【东吴非银 | 公司深度】中信建投：定位精品投行，ROE领先同业

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（来源：孙婷非银金融研究）

投资要点

股东背景强大，国有资本实现控股。北京国管和中央汇金作为公司最大股东，分别占据了36%和31%的股份。北京国管是由北京市国资委独家出资成立，是一家以国有资本的证券化和价值最大化为目标的投融资平台。中央汇金根据国务院授权，对国有重点金融企业进行股权投资，旗下拥有申万宏源、中金公司、银河等多家券商。

中信建投ROE居于行业前列，轻资产类业务占比超过55%。公司资本运作能力较强，2015-2025年ROE在7%-40%，始终高于行业平均水平，排名行业前四，在2019、2020年排名行业第一。我们认为公司ROE保持较高水平一方面是由于公司杠杆略高于其他同业，2015-2025年平均杠杆率为4倍，而行业杠杆率在3倍；另一方面是由于公司轻资产类业务，如投行、机构业务收入占比较高，资产运作能力更强。2015-2025年，公司轻资产业务收入占比超过55%，其中投行业务平均贡献度超过20%，远高于行业平均收入占比的11%，优势显著。

业绩排名行业前十，投行业务全面领先。2015年以来，公司营业收入和净利润均保持在行业前十的水平；2018年A股上市后各项资产规模排名逐步提高，在同业间拥有不俗的综合竞争力。公司定位精品投行，股债承销规模常年位于行业领先地位，2016年以来境内股+债承销规模稳定保持在前二。境外股权投行方面，公司近年来在香港股权投行有所发力，股权承销规模市占由2022年以前的不足2%提升至3%以上，排名由10名开外进入行业前8位。此外公司在股权项目发行收紧的背景下，重点发力并购重组业务，进一步均衡投行业务结构。2025年，完成A股重大资产重组项目数及交易金额排名行业前2。

国际业务成长迅速，增资境外子公司有助于拓展国际业务。2025年，中信建投国际净利润同比增长177%，明显高于行业平均水平，国际业务收入占比由2020年的1%提升至2025年的6%，平均ROE显著提升，由2020-2023年的4%左右提升至2024年、2025年的8%和19%。公司持续推进国际化布局，包括加强与海外监管机构、交易所和金融机构合作等，并推进全牌照布局，公司已取得东南亚业务资质、新加坡交易所衍生品交易资格以及港交所相关业务资格。公司于2026年完成对子公司中信建投国际的增资15亿港元，用于拓展国际业务。

盈利预测与投资评级：我们预计中信建投2026/27/28归母净利润分别为117/124/132亿元，同比+24%/+6%/+6%。截至2026年4月28日，公司股价分别对应2026E/27E/28E 1.83/1.67/1.52xPB ，高于行业平均（证券II（中信）指数）估值1.24xPB，分别处于近十年和近五年估值的9%、2%分位。公司ROE高于行业平均水平，我们看好公司境内境外投行业务的优势，并不断深化“四投联动”机制，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：权益市场波动带来业绩和估值的双重压力；宏观经济剧烈波动影响资本市场活跃度；资本市场监管趋严，对公司经营环境造成影响

目录

正文

1. 中信建投：定位精品投行

中信建投证券成立于2005年11月2日，是一家国内大型综合性投资银行，拥有雄厚的客户基础、卓越的投行品牌、均衡的业务结构和稳健的风控体系。公司前身由中信证券和中国建银投资设立，后经股权变更，北京国管中心与中央汇金分别获得中信和建银的股份，成为中信建投的最大股东。

截至2025年末，公司在全国30个省、市、自治区设有45家证券分公司及272家证券营业网点，并设有中信建投期货、中信建投资本管理、中信建投（国际）、中信建投投资、中信建投基金管理等5家子公司。公司2016年H股上市，2018年6月A股上市，成为第11家A+H两地上市的券商。

股东背景强大，国有资本实现控股。截至2025年末，北京国有资本运营管理有限公司（全资控股北京金融控股集团有限公司）和中央汇金作为公司最大股东，分别占据了36%和31%的股份。北京国管是由北京市国资委独家出资成立，是一家以国有资本的证券化和价值最大化为目标的投融资平台，投资了首钢集团、北汽集团、京能集团等大型国有企业。中央汇金根据国务院授权，对国有重点金融企业进行股权投资，旗下拥有多家券商，包括申万宏源、中金公司、银河证券、中信建投、信达证券、东兴证券等。

