期货看“五”评 | 生猪：关注价差

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（来源：五矿期货微服务）

短期标猪供应压力偏大

自4月中旬屠宰环比减量以来，截至当前国内生猪基础供应下降有限，供压依旧偏大，端午前后一周的屠宰水平与23年同期基本持平，较去年增加11.3%，较24年同比增加43%，说明标猪供应充沛、压力依旧，与23年熊市年份相当。活体库存方面，尽管交易均重环比4月初高点下降了1.53公斤或1.2%，但同比基本面相似的23年依旧高出2.1%，说明整体供应压力较23年同期更大，这与理论供应显示的供压水平基本吻合。短期看尽管体重环比处于下降通道，表明市场处于持续的去库当中，但以标猪为代表的基础供应减量有限，配合月度计划进度完成不佳，现货向上的驱动依旧不足，基准交割地现货徘徊于9-10元/公斤附近，盘面近远端的升水可观，整体上呈现近端上涨无力、弱势震荡，远端交易预期，整体偏强的反套行情中。

中期市场酝酿活体累库

尽管短期现货表现疲弱、波澜不惊，但结构性的矛盾正在酝酿之中，市场在中期或存在一次较明显的累库行为，对现货有潜在的支撑。自去年三季度开始养殖步入亏损区间以来，散户群体生存环境显著恶化，抗风险能力差的特征明显暴露。由于猪价整体处下行通道中，二次育肥的预期增重利润急剧减小，散户造血能力减弱，在整体供应中占比出现了明显的、不可逆的下降。由此导致大猪供应整体偏紧，每隔一段时间，尤其是经历一轮散户抛售后，肥标差便会异常走强，如去年10月底和今年的春节前，均有肥标差异常走强的情况。紧接着随之而来的是二育再度入场、乃至行业集体压栏增重的行为，体现为现货止跌和连续性的涨价开启，体重止跌上行，直到肥标差缩小，压栏行为不再有增重利润为止。本轮端午前后散户再度出现了明显的抛售，当前散户二育栏舍平均利用率已下降至27%附近，同比前三年均值的47%明显下降，大猪供应能力下降，引发肥标价差再度走扩，环比6月中旬涨幅达0.3元/公斤（150KG大猪相比标猪），幅度150%；可以预期的是，接下来不管是散户入场还是集团场的压栏行为，市场中期的累库正在酝酿之中，对标猪价格存在潜在和显著的支撑。

远端估值偏高

潜在的累库解决了大猪偏紧的结构性矛盾，放长看市场的整体供应压力不会消失，只会更加后置和集聚；对于远端的猪价展望，大方向我们依旧偏悲观。首先是基础供应的整体压力将贯穿全年，尽管春节后母猪产能去化已经开始加速，政策端对削减产能的压力也在发力，但今年的供应早已由去年至今年初的能繁母猪数量决定，整体减量幅度有限，体现在当前就是屠宰绝对水平偏大、标猪多和基础供应下降有限；由出生仔猪数量推导，至今年底理论供应偏大、减量有限，与当前屠宰数量对应，节奏上类似于2023年同期。其次，应当关注今年春节后仔猪价反季节性落入亏损区间，并于近期加速下跌这一现象，一方面说明当前仔猪供应绝对量仍大，另一方面仔猪是未来5-6个月后的成本，仔猪跌价令盘面有了明显的保值利润，增加了远端价格的上行压力。最后，当前潜在的累库行为，也将通过压栏增重将供应后置至远端。

综上，现货在偏高基础供应压力下依旧承压，供应后置叠加仔猪降价令远端展望悲观，不过大猪偏紧的结构性矛盾日益突出，中短期内市场在酝酿一次压栏累库行为，限制当期现货的下跌幅度。市场短、中、长期逻辑无法共振，单边走势或陷入震荡，不过近远月表现分化，未来月差波动或酝酿机会；考虑短期现货有偏强驱动、中远端要承接供应后置以及自身基础供应偏大的压力、远端受产能去化加速影响的支撑，近端与中远端合约的正套（如9-1、9-3）、中远端与超远端的反套（如1-5、3-5）等价差机会可择机关注。

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