北京
文/债市邦
这轮债市，突然又有了24年那种熟悉的样子。
白天盘面一拉，交易员群里最常见的一句话不是“要不要追”，而是：“券又被抢没了！”
国债期货全线上涨，30年国债期货实现7连红。10年期国债活跃券跌破1.8%的重要心理关口，下到1.7%可能也是时间问题了。
地方债招标也是热得发烫，云南30年地方债，全场倍数直接冲到了32倍，发行利差显著压缩。
市场给人的感觉：钱还很多，市场又开始往长端挪了。
01 逻辑变化：从“短端躺赢”到“长端补涨”
这波上涨，和之前那种“短端躺赢”的逻辑不太一样。
之前大家赚的是资金宽松的钱，拼命买有确定性的短端。
3年期AA+企业债和1年期股份行存单利率，2月到现在下行超过10个BP。
最近现在开始有点变味了。
短端已经被买得比较满，2年、3年、5年这些地方，估值压得极低。拥挤感越来越明显，收益率下到这个位置，赔率已经不舒服了。
真正还有赔率的，反而是前段时间一直被通胀预期压着的长端和超长端。
说白了，市场开始从“钱多买短”，切到了“钱多买长”。这是近期最重要的变化。
02 “地量”操作：央妈在修坝，市场在淤积
最近央妈的逆回购操作很克制，到了“地量”的程度。
表面看，好像是在收着手。
但市场并没有因此紧起来，反而资金价格还在低位晃着。
DR007 还在 1.37% 附近，Shibor 短端也处在低位。
今天央行主管媒体《金融时报》专门出来解释：连续地量操作，不是转向，是供需变化。
不是妈不疼了，而是市场真的不缺钱啊。
看看一季度金融数据就知道，3.4个百分点的 M2-M1 剪刀差，揭示了“宽货币、弱信用”的现实。
信贷需求没起来，银行的钱流不到实体，只能回流银行间。
总量没有明显加码，但体感上就是松。
这种宽松，本质上是“被动式宽松”。
03 30年的狂热：全市场都在做“平坦化”
今天最有代表性的说法是：“全市场都在抢30年期国债”。 这真的一点都不夸张。
盘口上，卖盘一出来很快就被吃掉。
大资金正在成批量地从中短端切去超长端，做的就是利差修复。
市场达成了统一认识：当前是长端补涨和曲线压平的黄金窗口。
大家敢抢，是因为担忧在松动。
3月 PPI 虽然转正，但核心 CPI 只有 1.1%，这种“带刺的通胀”是输入型的。
只要内需还没爆发，央行就不会猛踩刹车。
甚至因为油价挤压内需，市场反而更博弈降准降息。
04 盯着这三个“硬变量”
这波行情，更像修复，不完全是反转。
真正悬在头上的，其实是接下来这三个变量：
资金面的“温和纠偏”。短期显著收紧概率不大，但如果 DR001 长期偏离政策利率太多，央妈还是会做点纠偏。
现在的市场预期是：央妈想把 DR001 往 1.3% 的中枢引一引。力度未必大，但会杀伤情绪。
特别国债的“供给靴子”。现在长端敢涨，是因为供给压力还没砸到盘面上。等发行计划落地，尤其是 30 年期限怎么分布，市场会重新算账。
如果30年供给超预期，这波涨出来的，随时可能跌回去。
基本面的“边际改善”。眼下是典型的宽货币、窄信用，环境利多。
但二季度建筑业、投资数据如果真的边际修复，通胀预期重新抬头，长端下行的空间就会被压缩。
05 写在最后
对下一步市场，阿邦的判断是：
短期内，长端和超长端的补涨逻辑还没走完。
在资金没有明显转向、供给靴子没落地前，长债依然有交易价值。
但中期看，这更像是一段波段。越往后走，市场越要从“钱多”重新回到“供给、基本面和央妈态度”上。
届时，这几天涨得最狠的地方，往往也是波动最大的地方。
操作上，别无脑追，要看信号：一是资金价格有没有抬升，二是特别国债发行结构。
信号不坏，修复逻辑就在；信号一转，赶紧收网。
现在最强的逻辑，依然是“钱多但信用不强”。
下一步决胜负的，是看这种“钱多”的状态，什么时候开始变化。
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