北京
两家智驾方案巨头市值只差18亿港元，一个靠发债还四年前的旧债，另一个刚上市就破发——这背后究竟是怎样一场贴身肉搏？我们拆出了五个最值得吐槽的看点。
1. 股价大回撤，地平线从天堂掉回人间
7月23日一早，地平线机器人公告将发行4.5亿美元（约合人民币30.46亿元）零息可转债，转股价5.55港元/股。市场当天就用脚投票：股价跌3.79%，收在4.57港元，总市值缩至666亿港元。要记得，这家公司2024年10月才在港股上市，去年9月股价一度冲到11.32港元，现在已经砍去六成。而另一边，Momenta 6月以295.6港元/股发行上市，目前跌到275.2港元，第一股光环还没捂热就先破发了。两家龙头的股价走势，让人很难不感叹一句：智驾这条赛道的估值泡沫，挤起来真是一点情面都不留。
2. 业务对线：一个卖芯片，一个卖软件，客户却在互相串门
Momenta的牌面极其清晰，主攻L2级辅助驾驶方案，收入几乎来自软件与服务。截至2025年底，其智驾方案已搭载68款量产车型，装车量突破68万辆。地平线的盘子则更大，除了智驾方案，还自研征程系列车规级芯片，2025年硬件出货量401万套，同比增长38.8%，硬生生把芯片做成了业绩引擎。但有意思的是，两家的客户名单重合度极高：大众、比亚迪既买地平线的芯片和方案，也用Momenta的软件。车厂两边下注，供应商贴身对打，这种“你中有我”的竞合关系，比看武侠剧还精彩。
3. 创始人隔空内涵：“物理AI第一股”与“不太会混社会”
Momenta通过港交所聆讯后，被资本市场冠以“物理AI第一股”的名号。没多久，地平线创始人余凯就在微博上发了一条意味深长的内容，说地平线确实“不太会混社会”，什么自动驾驶芯片第一股、自动驾驶第一股、物理AI第一股……从没搞过，是一家比较无聊的公司。看似自嘲，实则句句冲着对方的Title营销去。更早之前，Momenta CEO曹旭东就放过狠话：“汽车辅助驾驶竞争将在2026年结束，国内最终只会有三家参与者胜出。”一边内涵，一边预言终局，智驾圈的火药味已经浓到连公关稿都遮不住了。
4. 连大众都成了共同的“提款机”，合资公司却亏得底掉
两家公司背后还站着同一个大金主——德国大众。2022年，大众旗下软件公司CARIAD向地平线提供9.25亿美元名义可转换贷款（实际到账8亿美元），到今年7月本息合计已约10.07亿美元。为了还债，地平线先以3.99港元/股向CARIAD定向增发13.02亿股，总对价6.62亿美元，让CARIAD的持股达到9.9%；剩余欠款靠现在的新发可转债来筹集现金。而这笔旧债的起因，恰恰是大众自研软件迟迟交不出货，转而拿钱扶持中国合作伙伴。与此同时，CARIAD还与地平线合资成立了“酷睿程”，一方占股60%，另一方40%，专门研发SoC和高阶辅助驾驶系统。2025年底，酷睿程首款高阶辅助驾驶方案已搭载在两款大众车型上。但硬币的另一面是，酷睿程仍在烧钱期，2025年收入仅0.41亿元，年内亏损高达15.43亿元。大众左手供地平线，右手也跟Momenta谈合作，结果就是两家中国公司一边用同一家国际巨头的钱搞研发，一边让合资公司持续流血——这账，怎么看都带着点黑色幽默。
5. 账上躺着201亿，为什么还要借新还旧？
看到这里你很难不问：地平线既然账上现金及现金等价物高达201.88亿元，短期借款仅0.2亿元，为什么还要大费周折发新债还旧债？创始人余凯曾在一场访谈里给出过解释：“地平线花更多精力思考我们会死在什么地方。我们强烈的风险厌恶型，竞争厌恶型，希望有很宽护城河和容错度的生意。我们历史账上面，永远有花不完的钱。”宁可让账面现金堆得老高，也不轻易动用存量资金，宁愿借新还旧拉伸债务期限，也要保持随时能调用的弹药。这种极致保守的财务策略，倒确实符合余凯口中“竞争厌恶型”的人设。只不过，现金储备再厚，也架不住持续烧钱——“永远花不完的钱”，是以高达51.54亿元的年研发费用、经调整后28.12亿元的年度净亏损为代价换来的。2025年公司营收37.58亿元，研发投入占总营收的137%，今年上半年预计经调整净亏损还会达到14亿-17亿元。一边是200亿级别的现金堡垒，一边是百亿级别的亏损高压，地平线这场“贴身肉搏”的底牌，似乎比想象中更加复杂。
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