【长江宏观于博团队】输入性通胀，会转成内生性通胀吗？

来源：市场资讯

（来源：于博宏观札记）

作者：宋筱筱于博

事件描述

2026年5月11日，国家统计局公布了2026年4月份的通胀数据：4月份居民消费价格同比+1.2%，环比+0.3%；工业生产者出厂价格同比+2.8%，环比+1.7%。

核心观点

4月CPI同比超预期，且环比高于季节性；油价上行，遇到出行旺季，CPI同环比均回升。PPI同比超预期，环比涨幅扩大；油价上行持续扩散，AI需求增长，叠加低基数，PPI同比再度攀升。展望Q2，美伊冲突下油价仍处高位，CPI、PPI同比基数均处于低位，预计二者仍将震荡上行；但如果Q3油价环比明显回落，在国内整体需求偏弱的背景下，预计通胀有下行压力；此外下半年关注猪周期的变化。复苏曙光初现，国内走出通缩了吗？我们认为，输入性通胀转变成内生性通胀，仍需时间的检验。

目录

1、CPI同比超预期，且环比高于季节性

2、油价上行，遇到出行旺季，CPI同环比均回升

3、PPI同比超预期，环比涨幅扩大

4、油价上行、AI需求增长、低基数，PPI同比再度攀升

5、走出通缩了吗？仍需时间的检验

以下是正文

CPI同比超预期，且环比高于季节性

CPI同比超预期，且环比高于季节性。4月CPI同比+1.2%，高于市场预期（+1.0%）；核心CPI同比+1.2%。CPI环比+0.3%，高于10年同期均值（-0.1%）；核心CPI环比 +0.2%，与10年同期均值（+0.2%）持平。

油价上行，遇到出行旺季，CPI同环比均回升

油价上行，遇到出行旺季，CPI同环比均回升。

同比层面：八大分项中，除了食品烟酒、居住项同比仍为负，其他分项同比均为正，同比增速改善的交通通信、教育文化娱乐、医疗服务等，交通通信单项拉动CPI同比0.7pct。

环比层面：1）油价上行，交通工具用燃料环比+11.5%；2）受清明节假期、“五一”假期及部分地区春假影响，出行服务需求明显增加，旅游环比+4.1%；3）医疗服务环比+0.6%，已连续13个月环比为正。

PPI同比超预期，环比涨幅扩大

PPI同比超预期，环比涨幅扩大。4月PPI同比+2.8%，高于市场预期（+1.5%）；环比+1.7%，已连续7个月上涨，涨幅比上月扩大0.7pct。生产资料同比转正后继续走阔，生活资料同比仍为负，但降幅收窄。

油价上行、AI需求增长、低基数，PPI同比再度攀升

油价上行持续扩散，AI需求增长，叠加低基数，PPI同比再度攀升。

同比层面：从上中下游来看，上游制造同比继续回升，上游采选公用事业同比转正，中游制造同比震荡，下游制造同比降幅仍在走阔，指向油价对于中下游，尤其是下游的传导依然不畅。

环比层面：

1）4月30个子行业中PPI环比下跌的数量为8个、较上月（9个）减少；

2）油产业链环比涨幅提高，油气开采、油煤加工、化学原料及制品、化纤制造、橡塑制造等分别环比+18.5%、+16.4%、+8.3%、+5.6%、+1.7%，且涨幅进一步提高，是PPI环比涨幅扩大的主要原因；

3）算力需求快速增长，电子设备制造环比+0.6%，已连续4个月上涨。

走出通缩了吗？仍需时间的检验

复苏曙光初现，国内走出通缩了吗？我们认为，输入性通胀转变成内生性通胀，仍需时间的检验。我们在上月通胀点评《PPI转正，是否具备持续性？》中对Q2通胀进行了展望，目前观点不变：

1）油价大幅上行，打破市场原有通胀温和上行的预期，考虑到霍尔木兹海峡是全球石油运输的咽喉之地，中东原油产量、出口量在全球又占据重要份额，在美伊冲突期间、霍尔木兹海峡尚未恢复通航期间，预计油价仍将在90-110美元/桶之间波动，即便冲突结束，潜在的补库需求，以及能源安全重要性凸显的背景下，预计油价仍将保持在相对高位，并对国内的CPI、PPI产生持续影响，详见“物价指南系列1”《油价上行，通胀将向何处去？》。

2）展望Q2，CPI、PPI同比基数均处于低位，叠加油价影响，预计二者仍将震荡上行。但如果Q3油价环比明显回落，在国内整体需求偏弱的背景下，预计通胀有下行压力，此外下半年关注猪周期的变化，详见“物价指南系列2”《回升的CPI：从猪价筑底，到猪油共振》。

PPI和CPI超预期，叠加国内地产逐步触底，市场关注这轮输入性通胀能否转变为内生性通胀，我们认为仍需时间的检验：

一是目前通胀的回升依然是结构性的，尚未全面扩散，且有低基数的影响；

二是经济全面复苏仍待内需的配合，就业和收入是关键变量；

三是政策相机抉择，货币财政更强调精准有效，并非大水漫灌。

风险提示

1、消费修复不及预期：居民存款定期化长期化，居民消费倾向偏低，CPI低位运行。主要负责货币财政政策、通胀、国内经济研究。

2、地缘政治冲突加剧：国际地缘政治冲突加剧，石油价格大幅上涨，带动PPI大幅上涨。

3、关税政策最终落地情况存在不确定性：目前中美两国就关税政策仍处于谈判、博弈阶段，最终落地情况存在较大不确定性，对未来全球经济发展、大宗商品价格等影响存在较大不确定性。

研究报告信息

对外发布时间：2026-05-11

研究发布机构：长江证券研究所

参与人员信息：

于博 SAC编号：S0490520090001 SFC编号：BUX667邮箱：yubo1@cjsc.com.cn

宋筱筱 SAC编号：S0490520080011 SFC编号：BVZ974 邮箱：songxx3@cjsc.com.cn

评级说明及声明