起步超3万亿市值 长鑫科技的想象空间还有多大？

观点网 7月27日，长鑫科技（688825.SH）正式在上海证券交易所科创板挂牌上市。

该公司以8.66元/股发行价登陆资本市场，开盘价为49.5元，开盘总市值约3.31万亿元。盘中股价最高触及55.03元，最低下探38.11元，振幅超44%。

截至收盘，长鑫科技报49元/股，全天涨幅465.82%，全天换手率达66.4%，成交额为1412亿元，成为A股历史上首只单日成交额突破千亿元的个股。

长鑫科技上市首日即刷新多项A股历史纪录：成为A股历史首只开盘市值破3万亿的科技股。同时登顶A股市值榜首，超越工商银行A股（2.75万亿），体量近乎两个贵州茅台。

从全球范围来看，长鑫科技以3.28亿的总市值超越美股科技巨头英特尔，后者上一交易日收盘市值4657亿美元（约合人民币3.16万亿元）。

招股书披露，长鑫科技我国规模最大、技术最先进、布局最全的DRAM研发设计制造一体化企业。基于出货量和销售额统计，长鑫科技在DRAM厂商中位居中国第一、全球第四。据Omdia数据，按2025年第四季度销售额计算，长鑫科技在全球DRAM市场份额达7.67%。

IPO盛宴

此次共有942.88万户投资者参与网上申购，有效申购股数8169.2亿股，最终网上中签率约0.4714%，创下科创板新股中签率纪录。网上弃购率仅0.17%，显著低于今年新股平均水平。

面对3.28万亿元的收盘总市值，许多投资者有点“恐高”。

值得关注的是，天量的市值并不是建立在长鑫科技全部668.81亿股总股本之上的。

据测算，长鑫科技上市首日可流通股份约为45.03亿股，占总股本6.63%。上市前公告亦提示，上市初期无限售流通股占比仅6.73%。

进一步拆解这45.03亿股首日流通盘，可以更清晰地看到筹码分布的结构性特征。

其中，通过网络申购分配给散户投资者的部分约为38.51亿股，这批股份不受任何流通限制，今日全部可以自由卖出，在首日流通盘中的占比达到85.5%。

网下机构配售部分最终获配约21.73亿股，但根据发行规则，每个配售对象所获股份的70%须锁定6个月，能够上市首日流通的仅占30%，折算下来大约是6.52亿股。

在首日可交易的45亿股中，散户中签筹码超过八成，机构手中能够自由卖出的筹码有6.5亿股左右。

而这一特点，在长鑫科技上市首日得以体现，该股开盘即涨471.59%，盘中最高涨幅升至535.45%。

值得关注的是，未来参与战略配售的16.67亿股，持有人包括国家级集成电路产业投资基金、合肥本地国资平台以及多家产业链核心企业，锁定期最短为12个月。原始股东手中握有的601.93亿股，更是全部处于36个月的禁售期。此外，网下机构获配股份中还有约15.21亿股需要锁定6个月才可流通。

按照8.66元发行价格折算，今日可自由交易这部分股份，原始认购市值约390亿元。

极度稀缺的国产存储龙头标的，叠加大幅收缩的实际可交易规模，这两重因素的叠加，就是推动今日股价大涨的主因。

对此，长鑫科技就在上市公告中向投资者明确提醒，公司上市初期流通股数量相对较少，存在流动性不足的风险。

野村的远望

就在长鑫科技上市锣声尚未完全消散的当口，野村证券同步挂出研报，给出“买入”评级，目标价116元，对应市值约7.76万亿元人民币，即超过万亿美元。

这一目标价的测算依据是2028年预期每股收益5.8元乘以20倍市盈率。

研报的逻辑在于，存储芯片市场供给吃紧的局面在未来几年内难以根本缓解。产能爬坡、制程迭代、产品涨价三股力量交织在一起，野村推算长鑫科技未来三年销售额和归母净利润的年复合增长率将分别达到63%和74%。

估值模型的核心，是野村称之为“双重溢价”的框架。

第一层对标的是美光科技，这家美国存储巨头过去五年的市盈率大致在5倍到15倍之间波动，中位数约10倍。野村认为长鑫科技应当获得美光两倍的估值倍数，即20倍市盈率。

理由有二：一是长鑫科技在全球市场份额正处于上升通道，二是A股市场容易给出比美股市场更高的估值。

在野村的逻辑中，长鑫科技既吃到了“行业地位提升”的溢价，又吃到了“A股流动性溢价”。

当然，野村也在研报末尾列出了四条风险因素：终端需求走弱、国内潜在竞争对手（如未上市的长江存储）的压力、CPU等配套芯片的供应瓶颈，以及中美的大国关系。

市场对长鑫科技当前3.28万亿元的估值，分歧不小，多方讲的是DRAM超级周期叠加国产替代的故事。

华西证券认为，长鑫上市填补了A股DRAM标的空白，中性预期稳定市值2万亿至3万亿，乐观情景可看至4万亿；国金证券预计2026至2028年归母净利润分别为1518亿元、2522亿元和3510亿元；天风证券强调，估值应放在“全球存储产业格局重塑”和“中国半导体自主化”的长期框架中审视；东北证券以市场份额锚定、盈利拆分PE、单位产能三种方法交叉验证，给出3.2万亿至5.7万亿的市值区间。

