湖南
7月21日，蚂蚁国际悄悄完成了一笔12亿美元的A轮融资，市场预测其投后估值约100亿美元。
六年前的2020年，蚂蚁集团差点以3140亿美元估值登陆A+H股，结果敲钟前两天被叫停；如今把海外业务单拆出来，估值只有当年母公司的零头。
我们来看个对比，2015年蚂蚁金服A轮融资融了120亿元人民币，投后估值450亿美元。而今天蚂蚁国际融了约80亿元人民币（12亿美元），市场推测其投后估值约100亿美元。
融资金额差不多，估值却差了4.5倍。这中间发生了什么？
当然，它们俩不是同一个"蚂蚁"。
这就决定了，这两次A轮融资根本不是同一种资产。
2015年的蚂蚁金服，是拿着国内支付、征信、理财、信贷、保险全牌照的综合金融科技集团，背后是当时全球最大单一数字金融市场。那时候资本市场相信的故事是——"科技可以无边界地颠覆金融"。所以450亿美元的A轮估值，买的是整个中国金融科技的未来想象空间。
而2026年的蚂蚁国际，是2024年才从蚂蚁集团拆分出来、在新加坡注册的海外业务单元，主营跨境支付、全球收单和Alipay+钱包互联。它服务的确实是220多个市场、300多种支付方式，但本质上是一家"离岸金融基础设施服务商"，不再是当年那个试图颠覆一切的科技帝国。
我们来看一看蚂蚁国际的主要业务，
Alipay+，搞跨境C端支付。
安通环球Antom，搞跨境B端收单，
万里汇WorldFirst，搞跨境B2B收付兑。
更重要的是，蚂蚁国际这些年没闲着，一直在“扫货”：从投资拉丁美洲的放贷公司R2，到投资新加坡的AI金融科技公司RockFlow。它一直在疯狂买买买！当然，这些收购不是在盲目花钱，而是在壮大估值。
那么说回来，两次“蚂蚁”的融资，看起来都是水果，内核完全不一样。
我们来看看市场究竟是怎么给蚂蚁国际定价的。
根据彭博社及多方信源，蚂蚁国际2024年营收约30亿美元，2025年同比增长约25%达到37.5亿美元。按100亿美元估值计算，市销率（P/S）约3.3倍。
另有国内媒体按2024年270亿元人民币营收计算，对应市销率约2.7倍。两个口径略有差异，但都在3倍上下这个区间。
把这个数字放到全球支付同业里比一比：
蚂蚁国际的估值水平，恰好卡在PayPal和顶级卡组织之间。资本市场既没有把它当成Stripe那样的高增长科技新贵——一级市场P/S超过20倍，也没有把它当成纯粹的传统金融机构，而是定位为传统的金融基础设施服务商。
从这个角度看，3.3倍P/S并不低，甚至略偏审慎。蚂蚁国际有着25%的营收增速，连续8个季度盈利，业务覆盖广度也够。如果按Adyen的11倍P/S重估，理论上它能撑起300亿美元以上的估值。
那为什么市场不愿给更高溢价？
其实吧，投资者吃过一次亏，不得不保守了。
2020年那场泡沫的代价。蚂蚁集团2020年IPO被叫停后，经历了三年整改、71亿罚单、马云表决权稀释。2023年蚂蚁集团回购估值约5671亿元人民币，较2018年C轮1.2万亿元估值下降逾50%，仅为2020年上市前夕2.1万亿元的27%。整个蚂蚁系资产都在经历估值折叠，蚂蚁国际的100亿美元只是这场折叠的延续。
折叠的另一个原因呢，就是监管的成本。出海意味着要在新加坡、欧盟、拉美等不同监管框架下运营，合规成本远高于国内单一市场。
还有一个原因是，支付业务在国内和全球市场，是不同的竞争局面。国内支付宝和微信是老大，但在全球支付市场， 巨头的排位战已经打的差不多了，Visa、Mastercard、PayPal、Stripe、Adyen，加上东南亚GrabPay、拉美Mercado Pago等本土巨头，每一块市场都在贴身肉搏。蚂蚁国际现在要杀进去，还想持续兑现高增长，投资者心里肯定要打问号。
那么，相比当年蚂蚁金服的450亿美元，到底是低了还是高了？
数字上确实是低了，但逻辑上合理。
按照我们上面的分析，这100亿美元不是缩水，而是回归——是市场对金融科技资产从狂热到理性的重新定价。
说白了，不是现在的蚂蚁国际太低了，而是当年的蚂蚁金服太高了。
未来蚂蚁国际的估值能不能升值到300亿美元，要看三件事：港股上市顺不顺利、跨境支付的市场份额能不能兑现。
六年时间，蚂蚁从试图颠覆金融，又重新回到金融基础设施的建造者。
这感觉，太像一次重头再来了。
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