大行“缺负债”的影响 | 流动性

2026

联系人：谭逸鸣、刘昱云、何楠飞

摘 要

1、本周资金先紧后松

周初央行加码投放但资金仍小幅收敛，7/20资金偏紧可能在于：一是税期刚过，资金修复可能尚不充分；二是北交所打新缴款，当日千岸科技冻结资金规模达到约1.1万亿元；三是债市赎回压力增加，或增加资金的结构性摩擦。由于资金面依然有宽松的基础，因此，尽管后半周逆回购单日净回笼超3000亿元，资金依然平稳偏宽。

大型银行净融出修复基础仍待巩固，本周前四天延续修复态势，净融出均值为2.93万亿元，较7/15-7/17税期三天的均值2.17万亿元有边际改善，但7/24再度回落至2.84万亿元。

大行长期限存单净融资放量，价格小幅上行，1年国有行发行利率在1.47%-1.48%，较上周上移约1BP。

2、大行“缺负债”的具体表现

二季度以来，银行体系负债端呈现一定的结构性分化，大行似乎出现“缺负债”的迹象，而中小银行这一趋势不明显，具体有三点表现：

1）大行存单发行持续放量，但股份行、城商、农商行净融资依然为负。

2）大型银行净融出意愿明显回落，相较而言，二季度中小型银行边际改善，4月转正，5-7月分别为1978、3386、3192亿元。

3）大型银行在二级市场的买债力度回落，二季度10年以上利率债净卖出力度加大，但对存单依旧维持净买入。而中小型银行买债行为可能更多跟随行情波动，高抛低吸，近期30年国债明显走强，卖出20-30年国债力度也明显放大。

我们认为，上述差异的背后，可能源于银行负债端的结构变化：总量维度，大型银行存贷差增长放缓，中小型银行存贷差增幅依然相对陡峭，2026/6，大型银行、中小型银行存贷差的环比增速分别为1.2%、3.8%。结构维度，大型银行负债变化有向非银存款倾斜趋势，中小型银行的存款增长结构较为均衡，非银存款环比并未大幅增长。

大型银行负债端稳定性的下降，或提升其预防性流动性需求：一方面，降低资金融出意愿，存单发行诉求也相应增长；另一方面，或倾向于配置高流动性资产，对应可以看到二季度以来大型银行“卖短买长”利率债，对存单依然也维持较强的买入力度。

上述银行负债端的结构性变化会对资金面构成压力吗？

我们认为，短期内压力或相对可控，央行精准呵护将形成对冲，构成资金平稳的基础，7月政府债供给高峰也已过去。当前DR001运行于1.35%-1.4%，或是相对合适的区间，进一步引导资金向上向下的必要性或相对有限。临近月末资金扰动增多，但央行公告将连续4个交易日开展隔夜逆回购操作，且本轮操作覆盖8月的首个交易日，呵护意图较为明确。

拉长时间维度，我们认为需要进一步关注大行负债端结构的变化，8月也即将迎来政府债供给高峰，届时若大行稳定负债尚未有效修复，供给压力或将从资金面和承接能力两个维度对债市形成考验。

而资金和存单的平稳行情是否能够持续，可以关注两点信号：一是大型银行融出修复情况，若中小行依然保持净融出的行为，而大型银行净融出未明显回升，或指向负债端的结构性分化可能依然存在，资金面波动仍有放大的可能；二是大行存单是否出现提价换量的现象，当前存单净融资已放量，但市场承接能力或较强，后续关注银行买入的力度和非银负债端的扩容情况，若供给压力显现，不排除 1 年国股行存单价格阶段性上破 1.5% 。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险；测算结果误 差。

报告目录

1

大行“缺负债”的影响

1、本周资金先紧后松

本周资金先紧后松，周初央行加码投放但资金仍小幅收敛，7/20资金偏紧可能在于几点：一是税期刚过，资金修复可能尚不充分；二是北交所打新缴款，7月以来，冻结资金规模频繁破万亿元，当日千岸科技冻结资金规模达到约1.1万亿元；三是债市赎回压力增加，或增加资金的结构性摩擦。

