胖东来成大客户酒鬼酒反陷入亏损 程军回归去库存越去越多

五一节前，酒鬼酒(000799)公布2025年年报，公司营业收入为11.1亿元，同比下降22.2%；归母净利润亏损3395万元，同比下降371.8%。

这也是公司自2014年后首次出现年度亏损。

酒鬼酒请回程军担任总经理、联动胖东来推出的酒鬼·自由爱，都未能改变酒鬼酒的动销困局。

胖东来半年贡献2亿元，不足于东来预期20%

2025年7月19日，酒鬼·自由爱产品在胖东来全国13家商超及线上平台同步首发。该产品定价200元，开售后仅半天，抖音平台售罄，甚至供不应求导致了加价100-200元的“黄牛”生意。

渠道方胖东来一改此前白酒行业重营销高毛利的做法，“透明定价”公布产品成本构成，该款“酒鬼·自由爱”综合成本为168.3元，其中产品成本155元（含供价115.3元及税费39.7元），开发成本13.3元/瓶，最终产品毛利31.7元，毛利率为15.9%，远低于酒鬼酒2024年71.4%的整体毛利率。

在酒鬼酒之前，胖东来早已经与河南当地酒企宝丰酒业有限公司联手打造了“宝丰·自由爱”，产品定价70元/瓶，价格亲民。“宝丰·自由爱”表现亮眼，根据公开报道，其日均销售量3000-4000箱，周末和节假日更能达到5000-7000箱，月销10万多箱。

基于宝丰自由爱的畅销，胖东来创始人于东来透露，酒鬼·自由爱2025年销售额有望达到10亿元左右，该产品的酒质相当于市场上售价约600元酒的品质。

但从实际数据来看，2025年报显示酒鬼酒的第一大客户为许昌市胖东来超市有限公司，全年贡献约2亿元收入。即酒鬼·自由爱相较于东来预期的10亿元只完成了约五分之一。

酒鬼·自由爱产品销售不及预期，产品15.9%的毛利率相对于酒鬼酒其他产品更低。

根据年报，2025年酒鬼酒酒类毛利率65%，其中高端酒内参系列达到87%，而酒鬼系列的毛利率也达到67.4%，相比2024年，酒鬼系列毛利率下降了7.2个百分点。

即便有酒鬼·自由爱的2亿元支撑，酒鬼系列在2025年收入6.6亿元，与上年同期相比下滑超过两成。若剔除胖东来渠道专供产品，酒鬼系列2025年仅约收入4.6亿元，与上年8.3亿元相比几乎腰斩。

不仅大众价位产品销量下滑，公司寄予厚望的次高端内参系列同样同比下滑28.6%，是酒鬼酒主营业务中下滑最多的品类。内参系列2025年仅销售了不到2亿元，公司核心大单品52度内参的高端化陷入困局。

2026年一季度，酒鬼酒实现营收3.2亿元，同比下降7.8%；实现归母净利润3318万元，同比微增4.6%。

程军接任总经理，公司十年首亏

2024年12月，酒鬼酒总经理郑轶辞职，公司聘请程军回归担任总经理。

程军虽身在酒业，但经验最丰富的并不是白酒领域，而是深耕葡萄酒行业。其2000年起历任中粮长城葡萄酒（烟台）总经理助理、华夏长城副总经理、中国长城总经理、蓬莱长城总经理、长城酒事业部供应链中心副总经理。

不过，程军也是酒鬼酒的“旧将”，对公司比较熟悉。早在2020年4月，程军就成为酒鬼酒董事、财务总监和副总经理一职。虽任职副总经理，但2020年4月董顺钢辞任后，程军主持工作，行使总经理职权，成为酒鬼酒事实上的二号人物。

程军任职酒鬼酒（000799）的两个自然年，是公司近年来业绩最好的两年。2020-2021年，酒鬼酒的收入分别增长了20.8%和87%，归母净利润增长了64.2%和81.8%。

程军来到酒鬼酒基本接替的是前任总经理董顺钢的工作，却未能顺势升任总经理，2021年8月，总经理一职被来自中粮集团的郑轶截胡。

当月，程军离开酒鬼酒，回到中粮长城酒业。

就在2024年末，经历2023-2024年业绩两连降的酒鬼酒，重新迎来程军回归，这一次程军出任酒鬼酒总经理。

但这一次，2025年酒鬼酒业绩陷入收入利润双下滑的困境，利润更是出现十年来首次亏损。

酒鬼酒对业绩下滑也早有预期，在中金公司中期投资策略会上，酒鬼酒坦言2025年5月以来酒鬼酒由于餐饮等消费场景减少，产品销售延续承压，且经销商信心不足造成回款较为困难。

2025年的不同时期，程军强调加强动销去库存。2025年报管理层分析也称，营销费用投放全面聚焦终端动销、消费者互动、核心市场建设，杜绝低效浪费。

从资产结构来看，公司库存规模持续上升。

2020年公司存货仅有10.3亿元，至2024年已经达到17.5亿元，而2025年末进一步增至19亿元，2026年一季报显示，截至3月31日存货增长至19.3亿元。

一方面公司2025年全年生产量6444吨，实际设计产能22800吨，而产能利用率不足30%。另一方面公司的基酒库存50138吨，而2025年全年销售量5925吨。一般而言，基酒勾兑成商品酒数量会继续增长。这意味着，销量不能增长的话，现有基酒已经足够供应酒鬼酒约10年的白酒产成品了。

在库存压力尚未完全释放的情况下，公司仍在推进产能建设。

2025年报显示，重要在建工程列表中303生产区预算投入15.7亿元，本期增加2.1亿元投资，5.5亿元转为固定资产，工程累计进度62%。另外公司还有新建2万吨/年大曲项目预算4.7亿元，工程进度50.4%。

胖东来渠道的尝试在一定程度上提供了销售增量与模式探索，但短期内尚未对整体业绩形成显著支撑。