李湛：新旧经济分化，托底内需企稳推动科技创新持续引领

李湛系招商基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

当前国内经济处于新旧动能切换关键阶段，内需修复偏弱、地产持续调整、新制造高增、地缘扰动交织，全年经济走势、宏观政策节奏、消费与投资修复路径成为市场核心关注。本次中国首席经济学家论坛专访招商基金首席经济学家李湛，围绕GDP增速、消费物价、外需冲击、大类投资、宏观政策、经济核心矛盾、针对性纾困举措七大核心问题展开深度解读。

问1：您预计二季度、下半年GDP增速区间是多少？支撑该判断的核心依据有哪些？

李湛：结合近期各项宏观数据，我们预测二季度GDP 增速约 4.6%-4.7%；下半年经济呈逐季修复走势，三、四季度增速有望回升至 4.7%-4.8%，全年GDP增速落在4.7%-4.8%区间，基本匹配年度经济增长目标。

二季度经济增速边际回落，核心是高基数与内需偏弱形成双重压制。一方面2025 年同期经济基数明显走高，直接压低今年同比读数；另一方面内需修复动能严重不足，地产投资深度调整、基建发力节奏偏慢、制造业投资增速转负，叠加居民收入预期走弱，商品消费持续疲软，经济内循环尚未顺畅打通。

但对下半年无需过度悲观，经济修复由政策落地时滞与产业韧性两大逻辑共同支撑。其一，二季度密集发行的超长期特别国债、新增专项债，将在三季度集中形成实物工作量，基建投资有望企稳回升；其二，高技术制造业增加值长期维持15% 以上高增速，AI、绿色产业链出口具备强韧性，持续托底工业生产。
从深层结构看，当前经济并非传统周期下行，而是新旧动能切换下的结构性减速。地产、地方债务风险持续出清，高端制造、AI 等新经济赛道积蓄增长动力，各类宏观政策核心目标是为产业平稳转型争取缓冲时间。如果财政发力与消费刺激形成政策共振，叠加 PPI 边际改善，全年经济将走出 “前低后稳” 的运行曲线。
潜在下行风险主要包含三点：地产出清节奏不及预期、居民消费信心修复缓慢；中东地缘冲突持续扰动全球能源价格；美国关税政策反复调整，冲击国内出口节奏。

问2：当前消费修复力度是否符合年初市场一致预期？CPI、PPI 呈现怎样分化特征？如何预判二季度及下半年社零走势？

李湛：现阶段消费修复力度显著低于年初市场预期。年初市场普遍预判全年社会消费品零售总额增速可达4% 以上，但 1-4 月社零累计增速仅 1.9%，5 月单月同比转负至 - 0.6%，季调环比连续三个月走弱，消费修复斜率大幅不及前期预判。商品零售、餐饮收入同步走弱，核心原因是以旧换新刺激政策退坡后的透支效应，叠加居民收入预期持续偏弱，双重压制消费需求释放。

物价端呈现典型“CPI 低位、PPI 上行” 的分化格局。5 月 CPI 同比仅 1.2%，终端消费需求不足，上游生产成本难以向下游消费端传导；同期 PPI 同比上行至 3.9%，国际大宗商品涨价传导、国内高端制造与算力产业需求旺盛共同推升生产端价格，PPI 与 CPI 剪刀差持续走阔，直观反映成本传导阻滞问题。

对于社零后续走势，我们判断二季度社零增速将在0 附近低位徘徊；下半年伴随消费刺激政策持续加码、去年同期低基数支撑，社零增速有望温和修复至 3% 左右，但全年社零增速大概率难以达成年初市场预期。消费修复的核心约束在于居民资产负债表修复进程缓慢，地产下行带来的财富效应收缩持续压制消费意愿，消费从短期政策拉动转向内生自主企稳仍需要较长周期。

问3：中东地缘冲突持续发酵，会对我国下半年外需、通胀形成哪些潜在冲击？对全年进出口整体格局有何影响？

李湛：中东地缘冲突对国内经济形成“输入性通胀抬升、整体贸易条件恶化” 双重影响，但整体扰动可控，我国净出口仍具备较强韧性。

通胀层面，冲击主要通过原油价格传导形成输入性压力。我国原油对外依存度超70%，国际油价中枢上行将直接抬升工业生产成本，支撑 PPI 维持上行态势，5 月 PPI 同比涨幅扩大至 3.9% 正是该逻辑体现。但国内终端消费需求疲软，上游成本难以向下传导至消费品，核心 CPI 持续处于低位，整体通胀压力可控，不会改变国内物价温和运行的大格局。

外需与进出口层面，直接冲击有限。我国对中东出口占全国总出口比重仅5% 左右，双边贸易波动影响较小；更值得警惕的是间接传导冲击：欧洲、日韩等经济体原油依赖度更高，高油价会削弱其进口购买力，进而拖累我国对欧美、日韩出口。不过我国出口结构持续升级，高技术产品、新能源产业链全球竞争优势突出，能够有效对冲外部需求收缩带来的压力。

全年进出口将呈现“出口总量平稳、进口价格上行” 的特征，贸易顺差规模虽有所收窄，但仍维持高位。若下半年中东地缘冲突缓和，国际油价回落至 86 美元 / 桶附近，输入性通胀压力将同步边际缓解。