后半周关注点在央行如何对冲公开市场的大规模到期，由于资金面依然有宽松的基础，因此，尽管周三-周五净回笼均超3000亿元，资金依然平稳偏宽。

全周维度，资金利率依然延续窄幅震荡，DR001基本在1.36%-1.40%区间运行，并未因资金面的松紧而大幅向下或向上，且自7月以来，DR001波动幅度基本收窄至政策利率±5BP水平，走势较为平稳。

央行投放收敛，全周净回笼2930亿元，后半周7天逆回购转为净回笼，回收税期投放的流动性，MLF投放5000亿元，7月净投放1000亿元，呵护三季度政府债发行、财政工具落地生效带来的流动性缺口。

大型银行净融出修复基础仍待巩固，本周前四天延续修复态势，净融出均值为2.93万亿元，较7/15-7/17税期三天的均值2.17万亿元有边际改善，但7/24再度回落至2.84万亿元。

大行长期限存单净融资放量，发行价格小幅上行，1 年国有行发行利率在 1.47%-1.48% ，较上周的 1.46%-1.47% 上移约 1BP 。

2、大行“缺负债”的具体表现

二季度以来，银行体系负债端呈现一定的结构性分化，大行似乎出现“缺负债”的迹象，而中小银行这一趋势不明显，具体有三点表现：

一是大行存单发行持续放量，国有行本周净融资达到2849亿元，且集中于9M、1Y期限品种，但股份行、城商、农商行净融资依然为负。

二是大型银行净融出意愿明显回落，5-7月分别为4.46、2.64、3.48万亿元，相较1-4月超5.2万亿元的水平大幅下滑。相较而言，二季度中小型银行边际改善，4月转正，5-7月分别为1978、3386、3192亿元。

三是大型银行在二级市场的买债力度回落，尤其是 10 年以上利率债，二季度净卖出力度加大，但对存单依旧维持净买入。而中小型银行买债行为可能更多跟随行情波动，主要或倾向于高抛低吸，近期 30 年国债明显走强，卖出 20-30 年国债力度也明显放大。

我们认为，上述差异的背后，可能源于银行负债端的结构变化：

总量维度，大型银行存贷差增长放缓，中小型银行存贷差增幅依然相对陡峭，2026/6，大型银行、中小型银行存贷差的环比增速分别为1.2%、3.8%。

结构维度，大型银行负债变化有向非银存款倾斜趋势，以非季末月份为例，4-5月大型银行一般存款环比变动-1.44万亿元、758亿元，非银存款变动2.31、1.05万亿元。

中小型银行的存款增长结构较为均衡，非银存款环比并未大幅增长，4-5月分别为3337、-3亿元；一般存款环比变动为-5437、2647亿元；保证金存款也有比较明显的增长，分别为1995、2523亿元。

大型银行负债端稳定性的下降，或提升其预防性流动性需求：一方面，降低资金融出意愿，存单发行诉求也相应增长；另一方面，或倾向于配置高流动性资产，对应可以看到二季度以来大型银行“卖短买长”利率债，对存单依然也维持较强的买入力度。

那么，上述银行负债端的结构性变化会对资金面构成压力吗？

我们认为，短期内压力或相对可控，央行精准呵护将形成对冲，构成资金平稳的基础，7月政府债供给高峰也已过去。

当前DR001运行于1.35%-1.4%，或是相对合适的区间，央行进一步引导资金向上向下的必要性或相对有限。

临近月末资金扰动增多，但央行公告将连续4个交易日开展隔夜逆回购操作，且本轮操作覆盖8月的首个交易日，呵护意图较为明确。回顾6月末，央行首次启用隔夜逆回购操作，有效平抑了跨季资金波动，但由于隔夜逆回购在月末投放流动性后，到期集中于月初，客观上加快了回笼节奏，反而使得7月初资金一度边际收敛。随着大额回笼扰动的逐步消化，资金回归季节性转松。

拉长时间维度，我们认为需要进一步关注大行负债端结构的变化，8月也即将迎来政府债供给高峰，届时若大行稳定负债尚未有效修复，供给压力或将从资金面和承接能力两个维度对债市形成考验。

