遭经销商“背刺”，思必驰二次IPO前景蒙尘

出品丨鳌头财经

2026年6月25日，第一财经的一则调查报道让思必驰的科创板IPO之路陡生变数。

报道称，深圳市维合丰半导体有限公司、联芯半导体（深圳）有限公司、深圳市东恒升科技有限公司集体发声，直指思必驰及其控股子公司深聪半导体在渠道合作中存在多项不合规操作。其中维合丰已正式向上交所监管审核机构递交了书面举报材料。

这封举报信的出现时机极其敏感。

5月25日，思必驰科创板IPO申请刚获上交所正式受理；6月5日，公司被中国证券业协会抽中2026年第三批首发企业现场检查；6月18日，审核状态更新为“已问询”。

短短1个月内，IPO进程步步推进，却在最敏感的关口遭遇昔日合作伙伴的“反戈一击”，对于本就背负着首次IPO被否历史、连年亏损争议的思必驰而言，二次上市之路又蒙上了一层厚重的阴影。

举报风暴直击核心

三家经销商的很多举报内容，是精准打在科创板IPO审核核心关切点上的。

据举报材料披露，合作期间思必驰业务人员反复向经销商描绘语音芯片的广阔市场前景，以行业爆发、订单充足为由诱导经销商大额囤货。

还有在收入确认环节的操作。有经销商反映，思必驰在收取全额货款、交付硬件芯片后，便单方面停止提供密钥激活与后续技术支持，导致经销商手中的芯片无法正常出货销售，形成大量呆滞库存。在这样的情况下，思必驰仍然确认了收入。

有资深注册会计师在接受媒体采访时指出，在产品完整交付闭环尚未完成、客户核心使用价值未实现的情况下全额确认收入，属于典型的提前确认收入行为，存在虚增营收的嫌疑。

这一指控非常“致命”，一直以来，增收和盈利是思必驰IPO的“老大难”问题。

回顾前次IPO申报，思必驰曾在问询回复中乐观预测，2022至2026年营收复合增长率将超过50%，2025年营业收入将达到16.9亿元。最新招股书显示，2025年公司实际营收为6.88亿元，仅完成此前预测的40.71%，业绩预期落差之大令人咋舌。

与此同时，公司已连续亏损超过6年，2023至2025年归母净利润分别为-1.12亿元、-1.40亿元、-0.57亿元，3年累计亏损约3.09亿元；经营活动产生的现金流量净额分别为-2.28亿元、-1.83亿元、-1.71亿元，连续3年为负，累计经营性现金净流出约5.82亿元。

此次二次申报，思必驰向资本市场讲述的核心故事是“亏损幅度持续收窄，盈利拐点临近”。

招股书显示，公司归母净亏损已从2023年的1.12亿元收窄至2025年的0.57亿元，剔除股份支付影响后的扣非净亏损更是从2.19亿元降至0.48亿元，3年收窄幅度接近80%。

如果收入端本身存在“水分”，这份亏损收窄的成绩单将大打折扣——一旦部分营收被认定为不符合确认条件需冲回，所谓的盈利改善逻辑便会不攻自破。

更值得警惕的是，举报材料还曝光了思必驰曾向经销商提供标准化的问答模板，要求各家经销商统一对外答复口径、刻意隐瞒双方合作纠纷关键细节。这一操作被市场解读为疑似干预中介机构尽职调查，若被核实将直接触碰信息披露的监管红线。

除了对财务数据的影响，经销商也提出了对思必驰“硬科技”属性的质疑。

思必驰长期标榜自身具备全栈自研能力，旗下深聪半导体主打AI语音芯片自研，这也是其冲击科创板的核心估值支撑。

据多名受访经销商反映，市面上流通的部分思必驰语音芯片核心货源实际来自珠海、上海两家外部代工厂，部分产品甚至保留着原厂丝印直接发货，并未重新蚀刻品牌标识。

业内芯片人士表示，正规Fabless自研模式下，外协代工产品会在封测环节统一去除代工厂标识、印制品牌方专属丝印。保留原厂丝印直接出货，通常意味着产品并非品牌方自主设计流片，更接近外购成品后转售的贸易模式。

若这一情况属实，思必驰的科创属性将大打折扣，IPO的估值逻辑都会受到根本性冲击。

三年重整未愈

更严重的是，在2023年5月思必驰第一次IPO被拒绝时，上交所上市委审议公告明确指出，思必驰不符合发行条件、上市条件或信息披露要求，核心原因有二，其中就包括对核心技术“硬科技”属性与差异化竞争效力的质疑。

