华泰私搭雪球通道，法院终审判赔千万

作者 | 孙宁郁

编辑 | 陈肖冉

中国场外衍生品监管再添标杆判例。

上海金融法院（2026）沪74民终527号判决书落地，华泰证券联合北京富纳投资搭建私募壳通道，协助上市公司实控人违规购入雪球产品巨亏，最终被判连带赔偿1004万元。

此案完整还原灰色交易全链条，以穿透式审判划定券商、私募合规红线，重塑衍生品销售行业秩序。

图片来源：中国裁判文书网

违规链条全拆解

一纸终审判决撕开了雪球产品销售领域长期潜藏的通道套利乱象，案件核心交易逻辑清晰指向监管红线的刻意规避。

根据裁判文书网披露的完整卷宗，涉案投资者为费某。作为自然人，其依照《证券公司场外期权业务管理办法》第二十四条规定，场外期权交易对手方应当是专业机构投资者，自然人不具备作为直接交易对手方的准入资质。

整个违规链条始于2022年9月，华泰证券员工张某主动通过微信向费某推介雪球产品，打出“复星医药再跌30%仍可拿33%收益”的高收益话术，对比同业报价造势引流。

费某初期明确拒绝合作，但张某仍持续跟进，主动提出对接头部私募管理人、安排总部团队线下登门拜访，不断游说客户入局。

在明确告知“国内个人不能直接做雪球产品”的监管限制后，业务员索性设计完整规避方案，通过对接过桥资金、借用北京富纳投资旗下私募基金搭建交易壳，将自然人资金包装为机构投资资金，形式上满足交易准入门槛。

实操环节的违规细节密集暴露。华泰员工直接代客户下达交易指令、手动操作签约流程；合规回访环节，提前向客户发送标准答案截图，指导勾选选项应付形式审查；北京富纳投资彻底放弃私募基金管理人独立风控、投资决策职责，完全依照费某指令开展交易，基金沦为纯粹通道工具，完全违背私募监管要求。

2023年4月至2024年8月，费某通过该架构累计购入23份雪球产品，合计转入保证金6684.63万元，后期标的大幅下跌触发敲入机制，交易终止后仅收回5250.06万元，净亏损1434.57万元。

亏损出现后，费某于2024年4月向江苏证监局发起投诉，监管核查后向华泰证券出具警示函，查实三大违规事实。

与非专业机构投资者开展场外期权交易，且在开展过程中未能有效监测参与产品购买场外期权的占比情况；部分分支机构合规管理不到位，存在员工向客户提供测试答案、替客户办理证券交易、协助非专业机构投资者开展场外期权交易等未规范展业等情形。

行政处罚落地后，投资者提起民事诉讼。一审法院酌定华泰证券承担70%主要过错责任，北京富纳投资承担连带责任，费某明知违规仍参与交易自担30%损失。两家机构不服上诉，2026年6月2日上海金融法院终审驳回上诉，维持连带赔付1004.20万元、承担二审诉讼费8万余元的判决结果。

法院重点强调，即便以私募基金名义签约，司法仍穿透底层认定真实交易主体为自然人，券商与私募分工协作构成共同侵权，投资者可向任意一方主张全额赔付。

机构合规失守真相

这起千万级赔偿案，并非单纯员工个人违规行为，而是头部券商分支机构风控漏洞、私募机构逐利放弃履职共同催生的行业弊病，折射出场外衍生品业务扩张下的合规松弛问题。

从华泰证券维度来看，作为国内头部综合券商，新任董事长王会清上任仅半年便遭遇此次重大司法追责，侧面反映了公司基层业务管控存在短板。

雪球产品本质是投资者向券商卖出带敲入、敲出障碍条款的场外看跌期权，在极端行情下存在本金全额亏损风险，监管设置自然人准入禁令，核心目的是隔离普通主体与高杠杆衍生品风险。

