乙肝第一股，毛利率高达93%！

高毛利率的生意，业绩的可持续性绝对是一大考验。

尤其医美、消费这两个领域，经常有高毛利率企业，最典型的如爱美客、茅台，毛利率常年在90%以上。

不过，2025年这几个行业标杆都栽了跟头！爱美客，曾经一度靠着玻尿酸“躺赚”，但2025公司营收、净利润分别同比下降19%、34%；茅台，同期营收、净利润分别同比下滑约1.2%、4.5%，上市20多年业绩首降！

然而，同样是做高毛利生意的特宝生物，稳稳经受住了考验！

派格宾撑起“门面”

特宝生物来自厦门，手握一款核心药物派格宾，用于治疗乙肝。按理说，这样一家药企聚焦的既不是肿瘤，也不是糖尿病、痛风这种内分泌热门领域，本该“平平无奇”，可偏偏公司业绩很好。

2020年-2025年，特宝生物营收从7.94亿攀升至36.96亿，年复合增速达36%；同期净利润从1.17亿增至10.31亿，年均增长率超54%。五年内，公司没有出现业绩滑坡。

还有特宝生物的盈利能力，毛利率常年维持在约90%的水平，与开头提到的爱美客、茅台比肩。同时，随着营收规模的扩大摊薄了销售费用率，公司净利率逐步提升，从2020年的14.68%增长到2025年的27.90%。

各个亮眼的财务指标背后，是特宝生物靠着这一款乙肝药物派格宾“包打天下”，撑起整个经营版图。

其实，乙肝药物的受众群体挺大的。据调查，我国现有慢性乙肝感染者约7500万人，存量市场巨大，约占全球总感染人数的三分之一。而且，我国每年还会新增近100万感染者，增量也很稳定。

可是，乙肝患者的诊断率和治疗率比较低。2020年我国乙肝感染者的诊断率只有58.78%，约3000万人不知道自己感染了乙肝；符合抗病毒治疗的患者中，仅17.33%接受了治疗，还有超1500万患者未经治疗。

当前，治疗乙肝的主流药物主要有两种。一种是核苷酸类药物，虽然能抑制病毒复制，但需要长期服药，自行停药容易病情反弹，而且很难实现临床治愈；另一种是长效干扰素，既能抑制病毒复制，又能增强人体免疫力，有较大机会实现乙肝的临床治愈。

更重要的是，长效干扰素在临床防治指南中的地位越来越高，简直是一路逆袭。

2010年那会，它还只是乙肝抗病毒治疗的可选药物之一，“可有可无”。到了2022年，随着乙肝治疗目标从“病毒控制”转向“临床治愈”，长效干扰素被确立为乙肝临床治愈的基石药物，地位直接飙升，成为医生和患者的首选。

而特宝生物的派格宾，刚好抓住了这个机遇，2016年上市可谓“生逢其时”。

这款药打破了国外垄断，是我国更是全球首个40KD聚乙二醇干扰素a-2b注射液，凭借性价比优势，快速打开了慢性乙肝抗病毒治疗市场。

从销量就能看出它的爆发力。上市首年，派格宾就卖出了0.72亿，站稳了脚跟。之后其一路开挂，2020年营收达到4.6亿，2025年更是直接冲到30.91亿，同比增长超26%。

2025年，单是派格宾就占了特宝生物总营收的83.65%，说其是“单品撑起整个公司”，一点都不夸张。截至4月24日，公司市值已接近250亿。

跨过集采、竞争两座“大山”

成绩，只是代表过去。

前面说过，高毛利率的生意，最考验的就是业绩增长的可持续性。对于医药公司来说，竞争和集采就是压在经营上的“两座大山”，只要能跨过这两座山，后续经营基本就能一路顺风。

而特宝生物，恰恰在这两点上，都做到了“无懈可击”。

先看竞争格局，特宝生物几乎是一家独大，根本不用焦虑。

之前国内乙肝长效干扰素市场还有三款产品：默沙东的佩乐能、罗氏的派罗欣，以及特宝生物的派格宾。但近几年，默沙东、罗氏的两款外资产品陆续退出我国市场，就连国内的凯因科技，也撤回了长效干扰素的上市申请。

短期内，国内再也没有任何一款长效干扰素能和派格宾抗衡，派格宾直接占据了近95%的市场份额，形成垄断优势。

那么，既然同类型药物没有竞争对手，其他类型的乙肝新药能不能替代派格宾？

先说答案，暂时不能，甚至短期内看不到替代的可能。

目前处于临床后期的乙肝新药主要有两类，一类是ASO、siRNA这种小核酸药物，快速降低乙肝表面抗原，比如葛兰素史克的药物bepirovirsen，已在欧美、我国递交上市申请；另一类是衣壳抑制剂，可以干扰病毒组装。

不过这两类药物都有明显短板，难以维持持久疗效，没办法调节人体免疫。

而派格宾的特殊之处在于，它不仅能单独使用，还能和其他药物“组队”去治疗乙肝患者，效果直接翻倍。这就让它很难被替代，相当于立于“不败之地”。

此前的临床实验已经证实，派格宾和核苷酸类药物联用，能把乙肝患者的HBsAg清除率提高到8.5%-30%（该指标越大，意味着疗效越好），比单独用药强。药物联用效果更强这一情况，在我国2022年版的慢性乙型肝炎防治指南中也被提及。

同时，派格宾和小核酸这类新药联用，也能大幅提升疗效。例如，葛兰素史克的小核酸药物bepirovirsen与长效干扰素联手可将乙肝患者的停药反弹风险降低75%以上。

可以说，未来不管乙肝新药如何迭代，派格宾作为“基石药物”，都能发挥作用，不会被淘汰。

而且特宝生物还在不断巩固自己的优势：2025年10月，派格宾新增了一个适应症，成为全球首家获批联合核苷酸类药物用于成人慢性乙肝HBsAg持续清除的药物，进一步夯实了行业地位；4月17日，公司又和国外Aligos公司签署协议，先支付2500万美元首付款，拿下了一款叫ALG-000184的乙肝新药权益。

这款新药是一种口服小分子衣壳组装调节剂，能阻断病毒复制、减少cccDNA，刚好和派格宾形成协同效应，补齐了公司在乙肝治疗领域的管线布局，让派格宾的“不可替代性”又上了一个台阶。

竞争之外，最需要关心的就是集采了。很多医药公司的高毛利单品，一旦纳入集采价格会大幅下降，相应业绩直接“变脸”。可是派格宾，短期内似乎“高枕无忧”。

目前这一款药物已经纳入了江西牵头的29省联盟集采和广东联盟集采：江西联盟是4年超长锁价，一直到2028年5月才到期，期间价格不会调整；广东联盟也是已连续3年维持原价，刚开始集采时核心中标价降幅只有15%，价格体系比较稳定。

从另一个角度看，集采不是坏事，反而推动派格宾在乙肝治疗中的渗透率从集采前的不足5%提升到2025年末的6.4%，帮它打开了更多下沉市场。

结语

医药企业，想要拥有稳定的业绩成长并不容易，无论是竞争还是集采很多时候都难以预见，常常让其猝不及防。

依赖派格宾这一大单品，特宝生物，既有着高盈利能力又兼具了业绩持续增长。具体来说，派格宾的独特有三点：没有直接竞品、能和各类新药联用、集采影响较小。

在乙肝领域，公司的下一个阶段是围绕派格宾拓展新的适应症以及积极引入其他药物管线。

以上分析不构成具体买卖建议，股市有风险，投资需谨。