亏损、仙股、被吐槽 奈雪的茶该变变了

独立 稀缺 穿透

定义自己、突破自己、跑赢自己

作者：可乐

编辑：依然

风品：楚逸

来源：铑财——铑财研究院

“创始人能不能只拿1元年薪？”“现烤欧包为什么变成预制的了？”“奈雪的成本相对其他茶饮怎么那么高？”……6月24日，奈雪的茶股东大会活脱脱开成了“吐槽大会”。

火药味十足，股东们心情可以理解。毕竟，从“全球新茶饮第一股”到沦为“仙股”，奈雪仅用了五年时间。截止2026年7月9日公司股价0.67港元，总市值不足12亿。遥想五年前的夏天，赵林、彭心夫妇站在港交所敲钟，身披“全球新茶饮第一股”光环，市值一度冲破340亿港元，一时风光无两。

客观而言，奈雪并没坐以待毙。赵林则在会上明确表示，公司将拨出一部分资金用于股权回购。事实上，该承诺6月已密集落地。据每日经济新闻，仅6月4日至18日半个月间，公司便发布了10则回购公告，累计回购约657万股，涉及金额479万港元。6月26日再度斥资51.9万港元回购84.75万股。

真金白银诚意满满，却依然难改颓态，以7月7日为例，蜜雪冰城当日股价249.4港元/股，市值约946.77亿港元。古茗为20.78港元/股，市值约494.19亿港元。茶百道为4.71港元/股，市值约69.6亿港元。沪上阿姨为139.7港元/股，市值约146.97亿港元。贵为第一股，奈雪不足12亿的体量已明显掉队。

从万众期待，到质疑遍地。奈雪的茶，究竟怎么了？症结在哪里？

01

股绩掉队

创始人年薪高不高

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答案并不复杂，资本市场的用脚投票，终究绕不开基本面的持续恶化。

2023年，公司营收51.64亿元，净利0.13亿元；2024年为49.21亿元，亏额9.17亿元；2025年为43.31亿元，低于市场预期的46亿元，再亏2.39亿元。

扎眼的是，管理层薪酬依然坚挺，2025年赵林与彭心夫妇薪酬合计约达310万元。这也是股东会现场发出1元质疑的原因所在。彭心随后回应，上市至今他们并未减持过股份，赵林也要靠工资维持生活。

话虽如此，可没有对比就没有伤害。以2025年为例，古茗营收129.1亿元，净利31.09亿元，分别同比猛增46.9%、110.3%，创始人王云安年薪却减少114.5万元，仅160.4万元。茶百道营收53.95亿元，净利8.05亿元，同样均为双增，实控人王霄锟、刘洧宏夫妇年薪分别为261.4万元和15.1万元，同比削减419.5万元和86.9万元。沪上阿姨营收44.6亿元，净利润5.01亿元，创始人单卫钧、周蓉蓉夫妇年薪均52.3万元，同比减少8.3万元。

可见，奈雪是五家中唯一营收下滑、录得亏损的，叠加当家人薪酬对比，试问投资人怎能淡定。

02

关店与预制 到底怎么变

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深入基本面，掉队与商业模式有关，直营与加盟是绕不来的话题。

据财报，截至2025年末，奈雪共有门店1646家，其中直营1288家、加盟358家，前者贡献收入38.24亿元，占总营收的88.3%。加盟业务直到2023下半年才姗姗来迟，此时行业窗口早已收窄，导致市场拓展不温不火。

2025年，奈雪全年仅净增13家加盟店。同期古茗净增3640家，沪上阿姨净增2273家。

据虎嗅 、每日经济新闻，在股东大会上，一位由直营转加盟的门店店长张世峰公开描述了自己的经营状况：前期投入近60万元，转加盟后销售量近乎腰斩，品牌方没有给到和直营店同等的线上推流，营销全部靠自己。合同三年一签，他做好了三年回本的打算。

