国海证券：看好阿里巴巴(09988)云业务及零售减亏 维持“买入”评级 目标价186港元

智通财经APP获悉，国海证券发布研报称，看好阿里巴巴(09988)云业务长期收入和利润率的增长空间以及即时零售的减亏空间，公司对AI相关产品的持续投入，“云+AI+芯片”全栈战略明确，对长期收入/利润增长保持乐观。预计公司FY2026-2028营收分别为10,275/11,170/12,400亿元，归母净利润分别为852/1,073/1,436亿元。该行给予2027财年阿里巴巴合计目标市值31,040亿元，对应目标价162元人民币/186港元，维持“买入”评级。

国海证券主要观点如下：

财务指标前瞻：该行预计阿里巴巴FY2026Q4(对应自然年2026Q1)实现总营收2,471亿元(YoY+4.5%，QoQ-13.2%)，经调整EBITA同比下降79%至73亿元，经调整EBITA margin为3%，主因传统电商利润同比或微涨，叠加即时零售投入以及在大模型训练、AI原生应用算力的持续投入；中国电商集团(中国电商+即时零售+中国批发业务)预计营收1,245亿元(YoY+8.4%)，中国电商集团经调整EBITA margin 19%；阿里国际数字商业集团预计营收356亿元(YoY+6%，QoQ-9%)，阿里国际数字商业集团经调整EBITA margin为-1.1%；云智能集团预计营收425亿元(YoY+41%，QoQ-2%)，云智能集团经调整EBITA margin为9.2%。

中国电商集团：传统电商CMR增长受会计处理调整、需求和低基数利好减弱扰动，即时零售持续减亏。该行预计FY2026Q4中国电商集团总营收同比增长8.4%，主要得益于核心电商的客户管理(CMR)收入温和增长(报表口径预计同比增长1%)和闪购业务收入的高速增长(预计同比增长58%)贡献，其中报表口径CMR收入预计同比增长温和，主要考虑到对头部商家平台激励的会计处理调整影响(营销投入部分抵销收入)、电商大盘增长温和(2026年1-2月社会消费品零售总额同比增速为2.8%)、税务合规成本抬升后的部分商家出清以及低基数利好减弱的扰动(①平台自2024年9月1日起，开始基于确收GMV收取千六基础软件服务费；②2024年4月平台上线AI广告工具“全站推广”，并于2024年8月正式全量开放给所有淘系商家)。该行预计FY2026Q4中国电商集团经调整EBITA同比下降42%至238亿元，主要由于传统电商利润同比或微涨(该行预计核心电商经调整EBITA同比增长0.1%)，叠加即时零售投入拖累利润(该行预计FY2026Q4亏损180亿元)。长期建议持续关注电商大盘需求的恢复趋势、即时零售的份额表现和UE改善节奏(该行预计2026财年/2027财年即时零售经调整EBITA分别为-875亿元/-427亿元)。

云智能集团：明确“云+AI+芯片”全栈战略，对长期收入/利润增长保持乐观。该行预计FY2026Q4云智能集团营收同比增长41%至425亿元，2025Q4公司财报电话会上管理层表示，阿里云未来五年包含MaaS在内的云和AI商业化收入会突破1000亿美元，该行看好阿里云在基础模型迭代(2026年3月30日-4月2日模型三连发：Qwen3.5-Omni、Wan2.7-Image、Qwen3.6-Plus)以及MaaS收入增长(围绕Token的创造、输送和应用成立ATH事业群)的发展潜力。该行预计FY2026Q4云智能经调整EBITA为39亿元、经调整EBITA margin为9.2%，长期有望伴随AI云的强劲需求释放、海外云的持续布局以及自研芯片的部分替代而提升利润率。

国际数字商业集团及所有其他业务：1)国际业务长期盈利路径清晰：该行预计阿里国际数字商业集团FY2026Q4整体营收同比增长6%，预计经调整EBITA为-4亿元；2)该行预计所有其他业务FY2026Q4整体经调整EBITA为-200亿元，环比亏损明显扩大，主要考虑到大模型训练、AI原生应用的算力投入以及千问APP在春节期间的营销投入，该行预计算力相关投入存在一定持续性，对利润有扰动。

盈利预测和投资评级：看好云业务长期收入和利润率的增长空间以及即时零售的减亏空间，但同时考虑AI相关产品的持续投入，该行调整盈利预测，预计公司FY2026-2028营收分别为10,275/11,170/12,400亿元，归母净利润分别为852/1,073/1,436亿元，Non-GAAP归母净利润分别为722/1,207/1,571亿元，对应P/E为24.8x/19.7x/14.7x，对应Non-GAAP P/E为28.9x/17.3x/13.3x；根据SOTP估值法，该行中性给予2027财年阿里巴巴合计目标市值31,040亿元，对应目标价162元人民币/186港元(汇率参考2026年4月11日实时汇率1港元=0.87元人民币)，维持“买入”评级。

风险提示：

政策监管加剧风险；电商/即时零售行业竞争加剧风险；云计算行业竞争加剧风险；AI技术投入不确定风险；组织调整效果不及预期风险；存在汇率波动相关风险；业绩前瞻预测仅供参考。