业绩行业排名前十，投行业务行业领先。2015年以来，中信建投营业收入和净利润均保持在行业前十的水平；2018年A股上市后，公司各项资产规模排名逐步提高，在同业间拥有不俗的综合竞争力。公司定位精品投行，债券承销和股票承销规模常年都位于行业领先地位，2016年以来股债承销规模稳定保持在前二。

中信建投ROE居于行业前列。公司资本运作能力较强，2015-2025年，公司ROE在7%-40%，始终高于行业平均水平，排名行业前四，在2019、2020年排名行业第一。我们认为公司ROE持续居于行业较高水平，一方面是由于公司杠杆率略高于其他同业，2015-2025年平均杠杆率为4倍，而行业平均杠杆率在3倍；另一方面是由于公司轻资产类业务，如投行、机构业务等收入占比较高，资产运作能力更强。

轻资产业务收入占比高，投行业务优势显著。公司财富管理业务包括证券经纪、两融、股票质押业务；投资银行业务包括股债承销及财务顾问；交易及机构客户服务业务包括股票、固收销售及交易、投资研究、PB及QFII、RQFII；投资管理业务包括资管、基金管理、私募股权。2015-2025年，公司轻资产业务收入（包括财富管理、投资管理、投行业务）占比超过55%，其中投行业务平均贡献度超过20%，远高于行业平均投行收入占比的11%，优势显著。

2. 公司业务特点及竞争力：深化“四投联动”机制

2.1. 投资银行业务：股债承销排名居前，重点布局并购重组

股权承销仍名列前茅，2025年境内境外承销规模大幅增长。公司股权承销能力稳居行业前列，2015-2025年公司累计境内股票承销规模排名行业第三名，股权承销市占从2015年的5%增长到2025年的11%。2023年8月证监会完善一二级市场逆周期调节机制，阶段性收紧IPO节奏，IPO发行速度有所放缓；在新“国九条”强调严把发行上市准入关、进一步完善发行制度、严格再融资审核把关的背景下，再融资规模已连续几年显著下滑。公司在境内市场整体投行业务缩水的背景下，市场份额由2023年的11%下滑至2024年的7%，但在2025年已恢复至11%，承销规模始终保持在行业前五，展现了公司在股权承销业务的实力和业内的认可度。

境外股权投行方面，随着境内投行发行节奏放缓，以及境内企业出海上市需求提升，公司近年来在香港股权投行有所发力，股权承销规模市占由2022年以前的不足2%提升至3%以上，排名由10名开外进入行业前8位。2025年公司完成港股股权承销规模102亿元，同比增长近3倍。

股票承揽能力出众，项目资源优质。公司承揽能力出众，在大项目和新经济方向持续发力，2025年协助中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行完成A股定增；深度服务国家创新体系，服务科技型企业股权融资项目22家，承销金额超300亿元，完成了中国铀业、天有为、强一股份、昂瑞微、恒坤新材等IPO项目；服务我国重点航空防务装备研制企业中航沈飞股权再融资项目。境外方面，作为联席保荐人，服务全球新能源龙头宁德时代的港股IPO项目，募集资金410亿港元，为近四年来港股最大IPO。

随着国内投行业务更聚焦优质科创企业，并向头部集中，我们认为公司通过提升全业务链服务能力与股票承揽承销的能力，投资银行业务有望继续保持行业领先。公司项目储备丰富，截至2025年末，公司在审A股IPO项目 30家，位居行业第3名；在审股权再融资项目（含可转债）14家，位居行业第4名。

公司债务融资业务稳居行业第二。自2015年以来，中信建投在债券承销业务方面稳步提升，2015-2025年债券承销金额复合增速为17%，市场份额保持在10%左右，稳居行业第二。公司在特色债权业务具有一定优势，2025年主承销绿色债券家数、金额均位居行业第3名；主承销科技创新公司债券家数、金额均位居行业第2名。协助工商银行率先落地首批科技创新债券，发行规模200亿元；服务葛洲坝集团发行首单长江经济带发展债券；协助国家电投集团发行蓝色碳中和类REITs项目。

