闭店翻倍、客单价下滑，零食巨头万辰集团的扩张“后遗症”显现

2026年5月19日，被市场称为“零食大王”的万辰集团发布公告，宣布终止原计划投资1.26亿元、用于开设100家直营门店的“品牌营销网络建设项目”。

万辰集团公告，来源：万辰集团官网

截至目前，该项目已投入6598.5万元，剩余约5185万元资金将永久补充流动资金。公司给出的原因很直接：继续投入已不符合成本效益原则。与此同时，万辰集团进一步明确了未来的发展方向——坚持“加盟为主、直营为辅”的经营模式。

项目投资数据，来源：万辰集团官网

同一天，公司还披露，另一募投项目“运营服务支持建设”已经正式结项。

两则公告背后，反映出的并不只是一次简单的项目调整，而是这家门店数量已逼近2万家的量贩零食巨头，正在经历一场更深层次的战略转向，在经历了高速跑马圈地之后，万辰集团开始从“拼规模”逐渐转向“拼效率”，试图在激烈的量贩零食竞争中，找到一条更稳、更可持续的发展路径。

从“双轮驱动”到“独木支撑”

回看项目立项时点，更能看出万辰集团此次终止直营扩张的意义。

2023年2月，万辰集团批准“品牌营销网络建设项目”，计划投资1.26亿元建设100家直营门店。当时，公司量贩零食业务仍处于整合初期，直到同年10月，“陆小馋”“好想来”“来优品”“吖嘀吖嘀”四大品牌才完成统一整合，并最终归拢至“好想来”品牌体系。

彼时，直营门店承担的不只是销售功能，更被视为品牌形象展示、运营模式试验以及加盟商培训的重要载体。简单来说，万辰当时的逻辑是“直营树标杆、加盟扩规模”，希望通过直营店建立标准化体系，再依靠加盟快速复制。

但三年后，这一规划被按下暂停键。

从公告来看，该项目投资已形成的资产主要包括门店装修、设备购置及租赁押金等。公司表示相关资产后续仍继续使用，暂不存在大规模处置问题。不过，在公司并未披露直营门店经营数据的情况下，这部分资产未来究竟能否持续产生理想收益，外界难以判断。

与此同时，剩余约5185万元募集资金将永久补充流动资金，这也从侧面反映出，在门店高速扩张背景下，公司对运营资金的需求依然较大。

从商业模式看，万辰此次调整并不难理解。

直营模式下，租金、装修、人力等成本均由公司承担，投入重、回本周期长；而加盟模式则由加盟商承担大部分开店成本，总部通过供应链向加盟商供货获取收入，模式更轻、扩张更快。

过去两年，万辰量贩零食业务实现爆发式增长，核心根基正是依托成熟的加盟体系。2025年全年，公司面向加盟商销售商品实现收入占总营收96.45%，线下门店加盟占比更是达到99%。足以看出，加盟模式已然成为驱动企业规模扩张与业绩攀升最核心的增长引擎。在这种情况下，继续大规模投入直营门店，经济性显然开始下降。尤其在量贩零食行业竞争加剧、价格战持续的背景下，直营模式的成本压力会更加明显。

分销渠道门店数量，来源：万辰集团港股招股书

但问题在于，项目立项初期，公司曾预计该项目税后静态内部收益率达到24.09%。如今却以“不符合成本效益原则”为由终止，说明公司对于直营模式的价值判断已经发生明显变化。这背后，既有行业竞争环境变化的因素，也反映出公司战略重心正全面向加盟模式倾斜。

不过，直营收缩也意味着另一层隐忧。

直营店最大的价值之一，在于品牌能够直接触达消费者，掌握一手运营数据，并对商品、服务和价格体系保持更强控制力。而当加盟成为绝对主体后，总部对终端的管理难度也会明显上升，品控、价格统一、服务标准化等问题都更依赖加盟体系执行。

对于门店规模已逼近2万家的万辰集团而言，未来真正的挑战，或许已经不再是“还能开多少店”，而是如何在高速扩张后，维持整个体系的运营效率与管理质量。

业绩暴增下的隐忧

从2026年一季报来看，万辰集团的增长依旧迅猛：一季度实现营收166.34亿元，同比增长53.73%；归母净利润6.3亿元，同比增长193.12%。

万辰集团2026年第一季度营业收入，来源：同花顺

不过，拆解利润结构后可以发现，公司利润增长中，政府补助的贡献明显提升。

数据显示，万辰集团2026年一季度计入当期损益的政府补助达到1.13亿元，占当季归母净利润的18.1%。也就是说，公司当季接近五分之一的利润来自政府补贴。

万辰集团2026年第一季度财务数据，来源：万辰集团2026年一季度财报

当然，这并不意味着主营业务失去盈利能力。扣除非经常性损益后，公司一季度扣非净利润仍达到5.66亿元，同比增长168.19%，增长依然较快。但随着补贴占比提升，利润增长的持续性也需要进一步观察。

从行业逻辑来看，地方政府给予补贴并不意外。量贩零食行业属于典型的高周转、高就业行业，大规模开店能够带动消费、物流、仓储以及就业增长。作为行业头部企业，万辰集团截至2025年门店数量已超过1.8万家，量贩零食业务全年营收达到508.57亿元，地方政府通过招商奖励、税收返还等形式给予支持，具有一定行业普遍性。

