株洲科能IPO：现金流失血 实控人之弟低价大比例持股激励边界模糊

2026年5月11日，株洲科能新材料股份有限公司（下称"株洲科能"）向科创板递交IPO申请，短期内重启上市进程引发市场广泛关注。

慧炬财经注意到，于2025年10月31日，株洲科能首次科创板IPO申请在审核两年后主动撤回，仅1个半月后，2025年12月19日，上交所向株洲科能出具监管警示，直指其存在研发投入披露不准确、内部控制执行不到位等违规问题。监管警示落地未满5个月，2026年5月11日，株洲科能再度递交科创板IPO申请，中介团队维持不变——申港证券保荐、湖南启元律所与信永中和会计所背书，此番"火速重启"上市进程，在IPO从严审核背景下备受瞩目。

公开信息显示，成立于2001年1月15日的株洲科能深耕稀散金属高纯材料赛道，主营高纯镓、高纯铟、氧化铟等产品，广泛应用于5G/6G通信、半导体显示、新能源汽车等领域。

行业层面，受益于化合物半导体国产替代浪潮，全球高纯镓、铟需求持续扩张，国内产能集中度不断提升，株洲科能是国内该领域"隐形冠军"，2023年至2025年公司高纯镓、高纯铟的国内市场占有率连续三年均位居第一，客户覆盖三安光电及海外Freiberger、AXT等行业巨头。

股权结构上，实控人赵科峰、唐燕夫妇直接及间接合计控制50.80%股份。本次IPO拟募资5.6亿元，投向年产500吨半导体高纯材料及回收项目、稀散金属研发中心建设，剩余约1亿元用于补充流动资金。

然而，在看似"行业龙头+业绩高增"的组合背后，株洲科能此次闯关暗藏多重隐忧。一方面，公司业绩增长与现金流严重背离，2023年至2025年经营现金流连续大额为负，"增收不造血"的特征显著，持续经营能力存疑；另一方面，此前研发投入披露不准确，研发费用被动调减、内控漏洞频发，科创属性成色遭实质性质疑；而实控人亲属与投行背景董秘低价股权激励引发利益倾斜猜想，3元/股的增资价格与同期机构增资价格形成巨大反差，合规性与公允性饱受市场拷问。

监管部门多次强调，IPO审核必须严把入口关，坚决杜绝"带病申报""圈钱上市"，对财务造假、利益输送等行为"零容忍"，在此监管基调下，株洲科能带着前次警示"硬伤"、核心财务疑点与股权合规争议二度闯关，其IPO之路注定将充满波折。

经营现金流失血与利润长期背离

存货激增增速持续高于营收增幅

毋庸置疑的是，2023年至2025年，株洲科能业绩账面表现相当亮眼，营收从6.09亿元增至10.27亿元，年均复合增速达29.84%；归母净利润从0.39亿元增至1.28亿元，2025年同比增幅高达80.26%，呈现"高增长、高盈利"态势。但核心现金流指标持续恶化，经营活动现金流净额连续三年大额为负，累计缺口达6.45亿元，与利润形成了强烈反差。

正常经营逻辑下，实体制造企业利润增长应伴随经营现金净流入，而株洲科能呈现典型"增收不增现、盈利不造血"的特征，利润表与现金流量表严重背离，成为IPO审核重点关注的异常信号。

数据显示，2023年，株洲科能经营现金流净额-1.27亿元，2024年扩大至-3.29亿元，2025年收窄至-1.89亿元，三年现金流缺口分别为当年净利润的3.2倍、4.58倍、1.39倍。公司解释称系"加大原材料备货、支付采购款增加"，但同期存货余额从2.29亿元增至9.61亿元，存货周转率从2.76次降至0.98次，备货增速远超营收增速，存在过度囤货嫌疑。

慧炬财经进一步梳理发现，株洲科能存货连续两年增幅显著高于营收增幅，2024年存货余额增速高出营收增速150.57个百分点，2025年高出19.44个百分点。稀散金属（镓、铟、铋）价格波动剧烈，大额囤货一方面占用营运资金、加剧现金流压力；另一方面存在存货跌价风险，若大宗商品价格下行，将直接侵蚀当期利润。

同时，过度备货也引发市场关于是否存在"通过存货调节成本、平滑利润"的质疑。

更深层的矛盾在于，公司一边现金流持续失血、亟需补血，一边大额分红：2023年和2025年分别分红1,619.21万元和3,778.15万元，"分红+高募资补流+现金流失血"的组合，与证监会主席吴清强调的"IPO不能以圈钱为目的"监管导向直接相悖，资金规划合理性与上市必要性存疑。

此外，上交所警示函曾明确指出，株洲科能研发投入金额披露不准确，内部控制相关信息披露不准确，存在部分研发人员认定依据不充分的问题。在研发、销售、生产等环节的内部控制执行不到位——研发工时错记、多记、记录矛盾、相关单据不完整，物流签收记录缺失，ERP系统记录不完整、不匹配。一个典型的数据是，公司2021-2023年研发投入多计441.17万元，占累计研发投入的5.19%。

以上事实不难发现，株洲科能前次IPO科创属性缺乏扎实数据支撑，而科创板对研发投入的真实性要求真实是前提，达标是结果，此番再次递表株洲科能科创成色如何，研发投入是否真实恐将遭监管进一步质询，能否成功过关引人关注。

综上，株洲科能账面营收、净利润增长缺乏现金流量支撑，连续三年经营现金流大额净流出，叠加存货积压、公司主营业务造血能力不足，持续经营现金流压力长期存在，业绩增长质量较差。财务合规层面，内部控制相关信息披露不准确，叠加现金流与利润长期背离、存货异常增长，市场对公司整体财务数据真实性、内控有效性的质疑进一步加深，在当前IPO从严审核、严把入口关的监管基调下，经营现金流长期为负、多项财务指标异常，恐将成为监管问询与审核重点关注事项。

