扣非净利大跌超52%，中兴陷入“规模陷阱”

来源：侃见财经

AI的全面爆发，催生了“光模块”领域的爆发式行情。

站在AI算力赛道风口上的相关企业，都受到了资本市场的热捧。而比“光模块”行情更早启动的算力与云计算板块，则开始出现大幅分化。

4月28日晚，工业富联披露一季报，财报显示，公司季度营收达2510.78亿元，同比增长56.52%；归母净利润105.95亿元，同比增长102.55%，至此，工业富联已连续三个季度净利润突破百亿元。

对于业绩快速增长的原因，工业富联表示，受益于AI算力需求持续爆发，公司在核心客户的市场份额稳步提升，同时云服务商业务表现亮眼，共同推动整体营业收入增长；与此同时，公司产品结构持续优化，主营业务经营效益实现稳步提升。

而在此之前，中兴通讯也发布了一季度财报。财报数据显示，公司一季度实现营收349.88亿元，同比增长6.13%，营收规模创历史新高；但净利润13.10亿元，同比下降46.58%；扣非净利润9.36亿元，同比下滑幅度更是达到52.16%。

结合财报呈现的增收不增利数据来看，公司规模扩张与盈利水平不匹配的问题正在持续凸显。由此可见，中兴通讯“规模陷阱”的问题已愈发突出。

从财报数据能够看到，公司毛利率水平持续承压走弱，已从2023年的峰值41.53%，下滑至当期的28.28%。而衡量企业盈利质量的核心指标——经营性现金流净额，也连续八个季度同比下滑，当期更是由正转负，跌至-19.79亿元，盈利造血能力出现明显弱化。

众所周知，规模扩张带来的经营压力具备几个典型特征：营收增长主要依托低毛利率的新业务拉动；新业务在上下游产业链中话语权较弱，伴随存货与应收账款大幅增加，经营现金流持续走弱；盈利空间持续收窄，企业需要通过人员优化、成本管控维持利润水平；业务体量不断扩张，但技术壁垒、市场议价能力并未得到实质性提升。

事实上，中兴通讯对于规模扩张带来的经营压力并不陌生。早在2012年，公司便曾在海外市场采取激进的价格策略抢占订单，最终导致当年业绩出现大额亏损，行业普遍认为，彼时规模化扩张的发展路线遭遇了阶段性挫折。

规模扩张最值得警惕的问题，并不在于企业短期亏损规模，而是容易形成表面化的增长假象：账面营收持续上行，企业可以对外传递业务扩张的成长逻辑，但从财报核心数据来看，企业内生造血能力正在不断弱化。

梳理中兴通讯管理层去年以来的公开对外表述能够发现，公司对外传递的经营叙事和财报实际表现存在明显偏差：一方面侧重披露营收规模增长，释放业务成长乐观预期；另一方面着重强调技术研发与产业布局，淡化盈利端持续走弱的现状。

作为头部AI基建企业，工业富联、中兴通讯这类公司始终处于市场关注的焦点。

在上一轮AI行情中，工业富联市值成功突破万亿元门槛，中兴通讯股价也创下历史新高。在产业快速发展、企业业绩逐步兑现的背景下，资本市场投资逻辑逐步回归业绩基本面。

相较于AI产业爆发初期，市场重点看重业务成长想象空间，如今产业链相关企业，已经进入业绩兑现、基本面验证的关键周期。

此前，中兴通讯一直对外强调AI赛道的广阔潜力、算力业务的高速增长、收入结构多元化等发展亮点，但营收与净利润严重背离的财报表现，难以获得资本市场的持续认可。

目前，中兴通讯算力业务收入占比已达27%，成为公司第二大业务支柱，但从当期财务数据来看，该业务并未有效带动公司整体盈利水平提高。

侃见财经曾在《方榕掌舵首年，中兴净利大跌超33%》一文中提到，当前算力产业高度契合微笑曲线理论。

上游核心零部件厂商、下游大型云服务厂商瓜分了产业链绝大部分利润，而中兴通讯这类处于产业链中游的服务器整机制造商，只能在上下游的双重挤压下赚取微薄利润，甚至为了抢占市场份额不得不开展低价竞争。

