销售费是研发的28倍！三力制药不得不7亿元定增“补血”？

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（来源：药财社）

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5月25日晚间，三力制药披露7亿元定增计划，将这家中成药企业近两年的压力推到台前。

公司拟向控股股东、实控人张海100%持股的贵州岑礼科技有限公司非公开发行股票。

所募集的资金全部用于补充流动资金和偿还银行贷款。

对外看，这是大股东拿真金白银托底；往里看，则是债务期限、并购商誉、销售投入和研发不足共同挤压后的补血动作。

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01 实控人包揽定增

按照预案，三力制药拟向岑礼科技发行不超过1.23亿股，募资总额不超过7亿元，发行价格不低于定价基准日前20个交易日均价的80%。

岑礼科技尚在筹建中，由张海100%持股，暂不从事具体生产经营活动。

发行完成后，张海将直接持有公司31.54%股份，并通过岑礼科技间接持有23.08%股份，叠加一致行动人后合计持股升至60.56%。

这笔钱的用途并不复杂，全部用于补流和还贷。公告称，此举有助于优化资本结构、降低财务风险。

由于认购股份锁定36个月，定增也带有较强的长期资金属性。不过，发行仍需股东会审议、上交所审核和证监会注册。

对三力制药而言，真正的问题不是能不能拿到钱，而是拿到钱以后能否修复经营造血能力。

02 短债压顶

截至2026年一季度末，三力制药有息负债合计7.97亿元，其中短期借款4.98亿元，一年内到期的非流动负债6002.09万元，短期限有息债务合计约5.58亿元。

同期公司货币资金约2亿元，交易性金融资产1.76亿元，两项合计约3.76亿元，对短债的覆盖并不充足。

从这个角度看，7亿元募资规模有很强的针对性。若募资顺利到账，即使不全部用于还债，也能显著缓解短期偿债压力。

若较大比例用于归还银行贷款，公司有息负债和财务费用有望下降。但还债只能改善资产负债表，不能直接带来收入增长。

三力制药要走出压力区，还需要证明核心产品能重新放量。

短债压力背后，是过去几年扩张带来的资金消耗。

三力制药2020年上市后加快外延并购，先后把好司特、汉方药业、德昌祥等公司纳入体系，还投入资金布局药材种植和贸易。

并购让公司产品线延伸到更多中成药品类，但现金支出、借款增加和整合成本也同步出现。

一旦行业增速放缓，财务弹性就会被放大检验。

03 商誉减值拖累利润

2025年，三力制药实现营业收入17.03亿元，同比下降20.59%；归母净利润4625.42万元，同比下降83.12%；扣非净利润2632.23万元，同比下降90.18%。

这也是公司上市以来利润压力最集中的一年。利润骤降的重要原因，是公司对汉方药业计提商誉减值1.22亿元。

三力制药2023年取得汉方药业控股权，此前还陆续收购好司特、德昌祥等企业，上市后并购投入超过11亿元。

并购扩大了产品矩阵，也在账面上留下大额商誉。

截至2026年一季度末，公司商誉账面价值仍有4.33亿元，后续被收购主体若业绩不达预期，利润表仍可能继续承压。

商誉问题本质上是历史并购价格与未来盈利能力之间的再核算。

并购标的盈利好，商誉可以被利润慢慢消化；如果销量、价格或费用端不及预期，商誉就会变成减值风险。

汉方药业的减值已经落地，但这并不意味着风险完全出清。投资者关注的重点，也会从收购故事转向现金流兑现。

从产品看，2025年公司呼吸系统用药收入10.93亿元，同比下降24.85%；补益用药收入2.96亿元，同比下降21.69%。

妇科用药和心脑血管用药虽有增长，但规模较小，难以抵消主力品类下滑。

药材贸易收入增长较快，但毛利率较低，对利润改善帮助有限。

04 销售费用高企

三力制药仍保持较高毛利率，2025年毛利率为69.96%，但净利率已降至低位。

一个关键原因是销售费用高企。

2025年公司销售费用8.01亿元，占营收比重47.03%；研发费用2791.35万元，占营收比重1.64%，销售费用约为研发费用28.7倍。

进入2026年一季度，公司利润端出现改善。

报告期内营收3.82亿元，同比下降6.57%；归母净利润4441.15万元，同比增长5.88%；扣非净利润4326.37万元，同比增长12.13%。但改善更多来自成本控制，收入仍未恢复增长。

同期销售费用升至1.85亿元，研发费用降至237万元，二者差距进一步扩大。这种结构解释了市场为何对其后续增长保持谨慎。

高销售费用可以帮助维持终端覆盖和渠道动销，但当收入端没有同步恢复时，费用效率就会受到质疑。

研发投入过低则会影响长期产品升级，包括独家品种证据建设、质量标准提升和院外零售转化。

对一家中成药企业来说，销售能力重要，但产品力和证据力正在变得同样重要。

05 7亿元之后仍要造血

三力制药所处的中成药行业也在变化。

集采扩围、医保控费和DRG/DIP支付改革，让医院端用药更看重价格、疗效证据和支付效率。

过去依靠渠道推动的增长模式，正在被更严格的支付环境重新定价。

对于拥有多个并购子公司的三力制药来说，整合难度并不低，既要让老产品稳住市场，又要让新收购资产贡献现金流。

因此，这次7亿元定增更像是一次以时间换空间的操作。

它可以降低短期债务压力，也能向市场传递实控人支持公司的信号，但不能自动解决收入下滑、商誉悬顶和销研失衡。

接下来，公司需要回答3个问题：核心品类能否止跌，被并购公司能否兑现利润，销售投入能否带来更高回报。

只有这些问题有了实质改善，补血才可能转向造血。