全球失衡2018年再抬头，25年前平衡如今全乱套

上周，国际货币基金组织在华盛顿举行的金融界春季会议前夕发布了一份报告。报告指出，如果全球失衡以无序调整的方式回落，将对全球经济稳定构成重大风险。

作为今年七国集团轮值主席，法国总统马克龙已将该议题置于首要位置。总部位于布鲁塞尔的智库欧洲经济政策研究中心与布鲁盖尔研究所日前发布了一份综合分析报告，为未来的发展描绘了黯淡的情景。

尽管外国投资者也在德国投入了大量资金，但其规模远低于德国的海外投资。综合计算后，德国的净海外资产相当于其国家经济总量的80%以上。

早在2008年金融危机爆发前后，全球失衡问题就已成为各界关注的焦点。从某种程度上说，这也是引发当年那场超级崩盘的根源之一。

所谓失衡，是指部分国家在海外大举举债，而另一些国家则向其提供资金。这种现象本身并无不妥。但是，如果债务规模急剧攀升，且资金并未流向生产性投资领域而是被挥霍一空，外界就会对这些跨国交易的稳健性产生质疑。

一旦投资者在某个节点选择撤资，流入赤字国家的资本就会枯竭，所谓的“无序调整”便会随之降临。2008年危机过后，全球失衡状况虽有所缓解，但并未彻底消除。自2018年起，这一趋势再次抬头。

如今，全球失衡程度已达到2012年以来的最高水平。正是基于这一现状，各方目前才频频发出警告。失衡局面的形成需要两类经济体共同参与。一类是盈余国家，其收入高于消费和投资总额；另一类则是赤字国家，其支出超出了自身收入。

以德国为例，该国在二十世纪九十年代曾是一个赤字国家。两德统一后，为了支持“东部重建”计划，德国通过向外国投资者出售国债来筹集资金，以此支付当时新联邦州的投资和各项社会支出。

自本世纪初以来，德国已转型为盈余国家。多年来，德国一直是全球最大的盈余国之一。如果失衡状态仅持续数年便逐渐消退，这属于正常现象，通常也不会引发问题。

但如果盈余和赤字长期存在，且资本流动的供需双方始终被相同的国家占据，就会逐渐累积成庞大的资金规模。在过去的二十年里，德国和日本这三大经济体积累了巨额盈余。国际货币基金组织的数据显示，这三个国家对世界其他地区的净债权，均占到全球国内生产总值的3%至3.5%。

美国则处于天平的另一端。作为全球遥遥领先的最大债务国，美国累积的海外净负债约占全球国内生产总值的25%。

截至2025年底，外国投资者持有的美国资产价值高达70.49万亿美元，其中绝大部分为有价证券。美国在世界其他地区的投资额为42.96万亿美元。两者相抵后，美国的“净海外资产头寸”为负27.54万亿美元。

这些数字令人震惊。作为对比参考，在25年前，上述所有指标均接近于零。当时的全球对外经济资产负债表还基本保持着平衡状态。

当前的焦虑情绪源于一个核心疑问：金融全球化是否已经彻底失控？尤其是在美国债务仍在迅猛增长的背景下。如今，即便是经验丰富的投资者，也对美国国家体制的根本稳健性产生了严重质疑。早在2025年初白宫政权交替之前，市场就已弥漫着“特朗普崩盘”的风险预期。

时至今日，这种设想似乎已不再像当初那样显得危言耸听。布鲁盖尔研究所在其最新报告中探讨了四种危机情景，其中两种都预测流向美国的资本将出现“突然停滞”。

在这些证券中，约三分之二以欧元计价。这无疑是一个利好消息，因为它们不面临直接的汇率风险。在发生“无序调整”的情况下，无需担忧货币贬值或国际金融流动枯竭的问题。

部分资产类别的情况却截然不同：超过四分之三的股票和金融衍生品以外币计价，其中绝大部分很可能是美元。此外，德国本土企业也在海外进行了大量投资。这些投资的最新总额达到2.2万亿欧元。

其中，四分之一流向了美国，超过三分之一投向了欧元区，另有9%分布在欧盟其他国家，7%在英国。显而易见，一旦爆发大规模金融危机，没有任何资产是绝对安全的。政治局势的发展同样难以预测。正因如此，外界普遍认为，当务之急是竭尽全力阻止这种可怕情景的发生。