且加盟收入还没有独立列报，而是与零售产品销售额一起列在“其他收入”里，2025年总计才3.28亿元。赵林在2026年业绩会上坦承，加盟业务过去最大的障碍是前期投入太高，回本周期太长，未来会更看重长期主义的合作方。

如此高度依赖直营，在头部新茶饮中独此一家。诚然，直营有利于把控品控，符合高端属性，但也要扛下租金、人力、损耗等重重压力，继而规模效应受限。2025年财报显示，奈雪人力成本12.22亿元，占收入的28.2%。作为对比，以加盟为主的蜜雪冰城员工成本占收入仅5.8%，古茗为8.0%。仅原材料、人力、租赁折旧和配送服务费四项，已经吃掉了奈雪总收入的大约80%。

2025年，奈雪直营店从上年1453家净减至1288家，关掉了165家。

行业分析师孙业文表示，从当家人表态，到加盟业务未单列，都暴露了奈雪对加盟业务的底层定位，防御大于进攻，战略重视程度略显不足，所能撬动的增量自然有限。直营成本高企，加盟难快速起量，叠加外部竞争激烈，竞品分食咄咄，奈雪破局显得十分迫切。

产品结构也有审视点。众所周知，“一杯奶茶，一份欧包”是奈雪多年标榜的生活方式。

然2025年，现制茶饮贡献33.52亿元，同比微降1.09%。烘焙线则从2024年的5.28亿元骤降至2025年的3.52亿元，跌幅高达33%。占总营收比从10.7%缩至8.1%。

据海报新闻，股东谢海诚称，有两位年轻股东坦言，自己从学生时代起便是忠实消费者，近期却发现奈雪的欧包变成了复热产品，质疑原材料降价的承诺是否兑现。

对此，彭心回应称，在保证农残等标准的前提下，采购水果的果径降低，成本自然下降。疫情后用户点单方式转为线上为主，“预制面包”是为保证口感，如按原来的把现烤面包放在展柜中，冷了再加热，味道反不如冷链配送。

砍掉烤箱和烘焙师傅，门店省下设备投入和人力开支，成本逻辑没毛病。但烘焙收入一年跌去三分之一，市场接受程度和管理层的预期间显然存在差距。

在行业分析师王婷妍看来，抛开“现做”变“预制”是否透支用户信任，消费场景的变化更值企业警惕，今天的餐饮连锁想要做大，底层少不了零售基因，即买即走、单人即食是基本要求，这是一些新茶饮品牌押注咖啡的逻辑所在。从“第三空间”叙事，到“一杯奶茶，一份欧包”组合，是否与真实消费场景产生隔阂，从直营关店过百到加盟扩张缓慢，到底该怎么变，是奈雪一道严肃思考题。

03

客单价下行、亏损超预期

阵痛有多痛

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不算苛求，订单结构或更直观说明问题。

据财报，2025年奈雪外卖订单占比首超50%，达到52.6%。到店订单中自提比高达38.1%。更值警惕的是，现制茶饮收入微降，或许只是表面的平稳，毕竟2025年外卖补贴大战贡献良多，一旦退潮后续业绩怎么走还要打个问号。

好在毛利率从2024年的63.3%升至2025年的66.1%，提升2.8个百分点。但细观有关店因素考量，当年直营关店超百家。分母变小，数字自然好看。毛利润绝对额却在萎缩，从2023年的34.65亿元降至2025年的28.61亿元，三年少了6亿。

净利润回升，同样归功于门店优化削减开支。行政开支降至0.98亿元，同比减少0.49亿元，降幅33.3%。只是，收入端也在下降，叠加外卖占比增加带来的平台抽佣，导致亏损延续。2025年归母净利-2.39亿元，低于预期的-1.65亿元。同时，客单价从2020年的43元一路降至2025年的24.4元，降幅超40%。

