赵建：市场需要再来一次924级别的救市

　　赵建系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员

　　2024年9月24日，央行、金管局、证监会"一行一局一会"联手推出超预期政策组合拳，一举扭转了A股从2700点附近的颓势，6天内指数最高上涨1016点，开启了本轮牛市。

　　最近一周，在"韩国冲击"、美伊战争重启与多重脆弱性叠加下，A股上周再度暴跌，已站在牛熊分界线上。当散户与私募"双杀"、成交量虚胖、赚钱效应消亡，若政策层迟疑不决，房地产继续下滑、内需进一步恶化、国家AI科技资本失血、养老金安全受威胁、地方股权财政崩塌等多重风险将集中爆发。当下，亟需再来一次比924更积极的救市行动。

　　一、"韩国冲击"下，A股已站在牛熊分界线上

　　上周，A股经历了一场惊心动魄的"韩国冲击"。7月13日，韩国综合股价指数（KOSPI）单日暴跌8.95%触发熔断，SK海力士暴跌15%，三星电子跌超10%。这一冲击波迅速传导至A股，当日沪指大跌2.06%失守4000点，深成指跌3.48%，创业板指跌3.10%，科创综指暴跌4.36%，北证50更是重挫6.78%。

　　更危险的是，这不是孤立事件。7月16日，韩国央行加息25个基点至2.75%，KOSPI再度暴跌6.37%。而A股在7月17日周五继续下探，沪指收报3764.15点，单日暴跌3.05%，创2026年年内新低，全周累计下跌约3.83%，正式失守3800点整数关口。

　　从技术面看，A股已处于极其危险的境地。上证指数自年初高点4197点以来，累计跌幅已超过10%，且跌破了年线这一牛熊分界线。按照熊市标准，一旦指数从高点回落20%即进入技术性熊市，而当前距离这一阈值仅一步之遥。若韩国股市继续暴跌（市场预测其极限位置可能在5000-6000点），A股被进一步拖累的可能性极大。历史经验告诉我们，当外部冲击与内部脆弱性叠加时，市场往往会在不经意间完成从牛到熊的致命一跃。

　　二、亏钱效应全面显现：散户与私募"双杀"

　　这场调整最残酷的地方在于，它不再是结构性的，而是系统性的屠杀。

　　散户层面，数据触目惊心。截至2026年6月下旬，中证协联合头部券商抽样统计显示，A股活跃散户账户中亏损比例高达79%-82%，盈利账户仅有19%-21%，传统"七亏二平一赚"的格局已被彻底改写为"八亏一平一赚"。散户上半年平均收益率为-23.6%，人均浮亏约2.1万元，收益中位数为-25%。更惨烈的是，10万元以下的小资金散户亏损率高达98%-99%，几乎全军覆没。

　　私募层面同样未能幸免。量化私募虽然上半年规模激增1.1万亿元至1.83万亿元，年化收益超50%，但那是建立在市场震荡向上的基础上。一旦市场转向，量化策略的同质化风险将集中爆发——当所有模型看到同样的信号做出同样的决策，踩踏不可避免。更关键的是，主观多头私募在科技股高位抱团，中际旭创等龙头从1416元历史高位回落至979元，跌幅近30%，重仓私募净值回撤惨重。

　　亏钱效应的蔓延正在形成负反馈：散户割肉→市场缩量→流动性枯竭→进一步下跌。7月7日，沪深两市成交额骤降至2.58万亿元，较前一日缩量5100亿元，终结了此前连续16个交易日超3万亿的纪录。当市场失去赚钱效应，资金只会加速离场。

　　三、牛市已临深渊：成交量虚胖，赚钱效应消亡

　　判断牛市的两个核心标志——成交量和赚钱效应——当前均已严重失真。

　　先看成交量。表面看，A股日均成交额维持在1.2万亿以上，甚至多日突破3万亿，但这其中水分极大。2026年数据显示，量化交易占A股总成交比重已达36.8%，部分交易日甚至超过40%。这意味着每100元交易额中，近37元是由量化软件完成的。量化交易通过高频拆单、算法对敲，制造了巨大的"虚胖"成交量，却并未带来真实的增量资金。一旦市场转向，量化策略会同步降仓甚至反向做空，成交量将瞬间萎缩，流动性危机一触即发。

　　再看赚钱效应。这是最致命的。2026年上半年，全市场5528只股票中上涨比例仅32%，也就是说近七成个股在下跌。全A中位数指数年内累计跌幅超过25%，个股涨跌幅中位数约为-5%至-7.5%。这种"指数虚胖、个股失血"的割裂感，正是近三个月市场最真实的写照——半导体板块以惊人的涨幅"绑架"了大盘指数，当半导体大跌时，大多数股票也难逃下跌。