权益承销收紧背景下，重点发力并购重组业务，进一步均衡投行业务结构。公司持续“以客户为中心”，深化“投研+投资+投行+投顾”四投联动机制，为企业提供覆盖发展全周期的综合金融解决方案。尽管自2016年9月，证监会修订重大资产重组管理办法以来，并购重组行业日趋艰难，但中信建投的并购重组业务仍取得良好业绩。随着2024年9月证监会发布“并购六条”，以及2025年6月证监会修订了《上市公司重大资产重组管理办法》，进一步释放了市场活力。2025年，A股上市公司合计完成重大资产重组项目80单，交易金额4706亿元。其中，中信建投完成12 单，位居行业第1名；交易金额1044亿元，位居行业第2名。公司在多项重大项目中担任独立财务顾问，包括中国船舶换股吸收合并中国重工、远达环保完成水电资产并购、赛力斯收购龙盛新能源、华海诚科收购衡所华威等代表项目。此外，公司也在大力发展跨境并购业务，助力中国企业“走出去”和外资“引进来”，2025年中信建投国际在香港市场参与并完成财务顾问类项目3单，其中公司协助奥瑞金收购中粮包装并完成私有化退市。

2.2. 财富管理：集中富裕地区，稳步推进财富管理转型

经纪业务表现平稳，低基数下买方投顾加速增长。公司主要网点集中在富裕地区，截至2025年末，中信建投下辖272家证券营业部，59%集中在较富裕的五省二市（北京、广东、江苏、上海、浙江、福建和山东），其中北京网点数 50 家，是北京地区营业网点最多的证券公司之一，为经纪及财富管理业务打下了扎实的客户基础。公司2025年实现财富管理板块收入82.21亿元，同比增长24%，其中经纪业务净收入68.55亿元，同比增长41%，与行业增速基本一致。

公司在保持传统业务稳定的同时，积极开拓财富管理转型。截至2025年末，公司客户总量突破1712万户，2025年新增开户数173万户。2018-2025年公司代销金融产品收入由1.4亿元增长至9.8亿元，复合增速32%，高于传统经纪业务复合增速的18%，占财富管理板块收入比重也由4%提升至12%。公司不断丰富金融产品谱系，健全全链条财富管理服务体系，着力打造专业买方投顾服务能力，非货保有规模增速居前。据基金业协会数据，截至2025年末，公司非货保有规模1729亿元，排名券商行业第5，2025年保有增长853亿元，增幅仅次于中信证券，排名券商第二。投顾业务方面，2025年末公司投顾服务覆盖109万人，同比增长72%，买方业务规模110亿元，同比增长190%，低基数下买方业务加速增长。

2.3. 资产管理业务：重回增长，较早布局主动管理

资产管理业务板块结束连续三年的下滑，重回增长。中信建投资产管理业务板块包括证券私募资管、控股中信建投基金、私募股权投资，分部报表口径下，2025年公司资产管理业务板块收入14亿元，同比+14%，结束了连续三年的下滑，重回增长。2025年末。公司客户资产管理受托资金规模5245亿元，同比增长6%。2025年末，中信建投基金管理规模1760亿元，同比增长24%；其中，公募规模1073亿元，同比+14%；专户规模687亿元，同比增长43%。

中信建投资本持续增长，项目退出比例高，回报率高。公司于2009年7月成立基金管理子公司中信建投资本，近年来聚焦人工智能、商业航天、未来材料、未来能源等前沿科技领域，2025年，中信建投资本完成项目投资35亿元，其中投资科技型企业60余家，投资金额超22亿元，既往已投项目中完成IPO上市2单；新增备案基金6只，完成基金扩募1只，新增规模合计78亿元，位居券商私募子公司第5名。2025年末，中信建投资本在管备案基金83只，管理规模超780亿元。

2.4. 机构及交易业务：风格稳健，权益敞口小；托管业务排名前列

权益类敞口偏小，风格稳健，2025年增配永续债。母公司口径下，2015-2025年公司权益类自营占比在3%-13%，2025年在公司已加大权益类仓位的背景下，公司权益类占比也仅为7%，远低于上市券商平均与其他大型券商（约10%）。公司风格稳健，近年来金融投资主要增配在其他权益工具与其他债权投资，截至2025年，公司其他权益工具规模为522亿元，同比增长252%，其中永续债增配301亿元，为主要增配方向；公司其他债权投资933亿元，同比+20%。