浏览黑猫投诉，截至2026年7月9日，奈雪累计相关投诉2215条，主要涉及产品质量和售后服务问题。另据新闻晨报，泡泡玛特诉奈雪的茶不正当竞争纠纷案作出一审判决。因奈雪的茶在营销活动中借用了泡泡玛特旗下IP"LABUBU"的名号，把茶饮叫作"米布布"，还打出"喝米布布抽LABUBU"口号，最终，奈雪被判赔偿总计32万元。

客观而言，用户千人千面，人人满意并不现实，上述投诉或有片面处，上述诉讼也有滞后性，不代表放下情形。但还是那句话，口碑体验是企业发展根基，何况自身主打高端品质，竞品同样没闲着。越是较劲时刻，越要扎牢基本盘，一个良好营商环境很重要。多些查漏补缺、风险敬畏总没有错。

遥想五年前，公司上市时公开发售超额认购431倍，募资净额达到48.42亿港元，瑞银资管、汇添富、广发基金、南方基金均位列基石投资者。殷殷期许看重的是高端战略下的高成长性：根据招股书规划，70%募资用于三年内新开约1000家门店，30%用于供应链和数字化建设。创始人彭心甚至豪言“要做世界的奈雪”

如今，整个公司市值不到当年融资额的四分之一。而关店、缩面积、砍欧包、降客单价、营收连降、亏额超预期，一个个实操表现与上述招股书上讲的故事有多少切合度？低谷阵痛背后多少错付误判、后续又路向何方呢？

04

三个翻盘筹码

重新定义自己

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一句话，做企业有风有雨是常态，关键是如何正视问题、化解问题，在不断攻坚克难中韧性生长。作为“新茶饮第一股”，虽然问题重重，奈雪的先发优势依然存在，眼前的路不好走，但手里的底牌也还没打完。

比如健康赛道的长期深耕，是一个重要依仗。从瘦瘦小绿瓶到牛油果酸奶昔，从低GI认证到营养师联合研发，奈雪产品迭代的每一步都在加固这条护城河。效果也看得见，美国硅谷首店开业三天营收破9.4万美元，健康系列在当地卖得最好，说明这条路在海外走得通。

其次，出海带来新增量。早在2018年就落地新加坡，奈雪是国内第一批走出国门的新茶饮品牌，如今美国、日本、东南亚都已布下据点，伴随市场逐步起量放量，新曲线一旦养成，将极大改善企业业绩。

再者，产品层面保持创新迭代，努力黏住更多市场用户。如6月25日，奈雪首次将Gelato作为独立产品线运营，推出香水椰和乌龙冰茶两款新品，前者抹茶撞椰香，后者融入花果蜜香乌龙底，定价18至28元，和之前甜品向的冰淇淋明显不是一个路子。

7月又上线了咖啡新品，冰砖特调美式系列也靠独创的咖啡冰砖锁浓工艺打出差异，四款分层鲜果风味同步铺开，一上市就迅速起量，单日店均销量超50杯。其全系选用IIAC金奖阿拉比卡豆每日现萃，冰砖设计让咖啡在2.5小时内保持稳定风味，冰块化了也不淡，从第一口到最后一口，都是醇厚的坚果焙火香和持续的回甘。

可以说，沉淀健康心智、开拓海外市场、产品特色打磨，构成了奈雪三个成长抓手、低谷反弹筹码。个中运营活力、发展张性、抗压韧性，值得鼓与呼。

回头看，从首创"茶饮加软欧包"的双品类模式，到开创性进驻高端商业地产，自建草莓园、全球直采水果，奈雪一直饱有开拓性，敢想敢拼、极力满足用户黏住市场，这是其能跻身第一股的一大密码。也应是打破困局再出发的依仗。

五年前它是资本追捧的“第一股”，五年后成了投资者心中的一根刺。奈雪曾定义过行业的起跑线，如今要做的，是重新定义自己、突破自己、跑赢自己。

烈火出真金、深蹲后是起跳，但愿下一次股东大会，股东与高管间的画面能多些和谐、互赞！