北京
六月最后一个交易日收市，一组数字震动了科技投资圈：微软、苹果、英伟达、亚马逊、Alphabet、Meta、特斯拉这七家最受关注的科技公司，在刚刚过去的六月合计抹去了2.3万亿美元的市值。CNBC记者MacKenzie Sigalos在6月30日的报道中直接点明：“七巨头仅在六月就抹掉了2.3万亿美元，是该群体有史以来最大的月度市值损失。”但出人意料的是，同期QQQ（跟踪纳斯达克100指数的ETF）整月几乎走平，仅微跌0.85%。钱没有逃离科技板块，而是在内部完成了剧烈搬家。
抛售压力高度集中在那些正在为AI基建开最大支票的超大规模云服务商身上。微软六月下跌19%，创下近年最差单月表现；亚马逊跌8.77%；Meta跌6.11%；Alphabet跌4.99%；连为所有人供应GPU的英伟达也跌了10.72%；苹果跌幅为5.53%。这些数字和年初至今的累计涨跌放在一起看更加刺眼：微软今年截至六月底累计下跌22%，而英伟达同期仍保有7%的涨幅。资金并非看空AI，而是在重新标定：谁在烧钱赌未来，谁在收钱提供铲子。
Sigalos给出的关键数据解释了市场的不安：“超大规模云厂商的资本支出同比增长84%，已经相当于经营现金流的98%。”财报数据支撑了这一判断。微软最近一个季度的资本性支出达到308.8亿美元，同比上升84%。亚马逊第一季度就花了432亿美元。Alphabet当季支出357亿美元，并且给出全年1800亿至1900亿美元的指引，还明确表示2027年支出将“预期显著增加”。Meta则将全年资本开支区间从之前的1150亿至1350亿美元上调至1250亿至1450亿美元。Meta首席财务官对分析师的解释更让人倒吸一口凉气：公司在持续大幅增加算力容量的情况下，仍然反复低估了自己的计算需求。
看多者把这种持续上调的支出视为需求强劲的信号。看空者却听到了完全不同的故事：一家连自己核心投入都算不准预算的公司，其所驱动的资本循环可能远比想象中脆弱。这种分歧正在制造一种奇特的商业模式循环：云巨头将数十亿美元注入Anthropic和OpenAI这类AI初创公司，而后者几乎立刻又将大把资金转手用于购买前者的云计算服务。一圈下来，收入从云端巨头左手交到右手，形成了账面循环收入，却始终缺少被公开证实的外部终端需求。
市场上有人形容这套机制是“圆环套圆环”的营收游戏。如果AI应用落地的速度赶不上算力投入的增速，那么今天报表上的营收热度，就很容易在未来某个季度变成需要消化的过剩产能。六月份的抛售，很可能正是投资者开始按这个标准重新给七巨头打分：持续把经营现金流几乎全部塞回机房的玩家，正在承受估值折价；而让这些玩家乖乖掏钱的人，仍然享有溢价。六月的大跌不是AI故事的终结，而是市场在用真金白银，把“付费者”和“收款人”的界线划得更清楚。
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