万达十年，三赌三输。

你敢信吗，当年喊出“一个亿小目标”的王健林，如今连自家的万达电影都守不住了。2026年4月20号，A股原来的万达电影正式更名如意电影，王健林彻底失去了这家公司的实际控制权。这事其实两年前就成定局，2024年如意系就已经拿下万达投资的全资控股权，只是一直没完成更名流程。现在全国七百多家万达影城还暂时挂着旧招牌，算是留给老王最后的念想。

从2016年豪气吃下好莱坞传奇影业，到2026年彻底交出电影业务，刚好整整十年。这十年里王健林一路断臂求生，每一步关键选择都踩错了点，连赌三次连输三次，说出来全是遗憾。

2015年1月，万达院线登陆深交所，开盘没多久就封涨停，接下来连着十几个交易日涨停，一路摸到248块六毛六，市盈率直接干到148倍。在外人看来这简直是天上掉馅饼的大好事，可老王根本没把这点涨幅放在心上。对他来说一个亿都是小目标，万达电影一年才80亿营收，就是整个万达体系里的边角料。

他真正的心头肉，是当时在港股上市的万达商业。2014年底万达商业在港交所IPO，募资313亿港元，是当年港股最大的新项目，结果上市首日直接破发。六百多个交易日里，一半以上时间股价都低于发行价，最低跌到31.1港元，还不到发行价的七成。

当时万达商业一年净利润有三百多亿人民币，市盈率最低居然才4.62倍，连港股平均市盈率的一半都不到。港股投资者觉得商业地产已经进入成熟期，租金增长空间有限，再加万达家族企业属性强，关联交易多透明度不够，不肯给高估值太正常。

可老王不接受这个结果，他觉得自己早就不是传统地产商，是商业运营管理商，内地市场还有很大开发潜力，估值绝对被严重低估了。这边主力资产被踩进泥里，那边边角料被捧上天，一边港股投资者冷眼相待，一边A股股民疯狂追捧，换谁都忍不了。

老王直接拍板，私有化退市回A股重新上市。当时公开说就是因为市值低于净资产，对不起股东，必须回去。这里头的小心思也不难懂，2015年A股商业地产行业平均市盈率超过30倍，要是万达商业成功回A，三百亿年利润对应的市值能突破九千亿。

老王当时持股大概五成，回A成功的话个人身价直接翻三倍还多，坐稳国内首富不说，冲击世界首富都不是痴人说梦。当时分众传媒、360从海外退市回A，市值都涨了五六倍，成功先例就摆在眼前，换谁都想试试。

为了完成私有化，老王给港股股东开出的价格是52.8港元每股，比发行价溢价10%，比当时市场价溢价差不多70%。这么大一笔钱老王根本没打算自己出，拉了九家境内外机构投了三百多亿港元，签了对赌协议。

协议要求2018年8月31日之前必须完成A股主板上市，到期没成，万达集团要连本带利回购所有股份，境内投资者年化利息12%，境外10%，算下来光利息就三四十亿，连本带利要还四百一十多亿。说白了这份对赌就是高息借款，老王当时盘算得清清楚楚，回A圈到的钱足够还债，相当于A股股民帮他买单，还能送他登顶首富。

当时监管对中概股回归态度友好，老王判断排队一两年就能上市，所以才敢把对赌期限定在两年。谁能想到，刚从港股完成退市，所有节奏就全错了。

2016年9月万达从港交所正式除牌，才过三个月，房住不炒的政策定调，之后A股IPO大门直接对房地产企业关上了。本来还想着剥离地产业务，以纯商管的身份冲击上市，没到半年，一场监管排查直接断了万达的所有念想。

当时国内外汇储备两年多缩水了将近一万亿美元，大量中资企业海外并购非理性投资，监管要求排查包括万达在内的五家企业的融资风险。万达刚好全中，海外投资全是影视、院线、俱乐部这些监管点名的非主业领域，光影视板块就花了快一百亿美元。

这些钱还不是万达的自有资金，大多是用国内资产抵押做的内保外贷，收进来的项目还连年亏钱，AMC亏，传奇影业也亏，风险全留在国内。结果就是万达的信贷全面收紧，融资窗口直接关闭，股债双杀之下，资金链瞬间绷紧。

老王没办法只能断臂求生，2017年7月把13个文旅项目和77家酒店打包卖给融创和富力，一共回笼了637.5亿现金。可经过这一轮排查，万达已经被打上高风险高杠杆非理性投资的标签，A股根本不接受这样的企业上市。

眼看着2018年对赌到期，四百多亿的回购款老王根本拿不出来，被逼到墙角只能再找新的投资方。2018年1月，万达商管引进腾讯、苏宁、京东、融创四家战投，一共拿到340亿港元，接走了原来机构手里14%的股份。

老王又签下一份新对赌，承诺2023年10月之前完成上市，到期不成就连本带利按8%年化回购，说白了就是用新投资人的钱还旧债，把对赌的雷往后拖了五年。为了上市，老王也拼尽了全力，承诺两年内剥离所有地产业务，不再开发新项目，还把原来的万达商业拆成万达地产和万达商管，拿轻资产的万达商管当上市主体。

可惜这些努力还是没能得到认可，监管有两点核心疑虑，一是拆分之后万达商管四分之三的收入还是来自母公司，本质还是依托地产，所谓轻资产只是换了个壳。二是疫情冲击线下商业，租金客流量大跌，财务数据持续恶化，市场和监管都不看好它的盈利前景。

万达商管的上市计划一拖再拖，到2021年老王彻底死了心，主动撤回了A股IPO申请，转而去谋划港股上市。说起来也是造化弄人，当年万达从港股退市之后，港股地产板块涨了一年多牛市，后来商管个股又炒出了超高估值，要是能顺利上市，就能卖股还债解除对赌，万达至少还留着主动权。

可退市容易再上市哪有那么简单，当年对四大战投承诺的是回A股，现在改去港股，要稳住债主就得拿出真金白银的筹码，万达电影就是老王不得不交出去的那步棋。整整十年过去，老王的三次豪赌全输了，结局让人唏嘘。

参考资料：第一财经 《万达商业回A沉浮记》