兴证策略张启尧团队：节后行情怎么看？

来源：市场资讯

　　来源：尧望后势

　　我们在《除了光，还有什么？》《AI：如果畏惧高山，还有哪些洼地？》两篇周报中强调，未来一段时间全球科技业绩和产业趋势密集催化的窗口期将持续，中美共振的焦点和亮点仍在于科技。在部分板块初现结构性过热后，我们从多个维度梳理并重点提示的国产算力等方向，也成为节前AI行情扩散的核心主线。

　　假期，巨头业绩公布后的美股科技映射，继续成为全球权益演绎的亮点，节后A股对此将如何反应？国内一季报披露完毕后，又会为市场提供哪些行情扩散的线索？

　　一、假期，美股科技映射成为全球权益的亮点

　　假期期间，巨头业绩公布后的美股科技映射，继续成为全球权益的亮点。五一假期期间（5/1-5/4），鲍威尔放鹰推后降息预期、美国3月PCE数据推升通胀担忧，美元和美债利率上行；中东局势不断反复，油价再度上行，贵金属下跌。全球权益涨跌互现，巨头业绩公布后的美股科技映射成为全球权益演绎的亮点，与科技关联度较高的韩股、台股、港股领涨全球。

　　背后，北美云厂商资本开支继续扩张、以及全球存储龙头业绩全面超预期，是美股科技映射的两大核心推动。一方面，近期四大北美CSP厂商集体上调26年资本开支指引，反映军备竞赛下，全球算力需求维持高增这一逻辑依然具备确定性，对全球相关AI硬件供应商的需求形成拉动；另一方面，继全球存储龙头SK海力士业绩大超预期后，近期公布财报的闪迪、希捷、美光等龙头业绩同样全面大超预期，进一步验证了AI驱动下存储板块的超级景气周期，并带动晶圆代工等扩产相关环节的景气预期。

　　未来一段时间，全球科技业绩和产业趋势密集催化的窗口期将持续，意味着全球共振的焦点和亮点，仍在于科技。一方面，5月美国科技巨头财报披露期继续，CPU、光模块、IDC等领域多家巨头业绩仍待公布，尤其是5月20日英伟达业绩的公布将再度成为市场关注的焦点。科技板块的景气在未来一段时间将迎来更多财报的验证和催化，意味着近期全球科技共振的模式或仍有望持续。

　　另一方面，5-6月将进入科技海外映射的核心窗口，又来到国内外科技板块胜率相对较高的阶段。5-6月是美国科技产业重要会议（WWDC、COMPUTEX、谷歌I/O开发者大会等）密集召开的阶段，新品和新技术发布的催化下，美股费城半导体指数在该阶段往往能够跑出季节性超额收益，也将对A股科技板块形成有效映射。

　　二、节后A股行情怎么看？

　　对于A股而言，随着假期期间美股科技对全球权益形成有效映射、叠加一季报继续验证相关方向业绩高增趋势，深度绑定海外科技巨头、与全球 AI 产业趋势高度共振的国内AI硬件产业链（以光通信、存储为代表）是映射最顺的方向，有望继续成为节后A股演绎的结构性亮点。

　　放眼整个5月，在全球科技产业亮点共振、地缘冲突影响钝化、特朗普访华等外部偏顺风的环境下，有利于科技成长的配置环境仍将延续。对于近期市场担心较多的拥挤度问题，我们认为当前更多的仍是“结构性过热”，并非制约科技成长行情大势的主要矛盾。

　　不过，在部分强势方向已经积累了相当程度的一致性共识、初现结构性过热后，拥挤度大概率将成为影响板块内部结构的主要矛盾。往后看，随着一季报提供景气线索、产业密集催化窗口来临，更重要的还是沿着景气和产业催化，挖掘当前拥挤度相对较低、性价比更高的细分领域。

　　首先，从拥挤度分布来看，当前更多的仍是“结构性过热”，并没有明显提示行情整体过热的信号。从热门行业的拥挤度分布来看，仅有少数细分板块的拥挤度来到较高水平，绝大多数板块的拥挤度仍处于中等甚至偏低的水平，意味着后续行情依然具备通过扩散持续演绎的基础。

　　其次，对于5月的配置而言，多数机构投资者认为未来一个月市场交易的主要矛盾将回归产业趋势，成长风格占优的共识也在强化。根据我们4.21-4.24对180+位本土核心机构投资者的调查，相较于3月普遍关注地缘冲突进展及其引发的“滞胀交易”和“衰退交易”，4月多数机构投资者的关注点已回归产业趋势（4月57% VS 3月7%），特朗普访华对于市场风险偏好的提振也受到更多关注。在这种背景下，成长风格占优的共识也在显著强化（16%→48%）。

　　此外，随着年中进入国内经济传统淡季，日历效应上，催化也将更偏向具备产业亮点的科技成长。一季度经济“开门红”、“金三银四”旺季过去后，5-6月进入国内经济传统淡季，宏观经济亮点减少，对于顺周期板块的支撑减弱，以涨价链为代表的顺周期板块超额收益往往会出现季节性回落，未来一段时间的催化或仍集中在中美产业亮点共振的科技成长。

