长鑫明日上市，合肥能赚多少？

未来如何穿越周期

作为年内A股最大IPO，7月27日，长鑫科技将正式登陆科创板。根据招股说明书，超额配售选择权全额行使后，此次IPO募集资金总额最高可达666亿元。

华西证券研究报告显示，长鑫科技上市将彻底改写A股半导体板块估值逻辑，填补A股DRAM制造标的空白，结束存储板块“只有设计、无制造龙头”的估值失衡。中性预期上市后稳定市值2万亿元至3万亿元，乐观情境甚至能看到4万亿元。

而站在长鑫科技背后的合肥国资，将迎来一笔丰厚的“产投回报”。若长鑫科技上市后市值达到3万亿元，按合肥国资系约37%的持股比例计算，其所持股份账面价值将超过万亿元。

近年来，有关合肥“风投之城”的故事已被不断讲述。如合肥在“十五五”规划建议中提到，经过多年的积累，合肥发展已经站上新的起点，科技创新正从集中投入期转向产出收获期。

当长鑫科技再次站在“聚光灯”下，我们不妨回过头来看，在被外界欣羡的巨额回报之前，合肥如何陪伴长鑫科技度过亏损的10年？更进一步来看，短期内存储芯片涨价潮仍在继续，未来又将如何穿越周期？

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合肥的长鑫故事，最早可以追溯至2016年。

当年，作为存储器的一种重要分类，动态随机存取存储器（DRAM）96%市场被韩国三星、韩国海力士、美国美光3家寡头垄断，我国的自主生产能力几乎为零。期望发力芯片的合肥，与有意切入DRAM赛道的兆易创新，因相同的目标走到了一起，长鑫存储也由此诞生。

此前，据时任合肥产投总经理袁飞透露，长鑫存储一期建设投入180亿元，由合肥市政府出3/4的资金，兆易创新出剩下的1/4资金。不过，以国际三大DRAM巨头之一的韩国三星半导体为参考，2021年其全年资本支出就达到300亿美元，而长鑫存储一期的180亿元人民币投入可以说只是其“万里长征”的第一步。

业内流传着一种说法：研发生产DRAM，启动资金一年至少100亿元。更不用说，“从零开始”需要耗费的时间数以年计。面对资金和时间的双重成本，即便在国资体系的风险管控要求下，合肥国资坚定地扮演了如今“耐心资本”的角色。

在资金支持上，安徽省、合肥市国资的身影不仅频繁出现在后续长鑫科技的多轮投资中，还带动一批社会资本纷纷跟投，帮助长鑫科技度过了创立初期的“烧钱”阶段。

从此次长鑫科技招股说明书披露的股权结构来看，排名前五的股东不少都有省市国资背景。比如，第一大股东清辉集电的股权中，属于合肥经开区国资体系的芯睿投资持有51.09%，属于合肥产投体系的长鑫集成持有48.90%。更不用说第二大股东长鑫集成实际控制人为合肥市国资委，且由合肥市产业投资控股（集团）有限公司100%持股。

也因此，有人将合肥国资称为长鑫科技的“事实控制人”。

更重要的是，合肥国资还助力各类资源的对接。有媒体报道，在与兆易创新对接时，合肥拿出了十足的诚意：要上一条生产线，还要一起出钱买了专利。2019年，长鑫从加拿大知识产权商Wi-LAN Inc.手中买到了全套的专利授权；同年9月，合肥长鑫宣布8Gb颗粒的国产DDR4内存量产。

而当总投资约1500亿元的长鑫存储内存芯片自主制造项目宣布投产时，曾任长鑫存储董事长、首席执行官，现任长鑫科技董事长朱一明提到，“在整个项目实施过程中，省、市政府都给予了很大帮助，成立了专项领导小组，为项目建设、融资等提供支持和服务。”

一年后，采用其内存颗粒的大陆首款自主生产内存条上市。有一种说法是，这给同行带来不小压力，“金士顿、三星等内存条价格突然就降了”。

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正如外界所说，自始至终的在场陪伴和不计短期利益的投资只是合肥国资成功的表象。深入合肥投资逻辑内核，一种以产业链为载体、补链延链强链的发展思路，才是其能够按图索骥、捉住“大鱼”的关键。

在合肥当地，一种颇为普遍的说法是，合肥早在2013年前后就已经提出打造“IC之都”的目标，这比全国层面推动芯片发展还要再早一年。

为何合肥能先人一步、提前捕捉行业发展动向？答案来自合肥自身发展需求。如此前合肥发改委相关负责人所说，合肥的家电、平板显示、汽车等支柱产业转型升级时都遇到了缺“芯”问题，从市场需求出发，合肥才开始谋划“补芯”。