衍生品业务方面，公司拥有场外期权一级交易商资质，稳步推进场外期权、收益互换等场外衍生品业务，进一步丰富挂钩标的种类及收益结构，满足境内外客户个性化的风险管理及资产配置需求，为投资者提供多元化的全球衍生品资产配置解决方案。

托管外包业务保持稳健发展态势，排名行业前列。托管产品包括证券投资基金、基金公司资产管理计划、证券公司资产管理计划、期货公司资产管理计划及私募投资基金等各类产品，托管外包资产涵盖全市场投资标的。截至2025年末，公司主经纪商服务客户2.3万户，同比增长 25%；托管公募基金122 只，公募基金托管规模、数量均位居行业前 3 名。

2.5. 国际业务：成长迅速，投行业务在中资券商中排名靠前

中信建投国际成长迅速，投行业务在中资券商中排名靠前。公司于2012年7月成立子公司中信建投（国际）金融控股有限公司，并于2017及2021分别注资10及20亿港元，2025年8月，公司同意对子公司中信建投国际增资15亿港元，用于拓展国际业务，并已于2026年2月完成。中信建投国际成长迅速，截至2025年末，中信建投国际总资产602亿元，净资产51亿元。公司于2018年10月获批跨境业务，随着资本市场逐步放开，越来越多的券商将业务重心投向境外，打造境内境外联动的服务模式。无论是DR、境内外并购重组，均需要券商拥有广泛的海外分支机构，较强的境内外证券市场发行运作能力，优秀的清算能力。中信建投在港深耕多年，近年来受益于境内外资本市场环境改善，在跨境业务方面持续发力，尤其是投行业务排名居前。2025年中信建投国际营业收入同比增103%，净利润同比增长177%，明显高于行业平均水平，国际业务收入占比由2020年的1%提升至2025年的6%。公司平均ROE显著提升，由2020-2023年的4%左右提升至2024年、2025年的8%和19%。

公司近年来也在持续推进国际化布局，包括开展一带一路沿线调研，拓展海外投研覆盖，加强与海外监管机构、交易所和金融机构合作，探索长期合作机会。在牌照方面，推进全牌照布局，取得东南亚业务资质，并获得新加坡交易所衍生品交易资格以及港交所相关业务资格。

3. 投资建议

3.1. 盈利预测

基于假设：1）2026年一季度市场日均股基交易额为3.1万亿元，同比增长79%，基于监管鼓励中长期资金入市、资本市场改革逐步深化，我们预计市场交易量有望维持较高水平，预计2026E/27E/28E日均股基交易额为2.6/2.7/2.8万亿元，同比分别+27%/3%/3%；2）截至2026年一季度末，市场两融余额为2.6万亿元，基于市场维持活跃的假设，我们预计2026E/27E/28E行业融资融券余额为2.63/2.68/2.73万亿元，同比分别+5%/2%/2%。3）2025年以来境内股权类投行显著回暖，我们预计公司股权投行业务募资规模持续增长，2026E/27E/28E公司境内IPO募资规模分别同比增长47%/20%/20%。

我们预计中信建投2026E/27E/28E营业收入分别为277/291/307亿元，同比分别+19%/+5%/+5%；归母净利润分别为117/124/132亿元，同比+24%/+6%/+6%；对应EPS分别为1.51/1.60/1.71元，BVPS分别为11.91/13.09/14.33元。

3.2. 估值及投资建议

ROE高于行业平均，首次覆盖给予“买入”评级。截至2026年4月28日，公司股价分别对应2026E/27E/28E 1.83/1.67/1.52xPB，高于行业平均（证券II（中信）指数,CI005165）估值1.24xPB，分别处于近十年和近五年估值的9%、2%分位水平。公司ROE高于行业平均水平，我们看好公司境内境外投行业务的优势，并不断深化“四投联动”机制，预计公司2026年业绩延续较快增长，首次覆盖给予“买入”评级。

4. 风险提示

1）权益市场大幅波动：后续资本市场若大幅下跌，对券商板块及公司将带来业绩和估值的双重压力。

2）宏观经济复苏不及预期：宏观经济剧烈波动将直接影响资本市场活跃度，并且影响居民购买力及财富管理产品配置需求，进而造成公司收入下滑；

3）资本市场监管趋严：监管政策收紧或将对证券行业各项业务经营环境造成影响，进而导致公司面临业绩波动风险。

东吴非银 孙婷团队：孙婷、何婷、曹锟、欧旺杰、武欣姝、罗宇康

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