在中兴通讯业绩说明会上，公司管理层曾提出多项提升算力业务盈利能力的策略，包括依托规模化降本、从销售单一硬件转向提供行业解决方案、提升自研零部件占比等。

从理论层面来看，规模效应是制造业实现盈利提升的通用逻辑，出货量越大，单位固定成本被进一步摊薄，对上游供应链的议价能力也会增强，毛利率自然会随之提升。但这套发展逻辑，在竞争极度白热化的国内服务器整机市场，落地效果存在较大不确定性。

国内服务器行业龙头浪潮信息，去年营收突破1600亿元，创下历史新高，但受制于产业链中游的弱势地位，公司毛利率仅4.88%，较两年前跌幅超50%，而彼时公司营收规模还不足当前的二分之一。这意味着，在红海竞争市场中，企业想要扩大业务规模，往往需要采取以价换量的经营策略，而这一模式会进一步压缩整体盈利空间。

从销售硬件产品转向提供综合解决方案，固然是ICT行业转型升级的核心方向，但目前中兴通讯深度合作的互联网头部企业，大多拥有自建的专业技术团队，普遍不需要企业提供“交钥匙”式全套解决方案。

此外，开展解决方案业务需要投入高额前置成本，企业需要投入大量人力进行深度行业调研、客户需求分析，且不同行业乃至不同客户往往需要定制化开发，业务模式难以快速复制放量。这种重投入的运营模式，对于当前现金流、盈利能力双双承压的中兴通讯而言，会进一步加重经营负担。

提升自研零部件占比也面临同样困境，以AI芯片为例，从产品设计、流片测试，到获得市场认可、实现全面商用，是一个长周期、高投入、高风险的过程，结合中兴通讯当期财务现状来看，很难持续支撑这类长期重资产研发项目。

更关键的是，AI算力核心零部件市场格局正在快速固化，海外英伟达、国内华为等企业已占据核心生态优势，中兴通讯此时入局相关领域，已错过行业发展的最佳窗口期。

受现金流偏紧、盈利能力持续走弱影响，中兴通讯开启人员结构优化，同时对研发相关投入进行收缩管控。

财报数据显示，2022年至2025年，公司员工数量从74811人降至65095人，三年间净减少9716人。

研发支出方面，中兴通讯2024年、2025年连续两年出现下滑，2025年一季度研发投入同比继续下降，降幅达17.5%。即便在持续控费降本的背景下，公司净利润依旧出现大幅下滑，足以反映企业当前面临的经营压力。对于AI赛道科技企业而言，研发投入收缩，并非长期良性发展信号。

从行业影响力来看，业务布局趋于保守，也让公司行业竞争优势逐步弱化。

2021年，中兴通讯5G行业必要标准专利数量位列全球第三，目前该排名已下滑至全球第五。在Brand Finance发布的全球通讯基础设施品牌价值排行榜中，中兴通讯也从2021年的第五名滑落至第八名，品牌价值从38.46亿美元缩水至25亿美元。

行业排名持续下滑，是公司近年经营变化的直观体现。

反映在资本市场层面，中兴通讯在A股申万通信一级行业指数中的权重，也从五年前的超16%、位列行业第一，降至如今的不足4%、排名行业第五。

当下，AI基建板块已迎来深度分化，中兴通讯虽把握住AI产业发展大趋势，但业务布局偏向行业门槛偏低、利润空间有限的细分领域。这也导致传统通信业务的竞争优势，随着5G建设需求退潮不断弱化；新增算力业务不仅未能填补盈利缺口，还持续加重了企业经营压力。

从当前财报对比能够清晰地看到，工业富联实现业绩稳步上行，营收与净利润同步大幅增长；而中兴通讯则呈现营收扩张、净利润大幅下滑的走势，财务数据释放出值得关注的经营信号。

侃见财经认为，对于AI基建类企业而言，稳定的研发投入与持续技术迭代，是立足行业的根本，也是长期市场竞争的核心底气；与此同时，企业业务赛道与发展方向的选择，更是对管理层战略判断的重大考验。结合中兴通讯近两年公开财报与经营动作来看，公司当前战略落地效果、成长兑现度仍有较大提升空间。