而资金和存单的平稳行情是否能够持续，可以关注两点信号：

一是大型银行融出修复情况，若中小行依然保持净融出的行为，而大型银行净融出规模尚未明显回升，或指向这种负债端的结构性分化可能依然存在，资金面波动仍有放大的可能；

二是大行存单是否出现提价换量的现象当前存单净融资已放量，但市场承接能力整体或较强，后续需要持续关注银行买入的力度和非银负债端的扩容情况，若供给压力显现，不排除 1 年国股行存单价格阶段性上破 1.5% 的可能。

3、下周主要关注因素

展望下周，政府债发行和同业存单到期规模均回落，扰动主要在于跨月，但隔夜逆回购再度操作或将继续有效平抑资金波动，持续收紧概率偏低。

（1）7天逆回购到期10205亿元，7/29-7/31隔夜逆回购每日拟投放6000亿元，MLF回笼4000亿元；

（2）政府债发行1863亿元，净缴款-1435亿元；

（ 3 ）同业存单到期 3819 亿元，规模明显下滑。

2

公开市场：下周到期约1.4万亿元

7/20-7/24，公开市场净投放-2930亿元，其中，7天逆回购投放10205亿元、到期19635亿元，国库现金定存投放2500亿元、到期1000亿元，MLF投放5000亿元。

7/27-7/31，公开市场到期14205亿元（除隔夜逆回购），其中，7天逆回购到期10205亿元、MLF到期4000亿元。

此外，央行将在 7/29-7/31 、 8/3 开展隔夜逆回购操作，采用固定利率、数量招标。 7 月 29 日至 7 月 31 日每日开展 6000 亿元， 8 月 3 日开展 3000 亿元。

7月，有4000亿元MLF到期，有8000亿元3M买断式逆回购到期、9000亿元6M买断式逆回购到期。

7/6，3M 买断式逆回购投放 10000 亿元，当月到期 8000 亿元，全月净投放 2000 亿元；7/15，6M 买断式逆回购投放 14000 亿元，当月到期 9000 亿元，全月净投放 5000 亿元；7/24，MLF 投放 5000 亿元，当月到期 4000 亿元，全月净投放 1000 亿元。

3

政府债：下周发行回落

7/20-7/24，政府债发行6391亿元，其中，国债发行3157亿元、地方债发行3234亿元。国债到期301亿元、地方债到期359亿元，国债净缴款1549亿元、地方债净缴款2033亿元。

7/27-7/31，政府债发行1863亿元，其中，国债发行 600 亿元、地方债发行 1263 亿元。国债到期 4575 亿元、地方债到期 1157 亿元，国债净缴款 -2668 亿元、地方债净缴款 1233 亿元。

4

超储跟踪预测

我们预测2026年7月超储率约为0.89%，环比回落约 0.30pct （预测 6 月为 1.19% ），同比回落 0.32pct （去年同期为 1.21% ）。

我们预测6月末超储约为36145亿元。7/20-7/24，公开市场净投放 -2930 亿元、政府债净缴款 3582 亿元，预测财政收支差额 341 亿元、缴准 -341 亿元。

5

货币市场：银行融出再度回落

（1）资金利率小幅回落：截至7/24，相较7/17，DR001下行1.85BP至1.38%，DR007下行3.39BP至1.4%，R001下行4.42BP至1.4%，R007下行3.38BP至1.41%；

（2）DR007上破1.4%：截至 7/24 ，相较 7/17 ，“ DR001-OMO ”下行至 -1.74BP ，“ DR007-OMO ”下行至 0.23BP ，“ R001-OMO ”下行至 -0.21BP ，“ R007-OMO ”下行至 0.9BP ，“ R001-DR001 ”下行至 1.53BP ，“ R007-DR007 ”上行至 0.67BP 。

