Momenta闯关港股：龙头光环下的隐忧仍在

编辑导语：“物理AI第一股”的光环背后，一家靠算法吃饭的公司正站在它命运最微妙的十字路

6月23日，Momenta通过港交所主板上市聆讯。这家成立10年，占据全球独立城市NOA解决方案65%市场份额的智驾龙头即将登陆港交所。

从财务数据看，2023年至2025年Momenta的营收从7.43亿元增长至24.13亿元，三年翻了三倍；毛利率从17.5%一路飙升至71.6%，这个数字甚至超过了不少科技互联网公司。

但另一面：三年净亏累计超92亿，2025年仍亏34.6亿，研发吃掉收入近八成，远未断奶。商业模式正从低毛利的“项目制开发费”向高毛利的“单车许可费”切换，但天花板清晰——车企自研提速+智驾平权压价，外供议价空间被双向挤压。

过去一年，智驾赛道经历了一轮残酷的优胜（参数丨图片）劣汰：中小玩家接连出局，独角兽企业上市即遭破发，资本寒冬下，资源加速向头部聚拢，中尾部阵营已基本被资本市场抛弃。随着Momenta创始人曹旭东预言的2026年行业终局将至，如今站在2026年年中的门槛上，智驾赛道的入场券已近乎发放完毕。

对于刚刚冲刺港股募资的Momenta而言，敲钟仅是序曲，如何熬过资本考验、兑现技术承诺，才是真正的“大考”。

规模与利润的双重爆发

一方面，公司营收从2023年的7.43亿元飙升至2025年的24.13亿元，近乎连年翻倍；另一方面，其以64.5%的市占率（截至2026年2月底的TTM数据）稳坐全球城市NOA独立方案商头把交椅，份额甚至超过第2至第5名总和。可谓是市场规模和盈利水平迎来了双重爆发。

细究之下发现，高额的盈利源于Momenta已彻底摆脱了早期依赖人力的“项目制打工人”身份。2023年，公司近97%的收入来自定制化技术开发，毛利率被高昂的人力成本死死摁在17.5%。但随着“数据飞轮”效应显现，收入结构发生根本性位移：面向量产车的软件许可费从2023年的2318万元暴涨42倍至9.68亿元，收入占比突破40%。这种“按车收租”的模式，核心在于“写一遍代码，卖给N辆车”，边际成本趋近于零。

正是这一转变，让规模效应瞬间释放。在营收三年翻三倍的同时，公司营业成本仅微增12%，推动毛利率从17.5%跳涨至71.6%。支撑这种高效复制能力的，是其“主线平台”架构，实现了跨车型、跨芯片的快速适配，量产周期从24个月压缩至最快40天。

然而，繁华之下亦有隐忧。

在证券分析师高杰看来，不同于SaaS的持续订阅，Momenta收取的是单车一次性授权费。这意味着这台“印钞机”必须依赖源源不断的新车型定点与放量来维持转速。一旦下游车型滞销，或车企加速自研替代，这台高速运转的跑步机便面临失速风险。“Momenta的超高毛利，本质上是一场关于规模与转化率的豪赌。”

客户即对手，高增长下的隐忧

Momenta财报上的高光时刻，掩盖不住其商业模式底层的脆弱性——它最大的隐患，恰恰藏在客户名单里。智驾圈那句“昨日客户，今日对手”，对它而言尤为刺耳。

眼下，Momenta是全行业的“智驾备胎”，帮尚未具备自研能力的车企解了燃眉之急。但这终究是权宜之计，没有哪家车企甘愿将“灵魂”长期外包。现实已然如此：上汽在合作的同时全力孵化零束科技；比亚迪高举“天神之眼”自研大旗，将Momenta悄然推至幕后，仅作为高端车型的补丁；至于蔚小理等新势力，更是早已将Momenta拒之门外。

更棘手的是，Momenta缺乏“硬件锚点”。对比华为用“芯软硬一体”深度捆绑车企，或地平线以芯片卡位充当“卖铲人”，纯软件算法的替换成本极低。车企若想换掉Momenta，重写一套接口即可。那惊人的71.6%毛利率，完全建立在“客户愿意付费”的脆弱共识之上，而车企的自研倒计时从未停止。

此外，“智驾平权”正引发定价坍缩。随着比亚迪将城市NOA下探至10万元级车型，智驾正由溢价功能沦为标配基建。整车厂利润承压，必然向上游动刀。届时，Momenta面临的将不再是“量价齐升”，而是“量增价跌”的残酷局面。

尽管Momenta试图以“两条腿走路”——用Mpilot量产业务养着MSD Robotaxi梦想——来缓解焦虑，但在L4商业化遥遥无期的当下，支撑估值的重任仍压在日渐疲软的量产业务肩上。

这根独木桥，正变得越来越窄。

在分析师王莹看来，Momenta无疑是中国智驾产业的一个关键注脚。它证明了独立第三方不仅能活下来，还能把算法做成一门高毛利的“平台生意”，打破了供应链只能做“苦力”的魔咒。

但资本市场的逻辑向来冷酷：它用后视镜看增长，却用望远镜给估值。敲钟后的数百亿港元市值，赌的不是过去三年翻三倍的营收，而是它在“车企收权、华为/地平线围堵、智驾降价”的三重夹击下，能否守住那份“按车收租”的权利。

曹旭东曾预言赛道终局只剩两三家，这话当初像是对外的宣战，如今看来更像对内的警钟。聆讯通过只是拿到了入场券，真正的考验始于敲钟之后。