　　当市场只剩下少数AI算力股在支撑门面，而绝大多数投资者都在亏损时，这已经不是健康的牛市，而是典型的"结构性泡沫"。一旦泡沫破裂，将是全面的、无差别的屠杀。

　　四、牛转熊的后果：多重脆弱性叠加，不堪设想

　　如果A股在此位置确认牛转熊，其后果将远超2015年或2018年，因为当前市场背后站着太多"输不起"的国家资本。

　　第一，房地产尚未修复，内需持续恶化。2026年二季度GDP同比仅4.3%，较一季度回落；6月社零当月同比仅1%，固定资产投资累计同比-5.7%，房地产开发投资累计同比-18%。房地产作为过去二十年居民财富的主要载体，至今未能止跌回稳。若股市再遭重创，居民资产负债表将遭受"股房双杀"，财富效应彻底逆转，内需将进一步塌陷，形成"下跌→消费萎缩→企业盈利恶化→进一步下跌"的死亡螺旋。

　　第二，AI国家竞争需要资本，不能失血。当前中美AI资本支出差距悬殊：美国2026年AI资本支出达8250-8450亿美元，占全球58%；中国仅1080-1220亿美元，占全球22%。DeepSeek、Kimi等中国AI龙头企业正处于与OpenAI、谷歌生死竞速的关键期，需要持续的资本输血。若股市转熊，IPO和再融资通道受阻，一级市场估值崩塌，中国将在AI这场"国运之战"中因资本失血而落败。

　　第三，地方政府养老金等国家资本已大量入市，承受不起亏损。近年来，监管层持续推动险资、养老金、社保基金等中长期资金入市。截至2025年三季度，汇金、证金等国资机构直接持有股票市值已超过4.6万亿，股票型ETF持有比例达37.2%。养老金权益类产品资产已达2236亿元，且比例仍在提升。这些资金的性质决定了它们"赢起输不起"——养老金背后是亿万退休人员的饭碗，地方国资背后是地方财政的安危。若市场深度下跌，不仅将引发社会稳定问题，更将重创国家信用。

　　第四，融资盘风险积聚。当前A股融资余额仍维持在3万亿元左右的高位。一旦市场持续下跌，将触发大规模强制平仓，形成"股价下跌→保证金不足→强制平仓→股价进一步下跌"的自我强化循环。韩国股市已为我们敲响警钟：截至7月13日，全市场累计逾120万个杠杆账户触及保证金追缴，约32万至36万个账户被全额强制平仓。

　　五、政策层应全力救市，推出比924更积极的政策

　　2024年9月24日，央行、金管局、证监会"一行一局一会"联手推出超预期政策组合拳：降准降息、创设证券互换便利和股票回购增持再贷款工具、推动中长期资金入市，一举扭转了A股从2700点附近的颓势，6天内指数最高上涨1016点。

　　但当前形势比2024年9月更为严峻。彼时市场虽低迷，但房地产尚未深度调整，外部冲击有限，国家资本入市规模也远不及现在。如今，多重脆弱性叠加，一旦形成熊市趋势，将不是简单的"政策底"能够托住的。

　　因此，政策层必须立即、果断、超预期地推出比924更积极的救市政策：

　　1. 央行直接下场提供流动性：将证券互换便利规模从5000亿提升至2万亿甚至更高，明确"无限量"支持意图，打破市场恐慌预期。

　　2. 临时暂停IPO和再融资：在市场脆弱期，减少供给就是最大的利好。应立即暂停新股上市，已获批的再融资项目延后，让市场休养生息。

　　3. 限制量化交易：量化交易贡献了36.8%的成交量，却制造了巨大的波动性和虚假流动性。应紧急出台限制高频交易、提高交易成本、暂停程序化交易的措施，减少市场"内耗"。

　　4. 真金白银的平准基金：中央汇金应明确类"平准基金"定位，在市场恐慌期不计成本买入，传递"国家底"信号。同时，加快设立真正的股市平准基金。

　　5. 房地产与股市联动救市：股市与房地产是居民财富的两大支柱，不能各自为战。应同步推出房地产收储、房贷利率下调、限购全面放开等政策，阻断"股房双杀"的负反馈。

　　6. 引导长期资金加速入市：将养老金、险资入市比例上限实质性提高，并给予税收优惠，用"长钱"稳定市场估值中枢。

　　历史不会重复，但会押着相似的韵脚。2024年924行情的启动，是在极端悲观情绪中的绝地反击。当前，A股再次走到了悬崖边缘——不同的是，这一次悬崖下面，是房地产深渊、是内需黑洞、是AI竞赛的失利、是养老金的安全底线。

　　政策层不能有丝毫犹豫。这不是要不要救市的问题，而是必须救、立刻救、全力救的问题。再来一次924，甚至更强力的924，已经刻不容缓。否则，当熊市趋势确认，当国家资本开始亏损，当亿万散户彻底离场，再想挽回，付出的代价将是现在的十倍。

　　市场正在等待一个信号。政策层，该出手了。