长鑫也并非合肥下手的唯一“种子”。2015年，合肥利用国资平台和台湾力晶共组公司的方式引入晶合12英寸晶圆制造项目，从建设到投产仅两年时间，就在12英寸驱动芯片项目上实现“国产化”；2016年，合肥市建投集团通过芯屏基金出资10亿美元与北京建广联合收购安世半导体，实现产业弯道超车。

“领头羊”因产业需求而来，更多芯片企业也因产业集群式发展而聚集。时任合肥市建投集团董事长雍凤山曾指出，集成电路行业就像下围棋，需要多年技术积淀布局。“直接做最顶端，下面就有一个补短板过程”。

作为“耐心资本”的合肥也并未只是“等待”，相反，基于现有的产业基础，合肥不断吸引更多企业落户。以晶合、长鑫为代表的芯片产业，雪球一样越滚越大。

依托长鑫科技的链主带动效应，寒武纪、通富微电、沛顿科技等企业相继落户，合肥成为全国少数几个拥有集成电路设备材料、设计、制造、封装测试全产业链的城市之一。去年，合肥集成电路产业产值突破1514亿元，同比增长170.1%，与2016年产业链产值约180亿元相比，增长7.4倍。

合肥当地产业相关部门负责人曾指出，企业看中的是合肥成熟的产业生态和产业体系，一方面企业实现上下游协同效率高，另一方面产品可以找到市场和应用场景。

此前，时任上海交通大学上海高级金融学院教授、上海交大中国金融研究院研究员朱克江曾指出，合肥政府投资是围绕产业生态来做的，先是寻找合适的潜力项目，然后重金投资有望成为巨头的企业，或已经是巨头的企业，依此引来更多项目，最终形成一个个大的产业集群。合肥要的不是“移栽一棵大树”，而是“崛起一片森林”。

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增势之下，合肥芯片产业也不乏警醒。

半导体行业素以“周期性波动”著称，DRAM更是其中资本密集、技术迭代极快的细分赛道。即便如三星、SK海力士和美光等行业巨头，在2023年行业下行周期时，也曾经历大幅降低产能利用率、以期“断臂求生”。

当时，正处于技术攻关关键阶段的长鑫科技，在承受巨额固定资产折旧与研发投入的双重压力时，仍持续加大研发投入。在外界看来，这种“逆周期投入”的战略定力，也让长鑫科技得以更快迎来拐点。去年，长鑫科技在合肥、北京等地布局的三座12英寸晶圆厂产能持续爬坡，利用率从85.45%稳步提升至94.63%，为后续放量奠定坚实基础。

面对新的人工智能时代，芯片周期是否还会继续尚处于争论当中，但对于合肥与长鑫而言，理应未雨绸缪。

而反观合肥近年来的产业发展历程，也不难看到其应对之策：老老实实把制造业做扎实，让市场去配置资源，搞好营商环境，一座城市自然能拥有穿越周期的韧性。

制度建设正是合肥优化营商环境的一个亮点。合肥产业投资平台培养了一批具有专业化能力和市场化经验的投资团队，支撑合肥在踏准相关赛道的基础上能科学决策，提高成功率、降低风险。

涉及政府投资的政策制定，合肥在全市统筹决策，市委、市政府、基金管理人、企业等均有决策机制。如雍凤山所说，有问题及时反馈，有诉求及时满足，“我们与政策制定者基本是强关联，实现协同联动而不是各自为战”。

而在朱克江看来，合肥还通过提升价值链，进一步提升合肥的创新策源能力，以更好谋划未来。

据其分析，一般讲，做产业链的思路方式，比较容易也来得快的，大多都往产业后端、成熟端方向跑。若仅仅这样做，不足以反映一个地方的韬略远见，最终也难以形成真正的核心竞争力。产业链的背后是价值链，重要的是从产业链抓住价值链。

比如量子科技领域。早在十多年前，国盾量子便建成了合肥量子城域实验示范网；而在合肥“量子大道”上，全球首颗量子科学实验卫星“墨子号”、首条量子保密通信网络“京沪干线”，以及首台光量子计算机先后诞生。合肥的一个目标是，推动量子技术从实验室走向产业化，建成全球“量子中心”。

对于更多城市来说，或许这才是合肥故事最有价值的内容。

记者|杨弃非

编辑|张锦河 杜恒峰

校对|程鹏

*题图来源：摄图网_701099739