然而，华泰证券分支机构为冲业绩指标，主动突破制度约束，从前端主动推介、定制化设计通道方案，到中端代客操作、伪造合规回访记录，再到后端放任违规资金入场，全流程主动突破适当性管理义务，主观过错程度突出。

江苏证监局的警示函已计入公司合规档案，除本案民事赔偿外，还将影响公司场外期权业务评级、分支机构业务考核，长期增加合规运营成本。

北京富纳投资作为私募基金管理人，则背离持牌机构受托义务。

按照《私募投资基金监督管理条例》，管理人必须独立开展尽调、风控、投资决策，不得将管理权转交投资者，但该机构为赚取通道服务费，全盘放弃核心职责，仅提供基金备案主体资质充当“空壳”，沦为券商违规业务的配套工具。

此类私募通道化运作在雪球产品热潮时期屡见不鲜，依靠出租资质套利，既损害私募基金行业公信力，也在亏损爆发后难逃连带追责，打破了“通道无责”的行业旧认知。

反观产品本身与行业背景，2020至2024年A股震荡行情下，雪球产品凭借平稳行情下高票息优势快速出圈，大量机构为扩大规模，纷纷搭建“券商推介+私募通道”的灰色模式，变相向高净值自然人零售衍生品。

此类交易看似各方获利，即券商赚取销售佣金、私募拿通道费、投资者博取高收益，实则将系统性风险隐匿于嵌套架构中，一旦标的集中敲入，巨额亏损集中爆发，最终引发大量维权纠纷。

三重信号与双向风险

本案作为中国首例完整闭环的通道式雪球交易终审判例，释放多重行业核心信号，重塑场外衍生品市场发展逻辑，清晰划定行业发展机遇与潜在合规风险。

穿透式审判现已成为金融纠纷核心裁判准则，机构签约主体的外壳无法掩盖底层违规实质，司法将依据资金流向、交易指令、风险归属判定真实交易身份，全面封堵市场架构套利的灰色空间。

金融机构适当性义务不再流于形式，回访代答、代客操作、弱化风险披露等敷衍式展业行为，均会被定性为重大合规过错，机构无法借助客户自愿投资的说辞规避自身责任。

券商与私募协同开展违规通道业务的行为，将统一界定为共同侵权，彻底打破通道业务的免责惯性，倒逼全业务链条持牌机构严守合规展业底线。

伴随行业野蛮生长的灰色通道业务加速出清，合规经营的头部券商将持续抢占场外衍生品市场份额。

通过严格落实投资者资质审核、细化风险分级披露、完善业务全流程留痕，以标准化、规范化服务构筑核心竞争壁垒。

私募基金行业也将告别粗放通道套利模式，剥离空壳通道业务，回归主动管理的行业本源，深耕资产配置、专业投研核心业务，行业整体合规水准与专业度持续升级，为合规持牌机构创造长期发展红利。

但市场参与者仍需警惕多重潜在风险。

行业存量灰色通道业务潜藏整改隐患，过往大量借助私募嵌套落地的自然人雪球交易，存在集中维权索赔的可能性，券商与私募机构或将面临批量诉讼及赔付压力。

在司法审判与强监管的双重约束下，行业业务扩张节奏全面收紧，券商升级场外衍生品风控标准与审批门槛，行业粗放扩张的发展态势就此放缓。头部券商败诉的标杆判例，也让市场对场外衍生品行业的合规运营产生质疑，行业整体公信力受损，机构获客与业务拓展难度持续提升。

与此同时，部分高净值投资者依旧轻信违规变通渠道的高收益噱头，漠视监管硬性红线，即便维权成功，仍需自行承担部分投资亏损，还要付出高昂的时间与诉讼成本。

华泰证券千万赔付案，已然成为场外衍生品行业合规转型的关键分水岭。依托通道嵌套、监管套利的粗放发展模式彻底落幕，倒逼各类金融机构。

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