问4：上半年基建、制造业、房地产、民间投资整体表现如何？四类投资下半年将迎来哪些边际变化？

李湛：上半年固定资产投资整体呈现“增速逐月回落、行业结构明显分化” 特征。1-5 月全国固定资产投资同比下降 4.1%，季调环比连续三个月为负，整体投资动能仍处于底部寻底阶段。
分板块来看：传统基建前期政策脉冲效应逐步消退，广义基建增速回落至0.6%，但交通、信息传输等新型基础设施 “六张网” 建设保持 20% 以上高增速，政策重心逐步向智能化基建倾斜；制造业投资年内首次转负，资金持续从传统落后产能向新质生产力赛道转移，高技术制造投资依旧保持 20% 以上高速增长；房地产仍是固定资产投资最大拖累项，商品房销售小幅改善尚未传导至施工端；剔除地产相关投资后，民间投资仍保持正增长，说明民营资本主动规避地产风险，持续向高端制造、新型基建领域布局，市场正在重新定价经济增长核心范式。

下半年各类投资将迎来边际修复：

1.基建：8000 亿新型政策性金融工具加速落地，叠加特别国债、专项债三季度集中形成实物工作量，基建整体增速有望回升至 4%-5%；

2.制造业：行业内部分化修复，设备更新相关扶持政策延续，AI、新能源产业链资本开支维持高景气，传统制造企业受益于 PPI 回升，盈利与投资意愿温和改善；

3.房地产：投资降幅会小幅收窄，但全年投资下行趋势难以逆转，行业政策重心全面转向房企风险纾困、稳定经营主体；

4.民间投资：修复关键在于市场信心回暖，若地产风险出清出现明确信号，剔除地产后的民间投资增速有望回升至3%-4%，成为国内内生增长核心支点。

问5：如何判断全年宏观政策整体基调？下半年货币政策落地节奏、财政政策发力重点分别是什么？

李湛：全年宏观政策将坚守“稳增长、扩内需、防风险” 总基调，财政、货币政策协同发力，三季度是增量政策集中落地窗口期，整体以托底经济、培育内生增长动力为主，不会出台大规模强刺激政策。

财政政策以超长期特别国债为核心抓手，资金重点投向“两重两新” 项目、民生短板领域、绿色低碳产业；三季度将加快财政资金拨付、配套项目开工，快速形成实物工作量，托底基建投资。同时优化专项债适用范围，盘活存量财政资金，适度增加民生转移支付、消费补贴，兼顾投资托底与内需扩张两大目标。

货币政策坚持“总量适度、结构精准” 导向。三季度大概率落地 0.25 个百分点全面降准，释放长期流动性，匹配国债发行、实体信贷投放需求；降息操作会更加审慎，需要兼顾内外利率均衡，若内需持续走弱、物价长期低位运行，四季度或小幅下调 1 年期 LPR 5-10 个基点。此外，各类结构性货币政策工具将进一步扩容，定向支持制造业转型升级、民间投资扩张、消费市场复苏，精准帮扶实体经济薄弱环节。

问6：当前宏观经济运行的核心矛盾是什么？哪个领域风险被市场显著低估？如果下半年经济出现趋势性拐点，最先释放信号的指标会是什么？

李湛：当前宏观经济核心矛盾是总需求持续不足，叠加新旧动能切换未能有效接续。表层问题体现为消费、投资两大内需同步走弱，社零、固投数据持续回落；深层根源在于居民、企业资产负债表修复缓慢，居民收入预期、企业盈利信心没有实质性好转。房地产深度调整持续压制资产价格，而新质生产力虽然增速亮眼，但整体产业体量尚不足以对冲传统产业收缩，经济内部循环无法顺畅运转。

当前市场明显低估的风险，是地方财政压力带来的次生传导风险。市场已充分定价地产下行压力，但土地出让收入大幅收缩引发的财政收支缺口，会通过基建项目放缓、企业账款拖欠等渠道传导至企业、居民两端，压制民间投资与居民消费；叠加PPI-CPI 剪刀差持续挤压中下游企业利润，一旦引发企业降薪、裁员，会形成 “财政收紧 — 企业利润收缩 — 居民消费降级” 的负向循环，这一连锁负面影响尚未被市场充分定价。

若下半年经济迎来趋势性拐点，最先释放回暖信号的是企业中长期信贷增速。信贷是经济周期领先指标，企业中长期贷款连续两个月同比多增，代表实体融资需求回暖、企业资本开支意愿修复，会提前于工业、投资数据改善；可同步验证30大中城市商品房成交面积同比拐点，这是居民预期、地产产业链企稳的前端观测指标，两项指标同步改善，意味着内需循环真正打通。

问7：站在宏观研究视角，您认为当前应当优先出台哪一项政策？另外，深圳在化解当前经济挑战上，有哪些独特发力空间？

李湛：当前最优先落地的政策，是出台中央财政直达居民部门、修复消费预期的专项政策。以普惠性消费券、服务消费专项补贴、生育养育个税专项附加扣除扩容为抓手，直接向居民部门实施转移支付。当前经济循环堵点在于“企业盈利—居民收入—消费支出”传导不畅，地方债务约束下基建投资拉动效率持续递减，只有修复居民资产负债表、稳定收入预期，才能依靠消费拉动企业盈利改善，构建可持续的内生增长动能。

依托自身区位与制度优势，深圳可从两大方向发力对冲经济下行压力：
第一，依托数字人民币试点先行优势，搭建“财政补贴 — 数字钱包 — 线下消费场景” 完整闭环，将生育养育补贴、服务消费券精准发放至新市民、年轻家庭群体，验证财政直达居民政策的乘数效应与数字化治理模式，形成可向全国复制推广的经验样本。
第二，发挥深交所资本市场枢纽功能，推动传统产业存量沉淀资产通过并购重组转化为新质生产力股权资本，将资本市场增量资本利得、新增产业税收转化为长期消费补贴财力，搭建“存量资产盘活 — 地方财力补充 — 居民消费提振” 内部循环，从根源解决消费刺激政策长期资金来源不足的约束。