IPO雷达丨蓝纳成赴港IPO：无营收、纯烧钱，两年亏掉2.7亿元，至今无产品获批上市

深圳商报·读创客户端记者 张弛

烟台蓝纳成生物技术股份有限公司于2026年6月12日向香港联合交易所有限公司重新递交了首次公开发行H股股票并上市的申请，中金公司担任其独家保荐人兼整体协调人，中信证券、招银国际及百惠金控担任整体协调人。 这是该公司继2025年递交申请后的再次尝试。

来源：港交所网站

招股书显示，蓝纳成成立于2021年1月6日，于2024年12月20日由有限责任公司转制为股份有限公司，是一家专注于肿瘤诊疗放射性药物发现、开发及商业化的生物技术企业。 公司的核心产品包括18F-LNC1001、18F-LNC1005、177Lu-LNC1011及18F-LNC1007四款放射性药物，分别处于不同的临床开发阶段。

从财务数据来看，蓝纳成目前仍处于典型的“烧钱”阶段。根据招股说明书披露的合并损益表，截至2024年12月31日止年度，公司其他收入及收益为1127.9万元，研发成本为1.15亿元，管理费用为1543.5万元，除税前亏损为1.19亿元，年内亏损为1.19亿元，年内全面亏损总额为1.19亿元。

到了2025年，亏损幅度进一步扩大：其他收入及收益降至556.3万元，研发成本增至1.26亿元，管理费用大幅攀升至3174.1万元，财务费用为84.9万元，除税前亏损扩大至1.53亿元，年内亏损为1.53亿元，年内全面亏损总额达到1.53亿元。换言之，公司在2024年至2025年两个财政年度内累计亏损约2.72亿元，且亏损呈加速扩大态势。

对于亏损扩大的原因，招股说明书解释称，亏损净额由2024年的1.188亿元增至2025年的1.529亿元，主要系管理费用抬升：一是团队扩张带来员工成本增加780万元；二是上市筹备相关招聘中介服务费增加780万元。这一表述表明，公司亏损扩大的主因并非研发成本激增，而是管理费用的膨胀，尤其是与上市筹备相关的中介服务费用和人员扩张成本。

从资产负债表来看，截至2024年12月31日，公司非流动资产总值为2.79亿元，流动资产总值为4522.9万元，流动负债总额为6444.3万元，流动负债净额为1921.4万元，资产总额为2.60亿元，资产净值为2.60亿元。而到了2025年12月31日，非流动资产总值增至4.09亿元，流动资产总值大幅增至2.64亿元，流动负债总额为6854.3万元，流动资产净值转为1.95亿元，资产总额减流动负债为6.04亿元，非流动负债总额为1259.6万元，资产净值增至5.91亿元。 流动资产的大幅增长主要源于融资活动带来的现金储备增加，但公司依然处于资不抵债的边缘——2024年流动比率仅为0.7，2025年因融资到账才回升至3.8。

值得注意的是，蓝纳成至今没有任何产品获批上市，因此报告期内营业收入均为零。公司2024年的其他收入及收益1127.9万元和2025年的556.3万元，主要来自银行存款利息、政府补助及其他杂项收入。 这意味着公司完全依靠外部融资维持运营，属于典型的“无营收、纯烧钱”状态。

在研发方面，招股说明书披露，截至最后可行日期，公司研发团队由126名雇员组成，其中65.9%拥有硕士或以上学历，25名为关键研发人员。2024年及2025年的研发成本总额（含资本化进行中开发成本）分别为人民币2.35亿元及人民币1.89亿元，其中核心产品18F-LNC1001、18F-LNC1005、177Lu-LNC1011及18F-LNC1007的研发成本占主要部分。 公司亦与CRO合作以支持临床前及临床研究。

蓝纳成的核心产品多为引进或收购而来，而非完全自主研发。根据“重大协议”部分的披露，18F-LNC1001的相关知识产权源自2022年4月与东诚药业全资子公司南京江原安迪科订立的技术转让协议，公司为此支付了500万元的转让价，并承诺在实现若干临床、监管及商业里程碑后向北京大学肿瘤医院支付最多2100万元的里程碑款项。 18F-LNC1016则是于2024年1月27日从独立第三方新瑞药业以6300万元的价格收购而来，该转让价分数期支付。 这种"买技术、做开发"的模式在创新药领域并不罕见，但也意味着公司需要持续投入大量资金进行后续临床开发。

在供应商及原材料方面，蓝纳成存在明显的关联交易风险。招股说明书指出，于往绩记录期间各年度，公司向五大供应商的采购额分别为人民币1.90亿元及人民币1.32亿元，占各年度总采购额的68.2%及54.0%。

其中，单一最大供应商东诚药业（即控股股东）应占的采购额分别为人民币9990万元及人民币9430万元，占各年度总采购额的35.9%及38.7%。

在风险因素方面，招股说明书进行了较为详尽的披露。首先是持续亏损及现金流风险、对赌协议带来的回购风险、核心产品依赖及竞争风险、知识产权风险、监管及临床开发风险、关联交易及公司治理风险等。