万辰集团2025年营业数据，来源：万辰集团2025年财报

但相比补贴，其单店经营效率的变化更值得关注。

数据显示，万辰集团单店月均GMV在2023年约为40.6万元，2024年小幅升至41.2万元，但2025年又回落至38.2万元。与此同时，单店日均订单量却从394单提升至419单。

万辰集团GMV数据，来源：万辰集团港股招股书

“订单增加、GMV下降”背后，意味着客单价正在持续下滑。按测算，公司客单价已从2023年的34.35元下降至2025年的30.39元，其中2025年降幅明显扩大。

随着门店数量快速增长，“分流效应”也开始显现。同一区域门店密度提高后，新店会对老店客流形成分流，单店经营压力随之增加。

这一趋势也体现在开店数据上。2024年，万辰净增门店9,470家，扩张速度接近200%；但到了2025年，净增门店降至4,118家，扩张节奏明显放缓。一方面，公司开始主动调整扩张步伐；另一方面，也说明优质点位资源正在变得更加稀缺。

万辰集团开店数据，来源：万辰集团2025年财报

值得注意的是，2025年公司闭店数量增至602家，闭店率约3.18%，尽管闭店率在加盟连锁业态中仍处于可控范围，但闭店加速的趋势表明，部分加盟商的经营压力已开始显现。

面对这些问题，万辰也在尝试调整。2025年下半年以来，公司开始推进门店调改，引入低温食品、冷冻食品以及IP潮玩等新品类，希望通过丰富SKU提升消费频次和客单价。

从数据来看，调整已初显成效。2026年1-2月，公司单店月均GMV回升至40.6万元，同比增长超过9%，一季度整体也延续修复趋势。但问题在于，这种改善能否持续仍需观察。对于门店规模已逼近2万家的万辰集团而言，未来真正决定增长质量的，已经不再只是“还能开多少店”，而是单店效率能否稳定提升。

“老大”追赶“老二”的困境

如果把视角放到整个量贩零食行业，万辰集团当前面临的竞争压力会更加明显。

2025年，鸣鸣很忙以21948家门店、661.7亿元营收坐上行业头把交椅；万辰集团则以18314家门店、514.6亿元营收紧随其后，两家合计占据行业约75.5%的市场份额。相比之下，鸣鸣很忙2025年营收同比增长68.19%，万辰集团总营收同比增长59.17%。

鸣鸣很忙门店数据，来源：鸣鸣很忙2025年财报

资本市场的差距也在进一步拉开。

鸣鸣很忙已于2026年初登陆港交所，上市后市值一度接近900亿港元，截至2026年5月市值仍明显高于万辰集团。

目前万辰集团仍处于港股IPO推进阶段。公开信息显示，公司于2025年9月首次递交H股申请，后于2026年3月重新递表。

鸣鸣很忙与万辰集团股价对比，来源：百度股票

这种差距不仅体现在资本层面，也会影响加盟商资源争夺。

量贩零食行业本质上是“加盟驱动”模式，头部品牌争夺的不只是消费者，还有优质加盟商和核心点位资源。加盟商除了关注单店模型和供应链能力，也会关注总部融资能力、品牌稳定性以及未来发展预期。鸣鸣很忙率先上市后，在融资渠道和品牌影响力上显然占据先发优势。

不过，万辰集团也并非没有优势。

从盈利能力来看，2025年万辰量贩零食业务毛利率达到12.3%，高于鸣鸣很忙的9.8%。这一差距，一方面与区域结构有关。鸣鸣很忙约六成门店位于县域及乡镇市场，下沉市场消费者价格敏感度更高；而万辰在华东等消费能力较强区域布局更多。另一方面，来自自有品牌布局带来的毛利改善。

2025年下半年，万辰推出“好想来超值”和“好想来甄选”两大自有品牌体系，希望通过高频刚需商品和差异化产品提升利润空间。例如，“好想来超值”系列果汁茶产品在2025年8月至年底销量超过3500万瓶。由于自有品牌毛利率通常高于通货商品，其占比提升，也直接带动了整体盈利改善。

不过，与鸣鸣很忙相比，万辰在供应链深度上仍存在差距。

据行业估算，截至2026年初，万辰自有品牌收入占比约为5%-8%，而鸣鸣很忙已接近15%。同时，鸣鸣很忙在厂商定制、白牌合作等供应链整合方面布局更早，SKU定制化能力也更成熟。万辰虽然在持续加大投入，2025年公司披露研发费用同比增长788.28%至3585.57万元，重点投向AI算法、运输管理和仓储系统，但要真正缩小供应链差距，仍需要时间。

万辰集团各项费用，来源：万辰集团2025年财报

资金压力同样是万辰必须面对的问题。

截至2025年末，公司资产负债率达到74.61%，流动负债占比较高，主要来自仓储建设、门店扩张形成的应付账款及短期借款。虽然公司经营性现金流净额达到36.31亿元，货币资金约47.4亿元，但高负债率仍意味着扩张节奏会受到资金约束。如果港股上市进展不及预期，公司后续扩张将更多依赖自身现金流。

万辰集团2025年资产负债，来源：万辰集团2025年财报

整体来看，万辰集团正在从“高速扩张”阶段进入“效率竞争”阶段。门店扩张年增速明显放缓，从直营模式收缩到冲刺港股，从拼规模到提升单店效率，公司商业逻辑正在发生变化。其下一阶段的变化，或将从“跑得快”转向“跑得稳”。（《理财周刊-财事汇》出品）