全球第三的人形机器人厂商冲刺IPO：乐聚智能为何越卖越亏？

随着“AI+”在多元场景的加速落地，科技赛道在近一年始终处于C位，涌现出多只翻倍个股，此时闯关IPO的人形机器人企业毫无疑问将会受到市场的高度关注。

今年以来，连同近日递交招股书的乐聚智能股份有限公司（下称“乐聚智能”）已有三家企业开启上市冲刺动作，其中，最受关注的宇树科技IPO已于6月1日过会，也带动了产业链企业的大幅上涨。

乐聚智能的人形机器人全球出货量也已跃居前列，是否能为投资者带来资本盛宴？

PART 01

烧钱换增长，造血能力持续承压

近年来，跻身热门赛道的乐聚智能增长势头迅猛，营业收入从2023年的5398.83万元跃升至2025年的2.58亿元，展现出惊人的增长潜力，但看似光鲜亮丽的业绩背后却藏着持续扩大的亏损黑洞。

2023—2025年（下称“报告期”），乐聚智能归母净利润分别为-4111.61万元、-5922.98万元、-6977.94万元，三年累计亏损已超过1.6亿元，且亏损幅度逐年扩大。

令人担忧的是，乐聚智能的经营活动现金流净额持续为负，报告期内分别为-2752.44万元、-2940.69万元和-2824.81万元，公司造血能力堪忧，依赖外部输血维持运营，抗风险能力极为脆弱。

报告期内，乐聚智能综合毛利率分别为50.45%、44.30%和40.78%，呈持续下降趋势，截至报告期末已与同期宇树科技等竞品相比较差，显示出产品定价权或成本控制方面存在不足。

这一现象的出现，或与乐聚智能“以价换量”的营销策略不无关系。

具体而言，2025年营收占比69.50%的Kuavo（夸父）系列平均单价2025年同比下降了25.56%，销量环比大增，既促成了乐聚智能营业收入的激增，也带来了全球出货量排名的提升。

然而价格战难以持续，一旦降价空间耗尽，出货量增长或将失速。

若此次IPO募资不及预期，后续现金流将面临枯竭风险，公司或不得不缩减研发投入，进一步削弱技术竞争力。总体来看，乐聚智能仍处于“烧钱换增长”的粗放阶段，盈利拐点短期难现。

值得一提的是，乐聚智能IPO选用的是创业板第四套标准，依托高营收增速、高行业成长性满足上市门槛，规避了净利润、现金流等盈利指标要求，这无疑放大了投资的不确定性，让投资者为其未来前景买单。

PART 02

依赖单一产品输血，关联交易暗藏隐忧

单一产品依赖和关联交易向来是IPO审核的重点关注领域，乐聚智能在这两方面均暴露出明显风险。

图片来源：招股书

不难发现，乐聚智能的营收增长在很大程度上依赖单一产品系列——Kuavo全尺寸人形机器人。2025年，Kuavo系列销售收入占比接近七成。

相比之下，其另外两大产品系列Roban（科研教育）和Aelos（基础教育）的市场表现相对沉寂，未能形成有效的“第二增长曲线”。

这种高度集中的产品结构，使得公司整体抗风险能力偏弱，一旦Kuavo系列的市场竞争力因技术迭代或竞争对手挤压而下滑，公司业绩将面临断崖式下跌的风险。

从目前的业绩表现来看，乐聚智能也仅仅实现了营收规模上的快速扩张，距离实现盈利还有很大差距。

与此同时，乐聚智能不仅对上游核心供应商较为依赖，还存在第一大客户为公司股东、大股东深度绑定经营等典型IPO审核风险点。

招股书披露，发行人约82.82%的关节模组依赖于单一供应商无锡泉智博，一旦出现供应链断供、涨价、交付延迟等问题，正常的生产经营或将直接受阻。

在品销售方面，2025年，乐聚智能向第一大客户销售金额达3341.48万元，占比12.94%，业绩受单一客户合作稳定性影响较大。而这第一大客户间接持有公司0.58%的股份，存在客户与股东身份重叠的情况，关联交易的公允性、业绩真实性有待进一步核验。

业务合作层面，乐聚智能与大股东东方精工共同设立东方元启，建设人形机器人自动化生产产线，开展人形机器人整机生产及组装业务，大股东深度参与公司生产环节，不仅模糊了公司与大股东之间的业务边界，还可能因利益输送等问题。

IPO前12个月更是有25家机构突击入股，股权结构变动频繁，叠加我国资本市场时常出现调节业绩、突击入股套利的乱象，市场对乐聚智能股权变动的合理性、上市估值的公允性可能会产生疑问。

PART 03

赛道上市潮加剧内卷，估值泡沫隐现

当前，人形机器人行业的资本化进程正在全面加速，具身智能机器人赛道拥挤，宇树科技、云深处与乐聚智能在今年接连递交招股书，上市潮一触即发。

据IT桔子、CENTI不完全统计，2026年第一季度国内具身智能赛道披露融资超50起，累计融资额约200亿元，同比增长近60%，创下历史新高。资本狂热追捧之下，赛道内卷程度可想而知。

乐聚智能2025年人形机器人出货量跃居全球第三，但这并不意味着其技术壁垒足够深厚。其凭借短时间实现大额融资迅速起量，但护城河尚浅，其他企业同样实力不俗，荣耀、比亚迪、小米、华为等行业龙头纷纷切入这一赛道，竞争格局日趋白热化。

而且，从当前的市场格局来看，乐聚智能与头部玩家差距较大，智元机器人、宇树科技市占率遥遥领先，发行人的市占率仅为4%，众擎、傅利叶等新锐企业快速崛起，价格战与技术战同步升级，将进一步蚕食本就不多的市场份额。

随着技术成熟度提升和成本下降，人形机器人的商业化落地有望加速，但同时也意味着行业洗牌即将到来，缺乏核心竞争力的企业将被淘汰出局。

此时，乐聚智能不得不直面一个不可回避的问题，资本市场是否会对这一赛道长期保持关注，并给予乐聚智能高期待、高估值？

纵观整个人形机器人赛道，大部分企业仍处于投入期，处于第一梯队的宇树科技虽已实现盈利，但其2026年一季度营收同比大幅下滑，或暴露出行业商业化进程远不及预期的问题，叠加发行人预计将在2028年盈利的遥远时间表，投资者对乐聚智能的真实成长性难免打上问号。

不过，从未来前景看，乐聚智能所处的具身智能机器人赛道具备广阔的市场空间与政策红利，虽有技术迭代风险、盈利周期长、竞争加剧等短板，但凭借行业高成长性与政策支持，仍有突围的机会。

作为投资者，我们可以持续关注宇树科技的上市表现，以及人形机器人行业的商业化落地进程与技术迭代节奏，结合乐聚智能的现状与未来预期做出审慎判断，切勿被短期概念炒作所迷惑。