如果经销商对思必驰自研能力的质疑成立，那意味着其3年前首次上会被否的核心“病灶”，至今并未得到根本性解决。

事实上，即便没有这场突如其来的经销商举报，思必驰的二次IPO之路也注定不平坦。

首次IPO被拒时，上市委还关注了思必驰未来4年营收复合增长率预测的合理性与持续经营能力，其中特别关注了公司净资产大幅下降的风险。

时隔3年再战科创板，思必驰当年被否的底层问题依然存在。

最直观的体现是净资产。最新招股书显示，截至申报时点公司净资产已增至3.67亿元，看似规模大幅提升，但2023年末至2025年期间，思必驰完成了7次增资、8次股权转让，净资产的增厚全部来自外部股权融资，报告期内并未通过经营性利润积累形成任何留存收益。

换言之，公司的“家底”变厚了，但赚钱的本事并没有本质提升，依靠融资输血维持净资产规模的模式没有改变。

不仅如此，思必驰还面临着营收增速放缓的局面。2023至2025年，思必驰营业收入分别为5.39亿元、6.01亿元、6.88亿元，3年复合增长率仅约13%，远低于前次申报时超过50%的预测增速。

与之形成对比的是，公司的应收账款和存货却在加速膨胀。2023至2025年，公司应收账款账面净值从2.46亿元增至3.25亿元，2025年应收账款占当期营业收入比例达到47.3%，接近半数收入沉淀为应收款项，大量营运资金被下游客户占用。

存货问题更为严峻，从2024年末的5090.5万元飙升至2025年末的1.03亿元，1年时间暴增102%。在AI产品迭代速度快、芯片贬值风险高的行业背景下，存货规模翻倍意味着产品积压风险与减值压力正在快速累积。

比财务数据更能说明问题的，是重要股东的持续减持。前次IPO折戟后，曾经的第一大股东阿里两次减持累计套现2.8亿元，持股比例也从巅峰时期的约18%降至目前的5.42%，退居第四大股东。

2024年12月，投资方联想系旗下苏州联想之星作价3000万元转让部分股权，启迪创新等机构同样有减持退出记录。

重要股东在IPO前接连减持，无疑是对公司长期前景最直接的态度表达。

巨头夹击与天花板显现

不可否认，思必驰能走到二次IPO的舞台，确实“踩中”了汽车智能化与人工智能的产业风口。

2019年正式进军汽车前装市场后，思必驰车载业务迎来高速增长期，近4年复合增长率超过80%。

根据盖世汽车研究院数据，2025年思必驰国内整车车载语音装机量市占率达22%，位居行业第二；在新能源汽车领域市占率更是达到34%，累计上车超2500万辆，搭载比亚迪、奔驰、上汽、吉利等近300款量产车型。

在智能IoT领域，公司也已与美的、海信、科沃斯等近200家客户建立合作。智慧办公业务更是成为新亮点，AI办公本拿下2025年彩屏办公本品类全国销售额第一，智能吸顶麦打入华为、阿里及百余所高校。

但这些光环正在快速褪色。如今的思必驰，正遭遇技术迭代与市场竞争的双重挤压。

技术层面，过去语音识别是独立的技术壁垒，专业语音公司凭借算法积累占据产业链核心位置。

进入大模型时代，OpenAI、谷歌、阿里、字节等巨头纷纷将语音能力整合进基础模型，语音交互正从“专属技术”变成大模型自带的“基础能力”，传统语音技术公司的独立价值正在被削弱。

思必驰虽在2023年7月发布了DFM-2大模型，但无论参数规模、训练数据还是算力投入，与互联网巨头相比都体量悬殊，技术代差有被持续拉大的风险。

市场层面，思必驰更是陷入前后夹击的困境。

前方是绝对龙头科大讯飞，2025年其营收达271亿元，体量约为思必驰的40倍；车载语音市占率高达41.9%，且2026年一季度进一步提升至42.6%，而思必驰同期已跌至21.8%，差距仍在扩大。

后方则是百度、阿里、字节等资金雄厚的互联网巨头，它们凭借大模型生态与云服务优势，以更低成本向车企输出语音交互能力。

更严峻的是，比亚迪、吉利、华为等产业链玩家纷纷自建智能座舱团队，车企越来越倾向于掌握核心交互入口，对外采购第三方语音方案的需求持续下滑，第三方经销商的议价权与市场空间双双被压缩。

对于成立已近20年的思必驰而言，这次经销商举报或许只是二次IPO路上的一道坎，背后却折射出中小AI语音公司的生存困境。