发了94亿美元奖金，人均268万这家你没听过的公司把高盛甩在身后

文/债市邦

彭博的一个报导震惊了华尔街，一家叫Jane Street的公司，2025年薪酬池达到94亿美元。全公司约3500人，人均拿到268万美元——是高盛人均薪酬的6.7倍。

在全球企业的人均盈利排名，仅次于币圈的hyperliquid、tether和onlyfans(狗头)等企业。

它做的是最古老、最枯燥的生意：做市。就是在市场里不断地挂出买价和卖价，赚中间那点差价。

但它一年做出了396亿美元的净交易收入，超过摩根大通的整个Markets部门，超过高盛交易业务，超过花旗。

一、从2000年的四人小作坊，到华尔街最赚钱的机器

2000年，四个从费城量化交易公司出走的人，在曼哈顿租了一间小办公室。起家业务是ADR套利——就是盯着同一家公司在不同市场挂出的轻微价差，毫秒级进出。

当时这个生意竞争激烈、利润薄，不少大机构都不屑一顾。但Jane Street从这里学到了一件事：

速度、算法、一篮子资产的实时定价，这三件事加在一起，是真正的能力。

真正的转折点是ETF的大爆发。从2010年代中期开始，全球被动投资浪潮席卷，ETF规模指数级增长。Jane Street成为这个市场最大的做市商。

到2023年，Jane Street占全美ETF交易量约14%、欧洲ETF约20%，在债券ETF的一级市场，份额高达41%。

它早不只做ETF了，但ETF始终是整个机器的引擎。

二、商业模式拆解：做市是怎么赚钱的

做市商（Market Maker）是市场里的"批发商"。

你想在OTC场外市场买某只股票或债券，它同时挂出买价和卖价，两边吃单，赚中间那个点差（bid-ask spread）。

这个点差的利润极薄，但乘以足够大的交易量，数字就很可观。Jane Street月均股票交易量超过2万亿美元，月均债券交易量超过2300亿美元。

做市的本质，是用速度换确定性。不需要判断市场涨跌，只需要在所有参与者里报出最合理的价格，然后做好做市证券的库存管理。

但ETF做市比普通做市复杂得多。一只ETF背后是一篮子证券，你给ETF报价的同时，要对成百上千只成分股同时对冲——这需要超高速的多资产实时定价系统。

这就是为什么ETF做市有天然的壁垒：系统越复杂，能做的人越少，剩下来的人能赚的钱越多。

三、为什么Jane Street能在高盛的地盘上胜出

这是有趣的问题。高盛这些头部机构不是没有做市业务，摩根大通也有。那这个2000年才成立的Jane Street靠什么打赢了它们？

第一，专注于细分赛道，不铺摊子。

投行的做市部门要同时服务客户关系、融资业务、并购顾问。做市的头寸有时要让路给客户需求，或者受合规限制收缩。Jane Street没有别的业务，不做投行、不做研究、不做财富管理。

所有资源只干一件事：用最快的速度，报出最合理的价格。

这听起来简单，但在一个什么都做的大机构里，"只干一件事"几乎不可能。

第二，算法替代了关系网络。

传统做市商在公司债、高收益债这类流动性差的资产上，报价流程是：交易员打几个电话，问问对手盘意愿，报一个宽价差，保证稳赚。

这速度慢，价差厚，但主要靠人脉和品牌，大机构天然占优。

Jane Street的打法是：把公司债和债券ETF捆在一起做套利。你要卖一只债券ETF，它立刻在底层市场算出每一只成分债的公允价值，用算法对冲，报出比传统投行窄得多的价差，抢走交易量。

支撑这套系统的，是它从2005年就开始押注的技术架构——把整个公司统一在一门对逻辑错误极度敏感的编程语言上。

在高频做市里，一个bug能在毫秒间亏掉几千万，系统的严谨性直接就是风控能力。到2025年代码库超过3000万行，这是20年砸进去才出来的壁垒，不是花钱就能买来的。

第三，监管限制了大机构的垄断效应。

投行做市是重资产模式，需要大量资本持有库存。巴塞尔III、沃尔克规则收紧之后，投行的自营和做市库存被大幅压缩。

Jane Street反而在这波监管收紧里扩张——因为它的做市依赖速度和算法，不依赖资产负债表规模。传统投行退出的地方，恰好是它填进去的地方。

现在中国无论银行还证券公司，头部机构的集聚效应越来越强，中小机构的生存空间越来越小，行业格局存在一定的改善空间。一花独放不是春。

第四，激励机制让它在人才密度上形成代差。

Jane Street面试不看金融背景，不要MBA，考的是在不完整信息下快速估算期望值的能力。更关键的是，所有人的奖金都跟公司总利润挂钩，不跟个人P&L挂钩。

没有人为了自己的年终奖赌一把，没有信息藏着不共享，内部没有团队割裂。这套机制的结果是：离职率只有6%，华尔街平均水平的零头。

高盛用"职级+个人排名"留人，Jane Street用"做大蛋糕一起分"留人。两套逻辑在人才稀缺的市场里，结果差距越来越大。

五、中国的启示：6万亿ETF市场，谁来接这根棒

把镜头拉回中国。

2025年底，中国ETF总规模突破6万亿元人民币。从2019年不足1万亿，到现在，五年六倍。而且还在加速：2025年一年内完成了三级跳，每四个月跨一个万亿台阶。

债券ETF规模从1000亿增长到超过2000亿，科创债ETF成了新风口。跨境ETF、商品ETF同步扩容。

但问题也来了——中国的ETF做市，目前是头部高度集中的格局。华泰、中信、申万宏源等头部券商吃掉大头份额，大多数中小券商投入产出比不划算，参与深度有限。

信用债ETF做市更是几乎空白。底层是公司债、信用债，定价复杂，对实时算法要求极高，传统券商靠人工报价的方式，完全没法上规模。

Jane Street模式对中国市场留下的重要启示：

启示一：做市的壁垒在系统，不在牌照。

拿到做市资格只是入门。Jane Street的护城河是20年积累的算法架构——用代码做到传统投行用关系做不到的事：更窄的价差，更快的响应，更精准的风控。

启示二：信用债做市，真正的蓝海在这里。

A股ETF做市竞争已经激烈，但债券ETF、信用债做市仍处于早期。Jane Street的核心逻辑正是：传统投行不愿意搭系统做的地方，恰恰是做市利润最厚的地方。中国科创债ETF、REITs等品种的做市，还没有真正的技术型专业做市商入场。

启示三：别在所有赛道铺开，选一条砸深。

Jane Street不做投行、不做研究、不做财富管理。中国中小券商在所有业务线被头部和互联网平台夹击的今天，与其全面防御，不如选一个专业细分领域——ETF做市、北交所流动性、固收做市——把系统和团队砸十年，先在这一条线做出不可替代性。

不过Jane Street前面也摊上了麻烦。印度证监会指控它在Nifty期权上操纵市场，冻结约5.7亿美元。

它的套路被还原为"上午拉底层股票、下午砸盘吃期权收益"。Jane Street否认，称这是标准套利。

争议先放一边。这件事本身说明了一个问题：当一家做市商大到能用自己的资金头寸影响指数走势，它和"提供流动性"之间的边界，就开始模糊了。

监管跟不跟得上，是另一道难题。

但对中国金融行业来说，Jane Street最值得学的，不是它有多赚钱，而是它在三件事上做到了长期的专业专注：

押注ETF这个新物种、押注系统能力而非关系网络、押注集体激励而非个人排名。

真正的壁垒，从来不是规模，是别人不愿意花十年干的脏活。