高盛：市场严重低估了2027年的AI资本支出.. 260611

来源：市场资讯

（来源：行知交易员）

1、市场共识对2027年云巨头资本支出的预期过于保守。分析师的预测隐含了2027年云巨头资本支出将达到9200亿美元，意味着增速将从2026年的84%大幅放缓至2027年的22%。在过去的三年里，分析师的预测每年都过于保守，平均低估了45个百分点。若增量投资达到GDP的2-3%，类似于当年铁路和汽车的建设浪潮，高盛测算2027年云巨头资本支出将达到约1.1万亿美元，实现45%的增长。在更极端的乐观情境下，结合云巨头的现金流创造能力以及投资级信用债市场的容量，潜在的资本支出可能高达1.4万亿美元，实现89%的增长。高盛认为在企业级智能体的引领下，到2030年Token消耗量将增长24倍。

图：AI相关股票的表现

2、AI基础设施板块（Phase 2）。AI资本支出的上行空间意味着，在短期内，AI基础设施受益者的盈利和股价亦存在上行空间。受强劲资本支出驱动，“第二阶段”AI基础设施股票自二季度初以来已大涨40%。AI基础设施板块的大部分价格涨幅一直是由盈利驱动的。然而，近期的估值扩张和仓位动态表明未来市场波动性将会加剧。AI基础设施板块中位数个股的P/E已扩张至26倍，这是自ChatGPT发布以来的最高估值倍数。对于近期盈利强势能否持续，投资者的预期在存储和云巨头板块中显得最为保守，与此同时，AI敞口股票内部的收益分化在二季度创下了新高。上周，部分由于博通令人失望的业绩、云巨头股权融资的新闻标题，加之投资者拥挤仓位的放大效应，AI交易的波动性被大幅推高。一篮子AI敞口股票的回报率标准差在二季度飙升至53个百分点，创下自ChatGPT发布以来的最大收益离散度。

图：近期之前，AI基础设施中位数个股的P/E（市盈率）一直处于区间震荡

3、软件与应用端（Phase 3 & 4）。关于“AI赋能”与“AI颠覆”的争论将持续存在，并将持续驱动收益分化。随着低成本竞争可能对现有企业的营收增长和利润率造成下行压力，投资者正在就股票的“终值”展开激烈辩论。估值敏感性极高，软件板块的P/E估值在去年见顶于39倍，在今年3月触底至21倍，目前则位于25倍，且数据基础设施与服务导向型个股之间存在极大的估值分化。在一个说明性质的贴现现金流模型中，高盛估算，在今年年初，软件板块85%的现值都体现在终值中。今年以来软件板块估值的回撤，仅凭对长期增长和利润率假设的微小调整即可解释。企业采纳仍处萌芽期。一季报业绩期内的企业管理层评论与广泛的经济调查结果描绘了相似的图景，即企业端的AI渗透仍处于初期阶段。约54%的公司在财报电话会上结合生产力探讨了AI。然而，仅有11%的公司就特定用例量化了AI带来的生产力提升，只有2%的公司量化了AI生产力对盈利的实际影响。在讨论和未讨论使用AI的公司之间，其利润率变化和发布财报后的股价表现几乎没有显著差异。

4、资本的可用性不太可能阻碍2027年资本支出的又一年强劲增长。自2025年初以来，云巨头的净债务已增加了1700亿美元，但其整体的净债务/EBITDA比率仍处于0.4倍的极低水平。云巨头即使将其净债务增加多达9500亿美元，其净杠杆率依然能够保持在1倍以下，这与AA级或更高评级公司区间的上限相一致。高盛的信用策略师评估认为，基于当前单一发行人的权重构成以及潜在的市场饱和度约束，短期内美元投资级（IG）市场容量可能小于上述规模。以大型商业银行在美元IG指数合格债务中的权重为参考，他们估计，在达到该指数目前最大发行人的规模之前，四大云巨头还能有大约4500亿美元的增量发行空间。因此，在未来几年内，预计非美元公司债、合资项目融资结构及私人基础设施市场将发挥更大作用，股权融资亦为备选项。物理产能可能会限制云巨头资本支出超预期的幅度。目前有大量数据中心项目被推迟，存储、电力和劳动力已被明确标注为这轮资本支出扩张的硬约束。需求减弱将威胁整个AI板块，尤其是那些迄今为止攫取了大部分价值的基础设施层公司...

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