销售爬坡遇利润坍塌，现金流与低息贷撑起越秀地产的国资护城河

今年上半年的越秀地产，日子过得像坐过山车，一头栽进冰窟窿，一头又被热气腾腾地抬了起来。

楼市啥子光景，全民都看在眼里。哪怕是越秀地产这种扎根广州、根正苗红的老牌国企，也躲不掉这波下行的冷风。今年前五个月，全口径销售额刚过370亿，比去年同期少了27%，像是一脚踩空了台阶。放在整个行业里头，这个跌幅算不上最狠，但搁前十强里头比，下滑幅度那叫一个明显，像是在赛道上被人接连超了车。

当然，数字不好看，锅也不能全甩给市场。去年同期的基数实在太高了——那阵子越秀地产在北京有个超级大盘集中推货，卖得跟过年赶集一样热闹。今年没有这种重磅炸弹撑场面，一对比，数据自然就难看得像被人按在地上摩擦。

好在五月份总算雄起了一盘。单月卖了113个亿，同比涨了18%，销售面积更是大涨33%，像憋了一口气终于吐了出来，总算把往年"前低后高"的老节奏找回来了。全年目标还是守着千亿门槛，手上握了2213亿的货值，按五成去化率算，账面是够用的。可楼市啥时候真正回暖，这事儿就像问老天爷啥时候下雨，谁也说不准，后头的变数还大得很。

利润简直不敢看：高价地结算，合作方分钱，两头吃空

销售好歹还能看见点火光，利润这块才是真正的重灾区。

2025年全年营收864个亿，跟前年基本持平，波澜不惊。但归母净利润只剩6000万，暴跌95%，像是一夜之间被人掏空了口袋。核心净利润也就2.6个亿，跌了八成多。毛利率才7.8%，行业平均都有11.8%，隔着一道鸿沟。

越秀地产自己掰着指头算了两个原因。一个是早些年拿的那批高价地，这两年集中结算，像是陈年旧账一起找上门来，把利润吃得干干净净。另一个是前几年为了冲规模，搞了太多合作开发。那时候行情好，大家一起赚钱，你好我好大家好；现在市场一垮，利润大头全被合作方分走了——一桌饭，自家还没动筷子，菜已经被别个端走了大半。

数据硬邦邦地摆在这儿：少数股东分走了96.9%的收益，上市公司母公司几乎只捞了个渣渣。这种分配比例，在头部房企里头都找不出第二家。前几年冲规模时候埋的雷，现在一个一个炸了，响声不大，疼得钻心。

现金流稳得一批：账上有粮，心里不慌

不过话说回来，越秀地产的基本盘还是稳得起。利润拉胯归拉胯，现金流硬得像块铁板。

经营现金流净流入直接破百亿，账上常年趴着400多亿现金，像是守着一座金山，风吹雨打都不怕。去年拿地实际支出244亿，卡在预算内，没有跟着行情起哄瞎起哄，该踩刹车时绝不踩油门。

今年6月初，惠誉评级还是给了它BBB-，专门表扬了它的现金流底子，说哪怕后续销售不如预期，还债和日常运营都出不了大问题。现在这个行情，账面利润都是虚的，纸糊的窗户一捅就破。有现金才有命活下去，这才是真金白银的底气。这一点上，越秀把绝大多数民营房企甩了不止一条街。

借钱便宜到哭：国资委背书，利率低得离谱

除了现金流扎实，越秀地产的融资优势更是让同行看得眼睛发红。

背靠广州国资委这棵大树，越秀地产借钱就跟捡耙活一样，便宜得让人不敢相信。今年5月发了16亿绿色票据，利率才3.4%；境内十年期公司债更低，只有2.3%；还顺手拿了10亿港币的贷款额度。去年全年平均借贷利率才3.05%，比前年降了44个基点，像是有人在背后默默给它减负。