　　最后，从一季报验证来看，当前景气高增可持续的领域依然是结构性的，集中在AI和出海拉动的TMT和中游制造板块，意味着在新的宏观共识到来之前，市场的景气共识可能仍将偏聚焦。26Q1全A非金融归母净利润累计同比增速重回两位数，验证A股整体盈利持续修复的趋势。但结构上表现依然分化，如果不考虑地缘带来的油价扰动，在新的宏观共识到来之前，AI和出海拉动的TMT和中游制造板块依然是当前能够验证的景气高增可持续的领域。

　　不过，对于科技成长内部而言，经历前期北美算力链的集中上涨后，市场对其未来一个月的预期转向高位震荡，向国产算力、先进制造作扩散的意愿在增强。对于近期上涨较多的北美算力链，接近六成的机构投资者认为未来一个月行情会转向高位震荡，对应北美算力链仅为未来一个月市场看好主线的第三位，而向国产算力、先进制造等低位科技成长作扩散的意愿在增强。

　　因此，对于5月而言，随着未来一段时间市场定价的主要矛盾转向产业趋势，叠加国内经济步入传统淡季、海外科技映射进入关键窗口，催化和亮点或仍将集中在中美产业趋势共振的科技成长。拥挤度并非制约后续科技成长行情大势的主要矛盾，产业链景气和进展的验证更加关键。但结构上，板块内部持续向低拥挤度的方向扩散，或将成为未来一段时间行情结构上更可持续的演绎方式。

　　结构上，沿着AI和出海两大方向作扩散。一方面，中美科技产业趋势共振窗口，继续沿着AI浪潮受益的方向作扩散；另一方面，经历海外地缘冲突带来的全球供给收缩后，中国制造业出口的出口竞争力正在进一步显现，有望成为未来一段时间、乃至全年国内宏观层面上的亮点，科技成长行情向低位出口链的扩散需要持续重视。

　　二、AI和出海：如何作扩散？

　　（一）AI：重视向国产算力&AIDC配套产业链的扩散，事件催化重视卫星产业链

　　首先，结合景气与市场预期，国产算力&AIDC配套产业链等上游算力内部的扩散，仍有望是科技行情后续共识度较高的方向。一方面，寒武纪、摩尔、沐曦等多家国产芯片龙头业绩确认拐点，成为受益于AI浪潮中预期差更大的方向，已经在带动国产算力链相对北美算力链补涨，后续来看仍具备较大补涨空间。另一方面，对于后续科技行情扩散方向，当前市场共识最强的领域也主要集中在业绩确定性更强的国产算力&AIDC配套产业链等上游算力内部的扩散，而对中下游软件应用的扩散共识相对偏低。

　　结合涨跌幅及26Q1净利润增速，继续重视算力行情向国产半导体产业链（封测、材料设备、GPU）以及AIDC基础设施环节（电力电网、算力租赁）的扩散。

　　其次，以计算机为代表的中游环节景气边际改善趋势确认，有望成为后续科技行情扩散中预期差更大的细分领域。从一季报业绩来看，部分中游技术&软件服务环节受益于AI技术落地，景气边际改善的趋势正在迎来确认，包括办公软件、安防、云服务、网络安全等领域，有望成为后续科技行情扩散中预期差更大的方向。

　　最后，从事件催化来看，5月全球商业航天进入超级催化窗口，海外SpaceX冲刺IPO+国内可回收火箭首飞，重视其对卫星通信产业链的催化。

　　（二）出海：重视供应链重构、能源安全&AI带动的新能源需求、AI上游设备、文化&技术等出海链机会

　　A股上市公司出海持续提速，全球竞争力不断加强。一方面，2025年A股上市公司海外营收占比由前值14.8%大幅扩张至16.9%，出海进程持续提速；另一方面，2025年A股上市公司海外毛利率由前值27.4%上升至27.63%，且远高于整体毛利率的23.31%，全球竞争力提升带来的海外议价能力不断加强。

　　往后看，经历海外地缘冲突带来的全球供给收缩后，中国制造业出口的出口竞争力正在进一步显现，有望成为未来一段时间、乃至全年国内宏观层面上的亮点，科技成长行情向低位出口链的扩散需要持续重视。本轮供应链冲击后，中国制造业优势“量价齐升”的优势来自以下三个方面：量上，1）自主与多元清洁的能源体系，将有效对冲高油价带来的成本冲击，并承接全球能源安全领域的新增需求；2）完备齐全的产业链与强大的供应链韧性，能够替代高耗能、高能源依赖国家的产业与出口份额；价上，3）优势制造业出口竞争力持续提升，带动全球定价权与议价能力增强，当前国内中游制造业的成本传导与对外顺价能力已远超以往。

　　综合海外需求、海外毛利率、净利润增速等多维度因素，并结合本轮以来涨跌幅，筛选出海链的扩散方向，包括供应链重构机会（工程机械、摩托车、商用车、农化制品、化学制品）、能源安全&AI带动的新能源需求（电池储能、电网、电机）、AI上游设备出海（燃机、PCB设备、工业自动化设备）、文化&技术出海（游戏、创新药）等细分方向。

　　风险提示

　　经济数据波动，政策宽松低于预期，美联储降息不及预期，地缘局势升级等．