股规模的1.18%，环比26年一季度（3125亿美元、1.43%占比）规模与占比均明显回落。但低配程度并未同步走阔，反而收窄至2018年二季度以来最低水平。超低配比例来看海外头部基金的调仓情况，我们以MSCI ACWI中配置中国的权重作为中国权益市场的标配权重，海外头部基金对于中资股的持股市值比例减去前者即为头部基金对于中资股的超低配比例。26年二季度，海外头部基金对于中资股的低配程度由26Q1的-1.5%收窄至-1.2%；头部基金中资股仓位相当于标配权重的49.5%，为2021年二季度以来最高。需要说明的是，本季低配收窄并非源于外资加仓，而是中资股在MSCI ACWI中的基准权重由2.97%降至2.38%、降幅快于外资仓位回落所致。

从中资股内部结构来看，二季度海外头部基金对于A股的配置比例大幅上行、对港股及中资ADR配置比例下降。二季度，海外头部基金对于A股、港股及中资ADR的持股规模分别为580、2226、149亿美元，配置比例分别为19.6%、75.3%、5.1%。环比26Q1，头部基金对A股的持股比例明显提升（15.5%→19.6%）、港股配置比例回落（78.6%→75.3%），中资ADR配置比例继续下降（5.9%→5.1%）。其中，A股配置比例升至2018年以来最高水平，中资ADR配置比例则降至2018年以来最低。A股配置权重抬升，或与AI硬件产业链吸引力上升有关；ADR方面，中美监管及地缘不确定性下风险溢价仍高，叠加香港市场持续承接中概股回流及A+H上市，外资对中资股的配置继续向境内及港股转移。

分结构：公用事业、可选消费、工业板块的超低配提升幅度居前

分结构来看，仓位视角下，26年二季度海外头部基金公用事业、信息技术、工业等板块仓位占比提升，可选消费、金融等板块仓位占比下降。横向视角出发，2020年以来，海外头部基金在中资股内部的持仓集中于金融、信息技术和可选消费三大板块，合计占比多在六成上下，是外资配置中资股的核心底仓。纵向视角来看，26Q2头部基金对公用事业、信息技术、工业板块仓位占比分别较26Q1提升1.78pct、1.04pct、0.67pct；可选消费、金融、日常消费板块仓位占比分别环比下降1.83pct、0.48pct、0.38pct。细分来看，公用事业Ⅱ、半导体与半导体生产设备、资本货物提升居前（+1.78pct、+1.75pct、+0.75pct），零售业、软件与服务回落居前（-1.48pct、-1.19pct）。需要提示的是，本报告采用的行业映射将电气设备、电子元件类标的归入公用事业口径，26Q2该板块内部以宁德时代、比亚迪、长江电力、立讯精密等电力设备与电力运营标的为主，与传统意义上的高股息防御方向存在差异。

A股公用事业/工业、港股公用事业/可选消费板块超低配提升幅度居前

具体到A股及港股内部看，A股方面，26Q2海外头部基金对信息技术、公用事业及工业板块仓位占比较26Q1提升幅度较大（+5.02pct、+2.93pct、+0.70pct），金融、日常消费及材料仓位占比回落居前（-2.74pct、-1.97pct、-1.71pct）。超低配角度，公用事业、工业及可选消费板块改善较为明显（+3.13pct、+2.34pct、+1.08pct），其中公用事业超配读数处于2018年以来历史最高分位。值得注意的是，A股信息技术超低配读数大幅走阔6.57pct：外资对A股半导体的仓位由6.6%升至11.9%（+5.25pct），但MSCI中国A股基准中半导体、技术硬件与设备权重上行更快，相对基准的被动低配反而加深。港股方面，二季度海外头部基金对金融、公用事业及信息技术板块仓位占比提升居前（+0.76pct、+0.68pct、+0.50pct），可选消费仓位占比回落1.65pct。超低配角度，公用事业、可选消费、材料板块改善幅度靠前（+0.81pct、+0.59pct、+0.30pct），信息技术、金融读数回落（-1.05pct、-0.58pct）；细分行业中汽车与汽车零部件、技术硬件与设备超低配提升居前（+0.72pct、+0.31pct），软件与服务、保险回落居前（-1.12pct、-0.50pct）。

下沉至个股：头部个股持仓排名整体稳定，新能源装备个股边际抬升

进一步地，我们下沉至个股，以探究海外头部基金的持仓偏好。统计2024Q2以来海外头部基金持仓规模排名在前二十的中资股，头部基金偏好的个股仍主要集中在互联网科技、可选消费与大金融板块，契合我们在上文中的行业透视。26Q2来看，以腾讯、阿里、拼多多、小米、美团为代表的新经济及消费成长个股，以及友邦保险、建设银行、香港交易所、工商银行、中国平安、中国银行等大金融个股仍是海外头部基金的核心重仓股票。26Q2相较26Q1而言，头部个股排名整体保持稳定，但宁德时代排名由第18位升至第12位，创科实业、长和新进前二十大重仓股，中国石油股份、携程集团退出。超低配视角下，外资二季度增配拼多多（+0.39pct）、宁德时代（+0.37pct）、建设银行（+0.13pct）等，低配腾讯（-0.30pct）、联想集团（-0.23pct）、网易（-0.21pct）等，反映外资在维持核心资产底仓的同时，对新能源装备及港股低估值资产的关注度有所提高。

风险提示

1） 数据测算有误。我们采用美国13F报告所披露的成分股自下而上计算分行业的持仓构成，若计算有误，可能导致全球头部资管机构的持仓分析发生偏差。

2） 样本代表性出现偏差。我们采用全球资管规模排名前二十的资管机构作为观测样本，若样本代表性失效，则可能导致对全球资管机构的行为分析发生误差。

研报《海外机构低配中资股程度进一步修复——美国13F报告视角（2026Q2）》2026年7月30日

李雨婕，研究员 SAC No. S0570525050001 SFC No.BRG962

何 康 PhD 研究员 SAC No. S0570520080004 SFC No.BRB318

栾迪，联系人 SAC No.S0570124120013