按2026年盈利线性外推，3.28万亿市值对应前瞻市盈率约57至65倍（以上半年500至570亿净利润年化）。而野村116元目标价对应的7.76万亿市值，需公司在2028年兑现5.8元EPS，且市场仍愿意给出20倍估值，两者缺一不可。

谨慎的声音同样存在。

发行价8.66元对应2025年扣非后摊薄市盈率高达308.92倍，行业均值76.32倍，目前三星、SK海力士等全球龙头均值为134.62倍。以行业四倍、龙头两倍多的估值上市，本身已隐含极高的增长预期。

其次，长鑫科技与美光超23%的市占率尚有较大悬殊。国产替代空间虽大，但从市占率7.67%攀至野村远期假设的水平，绝非一日之功。

再者，存储芯片行业向来以强周期著称，拐点来临时，波动较大。

还有一个结构性问题常被忽视，长鑫无控股股东，2025年少数股东损益占比高达73.76%，远高于三星、海力士和美光（均不足1%）。归母净利润口径的盈利规模远小于公司整体盈利能力，以归母净利润为锚点的估值模型天然面临“分母偏小”的失真风险。

综合来看，3.28万亿收盘价落在东北证券区间下沿。57至65倍的前瞻市盈率放在一家半年净利润增速超22倍的公司身上，市场给出了相当慷慨的溢价。野村116元目标价能否兑现，取决于产能扩张、制程迁移和未来溢价的历史进程。

合肥国资的十年

长鑫科技缘起合肥。

2016年，DRAM市场由三星、SK海力士、美光三家寡头垄断，合计占据全球超九成份额。

中国虽是全球最大存储芯片消费市场，但自主生产能力几乎为零。DRAM技术门槛极高、投资动辄百亿、研发周期漫长，是公认“烧钱”行业。

这一年，兆易创新创始人朱一明与合肥市政府达成合作意向，在几乎无人看好的情况下，合肥决定押注该项目。

一期项目预算约180亿元，合肥产投出资144亿元，承担八成初始投资。而长鑫动态存储芯片基地总投资达1500亿元，是彼时安徽单体投资规模最大的产业项目。2016年合肥全年财政收入663亿元，仅一期144亿元的出资就占当年财政收入的21.7%。

此后长鑫科技在2019年才造出国内第一颗量产DDR4内存，盈利遥遥无期。2022至2024年及2025年上半年，长鑫分别亏损83.28亿元、163.4亿元、71.45亿元、23.32亿元，截至2025年6月累计未弥补亏损达408.57亿元。以2017年落地算起，相当于8年多时间日均承受亏损超千万元。

但即便长鑫像“无底洞”般烧钱，合肥国资在每一轮融资中始终在场，从未退缩。十余年间，通过清辉集电、长鑫集成、产投壹号等多个平台持续增资。发行前，前五大股东中合肥国资占据三席：清辉集电持股21.67%、长鑫集成11.71%、合肥集鑫8.37%，穿透后实控人均指向合肥市国资委。

更难得的是，这份“耐心”跨越了长周期。十年间合肥市主要领导人多次更迭，无论谁主政，对长鑫的支持从未动摇。在连年亏损、争议不断的至暗时刻，审计、财政复盘屡现“及时止损”的呼声，合肥国资顶住压力坚持。

坚守终获回报，发行前合肥国资体系合计持股约36.79%，安徽省投资集团另持股7.91%，省市两级合计约45.45%。按开盘价49.5元计算，合肥国资对应市值超1.21万亿元。新股稀释后持股约33.1%，以首日收盘市值3.28万亿元计算，账面市值约1.08万亿元。十年累计投入约248亿元，浮盈超万亿元。

什么概念？2025年合肥GDP为14210亿元，长鑫一个项目上的账面浮盈相当于全市经济总量的七成以上。有网民调侃：合肥国资“一天还清地方债”。

值得关注的是合肥的产业集群，合肥已集聚集成电路上下游企业450余家，2025年全产业链产值达1514亿元，占全市GDP的10.65%。长鑫上市当日，合肥A股总市值突破4万亿元，跃居长三角第二城，仅次于上海。

从2016年到2026年，合肥国资用跨越行政周期的十年定力，谱写了地方政府引导基金投资硬科技的经典一页。

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