61%毛利率下的"伪暴利"：百年老字号毛源昌赴港IPO，钱去哪了？

出品|圆维度

一副进货价仅30元的镜片，终端零售价可高达799元。当消费者还在为眼镜的"暴利"愤愤不平时，一组截然相反的财务数据却给出了另一个答案。2026年4月2日，拥有逾160年历史的"中华老字号"浙江毛源昌眼镜股份有限公司正式向港交所主板递交上市申请，其招股书揭开了一个令人惊讶的真相：眼镜行业不是"暴利"，而是"高毛利、低净利"的困局。

高毛利的光环，被什么吞噬了？

2025年，毛源昌的毛利率高达61.10%——符合大众认知中眼镜行业的"暴利"标签。但这三年公司的净利率却分别只有13.6%、7.2%和15.5%。一条"61%到15%"的利润蒸发链，暴露出传统眼镜零售的真实底色。

钱的去向，是高昂的运营成本。2023年至2025年，毛源昌的销售费用率分别高达35.83%、42.03%和37.89%。拆解来看，最大开支是员工薪酬，其次是门店租金、物业及水电等刚性成本。简单来说，消费者每花100元配一副眼镜，超过35元被房租和人工吃掉了。这不是毛源昌独有的问题——A股上市公司博士眼镜2025年上半年毛利率近55%，销售费率也高达37%。这正是整个传统眼镜零售行业的集体困境：高毛利终究敌不过高房租和高人力。

与此同时，毛源昌的收入结构也暴露了增长乏力的隐忧。近八成收入来自处方眼镜业务，而隐形眼镜和视力保健产品、成品眼镜业务收入则连续三年缩水。2025年，公司加盟管理费飙升至1022万元，同比增长333%，但这项收入直到2024年末才开始大面积落地，其可持续性存疑。

偏安浙甘两地，困局不止一个

毛源昌的核心市场高度集中在浙江与甘肃。按2024年零售额计算，毛源昌在浙江省线下眼镜零售市场份额约为8.8%，兰科达在甘肃省约为10.2%，均位列当地第一。但浙江、甘肃两省贡献了公司90%以上的收入，门店也几乎全部集中在这两个省份。所谓"区域龙头"，本质是一张困住自己的网。

门店数据同样在释放危险信号。截至2025年底，毛源昌共拥有271家门店，其中加盟店数量已从2023年的205家逐年下滑至194家。报告期内，仍在运营的亏损自营店数量分别为8家、11家和6家。加盟体系也在暴露管理风险——加盟店为独立法人，服务、品控、定价难以统一，部分加盟店长期通过第三方个人账户结算，涉及合规风险。

更令人担忧的是，毛源昌在甘肃主力运营的"兰科达"品牌（前称"科达"）存在商标侵权隐患。"科达"商标早在2001年被第三方注册，公司收购后长期无证使用，直至2026年3月才匆忙更名，但无法排除第三方索赔的可能。这一风险直接威胁着贡献约30%收入的甘肃市场的稳定运营。

百年老字号的光环，终究不能替代商业模式的实际成色。毛源昌的IPO，更像是一次对现有体系的再融资，而非面向未来的结构性升级。资本市场会为这样一个"偏安一隅"的故事买单吗？答案或许就藏在那一串波动剧烈、难掩疲态的数字里。