【长江宏观于博团队·周脉“博”】被低估的韧性，被高估的滞胀

来源：市场资讯

（来源：于博宏观札记）

作者：于博 黄帅 敬成宇

全球通胀预期再度攀升，是否会进一步演绎为“滞胀”？我们在之前的专题中曾强调，通胀和加息预期或被高估。在此我们重申：美国经济韧性或被低估，不仅不会有“胀”，也不会有“滞”。

我们重申：美国经济韧性或被低估，不仅不会有“胀”，也不会有“滞”。

其一，AI投资是本轮美国经济私人部门最重要的增长源泉，我们预计，下半年AI相关投资仍将持续支撑美国经济从软着陆转向弱复苏。

其二，财政刺激是支撑2026年美国经济的另一大重要因素，我们预计，2026年美国财政刺激力度易升难降，尤其是在美伊冲突长期化的背景下，财政赤字和债务攀升的压力依然较大。

其三，我们认为，考虑到AI对经济和就业影响的不对称性，以及中期选举的考量，经济修复和降息是可以并存的，若三季度美联储再度开启降息，将有助于提振居民消费。

目录

1、增长动能1：AI革命带动私人部门固投迅猛扩张

2、增长动能2：OBBBA和美伊战争主导财政扩张

3、增长动能3：降息并非没可能，消费改善有空间

增长动能之一：AI革命带动私人部门固投迅猛扩张

AI投资是本轮美国经济私人部门最重要的增长源泉。2024年以来，美国信息处理设备和软件行业投资同比增速持续攀升，并且在过去两年间持续超越私人部门整体投资增速和GDP增速，最近两个季度更是录得15%左右增速。2026年一季度，美国信息处理设备和软件投资占私人部门整体投资和GDP的比重已经分别达到34.1%和6.2%，对私人固投和GDP的增长贡献率更是达到了177.1%和31.2%。

我们预计，下半年AI相关投资仍将持续支撑美国经济从软着陆转向弱复苏。

一方面，从谷歌、亚马逊、META、微软等科技巨头披露的资本开支计划来看，今年全年或仍将维持20%左右的同比增速。

另一方面，我们此前曾在深度报告《穿越泡沫：从技术革命到金融资本》当中进行过总结——技术泡沫破裂的关键信号包括货币政策收紧、经济增速放缓、财务状况恶化等多个方面，而目前上述若干信号并未出现。

增长动能之二：大美丽法案和美伊战争主导下的财政扩张

除了AI以外，财政刺激是支撑2026年美国经济的另一大重要因素。我们此前曾在深度报告《财政蓝图：重估大美丽法案》当中指出，尽管《大美丽法案》（OBBBA）长期影响有限，但由于其增赤前置的安排，对短期经济尤其是特朗普任期内经济仍有较大提振效果。具体而言，《大美丽法案》带来的增量财政赤字，将主要用于对家庭、企业部门的减税以及国防和国土安全领域支出。

我们预计，2026财年美国财政刺激力度易升难降，尤其是在美伊冲突长期化的背景下，财政赤字和债务攀升的压力依然较大。根据美国国会预算办公室（CBO）发布的最新预算展望，虽然2026年财年美国联邦预算赤字率下修至5.8%、较2025财年基本持平，然而财政支出规模达到了23.3万亿美元，仍然保持上升势头。

但值得注意的是，尽管对家庭部门和企业部门减税带来的消费和投资回暖，其传导较为间接，过程也较为缓慢，但国防和国土安全领域支出正在迅速消耗财政预算——截至今年4月，美国2026财年国防支出累计约5290亿美元，剩余可动用授权资金仅为3528亿美元，未来国会追加补充拨款的概率并不低。

增长动能之三：降息并非没有可能，消费仍有改善空间

当前市场对美联储降息预期仍有较大分歧。我们认为，考虑到AI对经济和就业影响的不对称，以及中期选举的现实考量，经济修复和降息是可以并存的。

一方面，AI革命带来的资本开支，在强力提振美国乃至全球经济的同时，也在对信息互联网、金融等行业的就业造成冲击，使得经济在呈现“整体转向弱复苏，结构K型分化”的同时，劳动力市场却呈现出“失业压力泛化，薪资增长放缓”的特征，而劳动力市场的疲弱，意味着降息并非没有可能。

另一方面，我们曾在此前的专题中强调，中期选举压力下，特朗普“压降中长端利率”的意图较为明确，美联储降息稳定就业不仅必要，也有空间。我们预计，当前受利率偏高掣肘，美国居民消费仍有改善空间，若三季度通胀中枢回落而就业依然疲弱，美联储或再度开启降息，有助于提振居民消费。

风险提示1、霍尔木兹海峡封锁时间超预期：当前美伊正处于“停火两周”期间，但双方在核浓缩、霍尔木兹海峡控制权等核心议题上分歧较大，谈判仍存在破裂或延长拉锯的可能。若霍尔木兹海峡封锁时间超出预期，原油供给持续受阻，能源及原油安全问题影响将更为广泛，部分能源安全问题并不严重的经济体可能也会受到波及。

2、通胀持续超预期：当前主要经济体劳动力市场依然偏紧，服务业通胀粘性较高。若核心通胀在经济增长中反复抬头，央行被迫将限制性利率维持更久甚至重启加息，将直接抑制企业资本开支与居民消费，削弱本轮复苏的可持续性。

对外发布时间：2026-05-25

研究发布机构：长江证券研究所

参与人员信息：

于博 SAC编号：S0490520090001 SFC编号：BUX667邮箱：yubo1@cjsc.com.cn

黄帅 SAC编号：S0490525070005 邮箱：huangshuai@cjsc.com.cn

敬成宇 邮箱：jingcy@cjsc.com.cn