林园投资违规打新被责令整改，监管再敲网下打新警钟

来源：第一财经

　　林园投资在去年12月开展的新股网下询价和配售业务网下投资者自律检查中，存在定价依据不充分，首次公开发行证券研究机制、研究报告撰写和审批机制不完善等十项违规行为。

　　中国证券业协会（下称“证券业协会”）对深圳市林园投资管理有限责任公司（下称“林园投资”）的一纸自律监管文件，让这家老牌私募网下打新存在的多项违规行为暴露无遗。

　　这份《关于对深圳市林园投资管理有限责任公司采取责令改正以及要求参加合规教育的自律措施决定》（下称《决定书》）显示，林园投资在去年12月开展的新股网下询价和配售业务网下投资者自律检查中，存在定价依据不充分，首次公开发行证券研究机制、研究报告撰写和审批机制不完善等十项违规行为。

　　证券业协会要求林园投资需在5月29日之前安排相关责任人员完成证券业协会的合规教育课程并报告整改结果，否则可能被进一步采取有关自律措施。

　　林园投资因违规打新被“点名”在私募行业并非个例。第一财经梳理发现，近一年以来证券业协会、三大交易所已多次对违规打新的私募采取警示、责令改正等自律措施，还有部分私募被暂时“拉黑”。

　　林园投资多项违规

　　林园投资是国内知名的百亿级主观多头私募，成立于2006年。官网显示，林园投资是国内最早开展私募基金业务的公司之一，也是中国首批获得私募基金管理牌照的机构之一。

　　证券业协会此次披露的文件显示，林园投资多项行为违反了网下打新规则。

　　2025年3月，证券业协会修订发布的《首次公开发行证券网下投资者管理规则》（下称《管理规则》）明确规定，网下机构投资者应建立首发证券研究机制、研究报告撰写和审批机制，坚持科学、独立、客观、审慎的原则开展首发证券研究和研究报告撰写工作，采用严谨的研究方法和分析逻辑，建立必要的估值定价模型，对发行人投资价值等进行深入分析，基于合理的数据基础和事实依据撰写首发证券研究报告，审慎提出研究结论，合理确定首发证券价格或价格区间，并严格履行研究报告审批机制。

　　根据协会通报，存在定价依据不充分，首次公开发行证券研究机制、研究报告撰写和审批机制不完善等十项违规行为。

　　在研究定价上，林园投资股研究报告审批机制执行不到位，实践中，未对新股研究报告进行审批。新股研究报告盈利预测、估值分析、估值结论主要参考主承销商投价报告，并在投价报告估值区间上限基础上上浮一定比例确定报价区间。定价会议纪要未充分有力支持最终报价结果，逻辑推导过程不完整，缺少估值参数详细说明，会议纪要中记录的个别小组成员提出的论据观点与其建议价格存在不一致的情形，个别定价会议纪要记录的价格区间与研究报告建议价格区间存在不一致的情形，个别项目定价会议纪要中记录的拟申购价格与向证券交易所网下申购平台提交的拟申购价格存在不一致的情形。

　　证券业协会还指出，林园投资内部制度对于新股研究报告的审批机制仅作出原则性规定，未对执行层面作出细化规定。同时，林园投资内部制度未体现对新股报价客观性、审慎性进行回溯验证的相关要求，亦未对报价客观性、审慎性进行回溯验证。

　　为了确保相关工作人员在询价过程中保持独立、客观，《管理规则》要求网下机构投资者建立完善的通讯工具管控制度，但林园投资在这方面存在明显漏洞。

　　决定书显示，林园投资内部制度未明确询价当日交易时段存取通讯设备的要求，针对因出差、请假等特定情形导致无法执行移动通讯设备管控要求的报价知悉人员，内部制度未对有效防范报价信息泄露作出妥善安排。同时，询价当天交易时间段，未对参与新股研究、部分报价知悉人员采取通讯设备管控措施，未见通讯设备存取记录，通讯设备管控记录不完整。

　　值得关注的是，证券业协会指出林园投资部分新股定价小组成员同时兼任关联公司的新股定价小组成员，存在人员、信息隔离不到位的问题。

　　近年来林园投资业绩表现不佳。私募排排网显示，2025年该公司旗下多只产品收益率为负，其中林园投资21号、林园投资29号等产品收益率低于-10%。今年以来该公司业绩继续承压，例如林园投资21号，截至4月24日今年来收益为-14.06%，跑输沪深300同期3.01%的表现。

　　监管敲响警钟

　　网下打新定价依据不充分、内部管理制度不完善等环节，已经成为当前私募打新违规行为的“重灾区”。

　　定价环节存在的问题尤为突出。证券业协会官网披露的文件显示，除林园投资外，近一年来被“点名”的7家私募均存在定价依据不充分的问题。

　　去年10月，上海拓牌私募基金管理有限公司（下称“拓牌私募”）被发现其研究报告未仔细研究新股公司基本面，在新股估值与定价过程中主要参考过往报价经验，按照投价报告的估值区间上限，在此基础上上调10%至15%确定新股估值区间上限，再根据市场行情，按照投价报告估值上限，在此基础上上调12%至13%确定最终定价。拓牌私募甚至仅通过微信群沟通每只新股报价，且最终申报价格由董事长一人确定，未履行集体决策程序。

　　在管理制度上，《管理规则》明确要求网下机构投资者应制定完善的合规管理制度、风险管理制度、通讯工具管控制度、工作底稿存档制度等。从监管披露的文件来看，私募在这些制度上可谓“漏洞百出”。

　　比如针对通讯工具管控制度存在的问题，在林园投资之前已经有盈峰资本管理有限公司、上海辰翔私募基金管理有限公司、拓牌私募等多家公司被监管“点名”。

　　甚至还有私募因内部管理制度不完善，出现了提前泄露报价的行为。今年2月，上交所披露的文件显示，广州一本投资管理有限公司在参与首次公开发行证券网下询价过程中，出现了“在发行价格确定前向其他网下投资者泄露报价信息，导致当事人与其他投资者出现报价高度一致情况，对询价秩序造成一定影响”的情况。

　　一位私募从业人员告诉第一财经，现在A股打新可以算是“稳赚不赔”，所以私募参与非常积极，部分机构为了“抢份额”会忽视建立扎实投研和内控机制的必要性。该人士认为，监管公示的案例是在给行业敲警钟，强调打新并不是无风险套利的机会，真正要比拼的是制度建设和内部管理能力。