再看看那些民营房企，美元债动辄10%到12%，跟越秀差出800多个基点。同样借100亿，越秀地产一年利息只要3个亿，民企要掏10个亿——一年光利息就多烧好几个亿，跟烧纸一样快。这就是国企的天然护城河，一道城墙，民企想翻都翻不过来。

不过话说回来，融资再便宜也只能稳住债务端。毛利率太低、盈利能力薄弱的老毛病还是治不了根，这个短板不是靠省钱就能填得上的。

甩包袱给亲爹：低效资产打包走，轻装上阵

为了专心搞住宅主业，今年5月越秀地产干了一件大事——把手里不赚钱的烫手山芋，一块不剩，全部打包甩给了母公司。

商业写字楼、产业园区、外地酒店，外加还在孵化的康养业务，账面原值59个亿，整体卖给越秀集团，回笼了44.6亿现金，还顺手赚了1个亿的处置收益。亲爹就是亲爹，说接盘就接盘，眉头都不皱一下。

这些资产啥子特点？周转慢得像蜗牛爬，来钱少得像挤牙膏，占用的资金却大得像口无底洞。甩掉之后，回笼的资金全部怼回住宅开发主业，集中火力干该干的事。这种无损减负的操作，也就只有万亿级的国资集团才接得住。换作民营房企，遇到这种低效资产只能折价贱卖，像甩卖旧家具一样，大概率亏得裤子都不剩。

反过来看，这波操作也暴露了问题——越秀手里那些非住宅资产确实不争气，像一群光吃饭不干活的人。这回算是一次彻底的大扫除，清了旧账才好轻装上阵。

亲爹却在猛抄底：236亿拿下广州核心地块

这边上市公司在甩包袱、瘦身健体，那边母公司却在逆势出手，像猎手盯住了猎物一样精准。

今年2月，越秀集团豪掷236个亿，一口吞下广州珠江新城马场地块，楼面价8.5万一平，溢价率26.6%。这是珠江新城最后一块大规模宅地了，稀缺得像沙漠里的一口水井，懂行的人看一眼就知道分量。

关键在这里：这块地是集团层面拿的，没进上市公司报表，计划2027年开发成型后再注入上市平台。上市公司不用背那笔巨款和新增负债，前期的成本和压力集团全部扛了，就像父辈先把房子盖好再交到子女手上，上市平台只管后头的开发运营。

这就是国资地产的经典打法，一石二鸟：既能锁定核心城市的稀缺好地，又不拖累上市公司的当期财务数据。不过8万5的楼面价摆在那儿，像一座山压着，几年后能不能赚钱，还得看广州那些有钱人到时候还愿不愿意掏腰包。这事儿谁也说不准。

总的说来：两本账，两副面孔

所以现在的越秀地产，你站在不同角度看，就像同一个人穿着两件不同的衣裳。

对着资本市场那本账，销售在缩、利润薄得像纸、毛利率低得吓人，没一个拿得出手；对着国资体系这本账，现金流足得像条大河、借钱便宜得像买菜、亲爹兜底兜得死死的、核心地段还有大把储备，抗风险能力铁打的。

上半年甩了40多亿低效资产，是短期卸担子，像冬天脱掉一件湿透的棉袄；母公司砸200多亿拿核心地块，是长线布棋子，像在棋盘上落下一枚重子。低融资成本和低毛利率同时存在，冷热交织，这就是当下这类国企房企必须吞下去的苦与甜。

说到底，越秀地产的处境不是它一家的事，是整个国资地产板块的缩影——一艘在大风浪里航行的船，船身摇晃得厉害，但龙骨没断，底仓还有货。短期业绩确实拉胯，存量问题也不少，但家底厚、底盘稳，熬得过周期，扛得住风浪。

楼市下半场，民营房企在拼谁能活着上岸，国资房企在拼谁能熬到天亮。

两本账来两副脸，冷热交加都得咽。民企拼活国资熬，稳得起就不怕浪高。