（3）SHIBOR利率：隔夜、7天利率周度均值分别较上周变动-0.53BP、-1.49BP至1.38%、1.41%；

（4）CNH HIBOR利率：隔夜、 7 天利率周度均值分别较上周变动 -4.44BP 、 -0.35BP 至 1.39% 、 1.45% 。

（5）利率互换收盘利率：FR007S1Y、FR007S5Y利率周度均值分别较上周变动-0.39BP、-0.11BP至1.42%、1.5%。

（6）票据利率：半年国股转贴利率、半年城商转贴利率周度均值分别较上周变动 0.04pct 、 0pct 至 0.46% 、 0.52% 。

银行间质押式回购日均成交额65214亿元，比7/13-7/17增加1525亿元。其中，R001日均成交额57517亿元，平均占比88.2%；R007日均成交额6287亿元，平均占比9.7%。

上交所新质押式国债回购日均成交额为22879亿元，比 7/13-7/17 增加 368 亿元。其中， GC001 日均成交额 20150 亿元，平均占比 88.1% ； GC007 日均成交额 2009 亿元，平均占比 8.7% 。

本周(7/20-7/24)，银行体系资金净融出平均3.04万亿元，较上周(7/13-7/17)变动5095亿元。其中，大型银行净融出平均2.91万亿元，较上周变动3656亿元，隔夜占比97%，较上周变动0.54%，中小型银行净融出平均0.13万亿元，较上周变动1439亿元。

6

同业存单：国有行发行放量

本周(7/20-7/24)，同业存单发行总额为9742亿元，净融资额为2058亿元，相较上周(7/13-7/17)发行总额5488亿元，净融资额-2718亿元，发行规模增加，净融资额增加。

分主体看，城商行存单发行规模最高，股份行净融资额最高。国有行、股份行、城商行、农商行分别发行5262、1694、2264、522亿元，净融资额分别为2849、-375、-378、-39亿元。

国有行、股份行、城商行、农商行发行占比分别为54%、17%、23%、5%，相较上周30%、23%、39%、8%，变动24pct、-5pct、-16pct、-3pct。

分期限看，1Y存单发行规模最高，9M存单净融资额最高。1M、3M、6M、9M、1Y期限发行规模分别为1054、963、2127、1559、4039亿元，净融资额分别为127、50、87、506、1287亿元。

1M 、 3M 、 6M 、 9M 、 1Y 发行占比分别为 11% 、 10% 、 22% 、 16% 、 41% ，相较上周 10% 、 13% 、 26% 、 10% 、 40% ，变动 0pct 、 -3pct 、 -4pct 、 6pct 、 1pct 。

下周(7/27-8/2)，同业存单到期规模3819亿元，较本周(7/20-7/26)减少3865亿元。

其中，到期规模主要集中在股份行、城商行，期限主要集中在 1M 、 9M 、 1Y 。

本周，同业存单加权发行期限为8.13个月，较上周7.82个月拉长。但主要银行存单发行期限均有所回落，国有行、股份行、城商行、农商行加权发行期限分别为9.5、5.2、7.3、7.5个月，较上周变动-0.05、-0.38、-0.55、-0.05个月。

从发行成功率来看，股份行发行成功率最高，国有行、股份行、城商行、农商行发行成功率分别为90%、92%、80%、91%；1M发行成功率最高，1M、3M、6M、9M、1Y同业存单发行成功率分别为90%、86%、85%、83%、85%；AA发行成功率最高，AAA、AA+、AA同业存单发行成功率分别为85%、83%、100%。

长期限存单发行利率上行，其中，1M、3M、6M、9M、1Y存单发行利率分别较7/17变动-0.03、0.25、0.45、-0.12、0.79BP至1.4%、1.44%、1.47%、1.48%、1.49%。

各期限存单二级收益率多数上行，1M、3M、6M、9M、1Y期限AAA等级存单收益率较7/17分别变动-1、-0.5、0、0.25、0.75BP至1.4%、1.42%、1.45%、1.47%、1.48%。

※风险提示

1、政策不确定性：货币政策、财政政策可能超预期变化；

2、基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期；

3、海外地缘政治风险：海外地缘政治风险可能超预期，海外市场波动存在不确定性；

4、测算结果误差：超储率与央行实际公布值可能存在差异，仅供参考。

※研究报告信息

证券研究报告：《流动性跟踪20260726：大行“缺负债”的影响》

对外发布时间：2026年7月26日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣S1110525050 005 ； 刘昱云 S1110525070010；何楠飞 S1110525070004