投行背景董秘入职次月闪电获激励

低于净资产折价入股公允存疑

2021年7月，马军立以副总经理、董事会秘书身份入职株洲科能，其拥有25年投行履历，先后任职银河证券、中信证券、信达证券投行部门，属于资深投行老兵。蹊跷的是，入职仅1个月，2021年8月16日，马军立即获股权激励，以3元/股的价格增资35万股，合计出资105万元。

对比同期机构融资价格，2021年4月公司引入金石基金，每股价格约7.87元；2022年3月引入鑫瑞集微，每股价格进一步升至11.39元/股。马军立获授价格仅为同期机构价格的38%，与市场公允价值相差较大。

值得注意的是，2021年末公司每股净资产4.23元/股，马军立入股价3元/股，较净资产折价29.08%，属低于净资产的折价入股。按7.87元公允价测算35万股对应股权支付费用170.36万元，占2021年净利润2863万元的5.95%。

而马军立为资深投行人士，熟悉IPO审核规则、估值逻辑与监管红线，入职即任董秘（信息披露第一责任人、IPO核心岗）。一边作为公司高管负责信息披露、合规与投资者沟通，一边以远低于市场价格入股，天然存在利用IPO信息优势、低价突击入股的利益冲突。

事实是，马军立作为新入职高管，无过往任职贡献、无明确业绩考核条件，入职次月即获大幅低于市场价的股权，不排除是定向利益倾斜，涉嫌违反股权激励公允性原则。结合其投行背景，市场高度质疑此举是投行资源入股获取超额收益，与监管层强调的"压实董监高责任、严防利益输送"监管要求不符。

实控人弟弟双架构获大额低价激励

遭疑向实控人亲属利益倾斜

与马军立低价股权激励形成呼应的是，实控人赵科峰的弟弟赵科湘、妹妹赵晓江，均以3元/股的低价获得公司股权，与马军立获授价格完全一致。

招股书显示，2020年11月，赵科湘（公司总工程师、能晖新材总经理、核心技术人员）以"员工持股平台间接持股+个人直接增资"方式分别认购300万元出资额，价格均为3元/股，是本次股权激励的最大受益者，其与马军立获授时间仅间隔9个月。赵晓江则以3元/注册资本的价格认缴20万元出资，本次增资完成不足5个月，外部机构入场增资价格达7.87元/股，赵科湘、赵晓江执行的3元/股价格较市场化价格折价61.88%，单股价差 4.87元，价格差距显著。

赵科湘股权分为两部分，一部分纳入实控人赵科峰担任执行事务合伙人的员工持股平台株洲凯联，一部分由个人直接持有。该安排将家族持股混入员工股权激励范畴，名义上为普通员工持股，实际股权仍由实控人家族掌控，违背员工持股平台绑定核心骨干的设立初衷，股权架构透明度不足。

更值得注意的是，本次名义为员工股权激励，但大额股权资源向实控人弟弟倾斜，未在公司任职、无突出贡献的实控人妹妹也享受同等低价入股待遇，股权激励偏离"吸引、绑定、激励核心人才"的本源，成为家族内部股权分配工具，反映公司治理规范性不足。

另外，二人作为实控人亲属，本次增资未设置业绩考核等约束条款，恐非基于员工履职贡献的正常激励，更像是依托关联方身份获取低价股权。

实际上，赵科湘、赵晓江作为实控人直系亲属，本次增资名义上归类为员工股权激励，但核心受益方包含实控人弟弟、妹妹等家族成员，激励对象边界模糊。赵科湘虽任职公司高管，但其身份兼具家族关联方属性；赵晓江未在公司任职，仍按同等低价增资，偏离股权激励"绑定核心业务骨干、激励人才创造业绩"的初衷。本次安排名义为股权激励，实质偏向家族股权分配，存在向实控人家族进行利益倾斜的嫌疑。

更深层的风险在于，公司历史上存在股权代持：设立初期赵科峰委托朋友代持，2016年才完成清理。实控人弟弟和妹妹低价集中入股，未披露明确任职贡献或业绩条件，市场合理质疑本次低价增资是否是为变相延续家族持股安排，在IPO审核"股权清晰、无代持、无隐性关联"的核心要求下，该行为放大了股权合规风险，而股权清晰、无利益输送是核心底线，公司未针对赵科湘、赵晓江二人低价入股单独披露定价依据、贡献说明、决策考量，涉嫌信息披露不充分，无法解释家族成员享受特殊低价的合理性。

此外，按照IPO审核口径，低于公允价格的员工及关联方入股，需按公允价值与入股价的差额足额计提股份支付费用，计入当期损益。赵科湘、赵晓江合计获授股权对应大额股份支付费用3019.4万元，显然，大额折价股权带来了高额的股份支付计提压力。

综合来看，株洲科能二度冲刺科创板，公司虽具备一定行业地位与短期业绩增速，但核心矛盾突出，经营现金流持续失血暴露成长性隐忧，此前研发费用核算不准确削弱科创属性，董秘与实控人亲属低价股权激励涉嫌利益倾斜。

在"严把入口关、严防带病申报、压实中介责任"的强监管背景下，株洲科能前次警示问题是否彻底整改有效消除存疑，短期内又仓促重启IPO，实质上考验着中介机构的"看门人"履职能力，若无法合理解释现金流、股权激励等核心疑点，株洲科能恐难逃监管的严苛问询，其最终能否成功发行上市，慧炬财经将持续关注！