3月PPI历史性回涨，CPI增速略低于预期，对此你怎么看？

PPI、PMI、CPI均涨，说明了社会总体物价的回升处于良性发展时期，但3月开始，央行也在公开金融市场历史性的进行了月度资金净回笼，体现出了在宏观经济向好发展的同时，在流动性市场的谨慎性风险对冲，客观理性的分析我们将分为3节展开。

从数据看，我国3月居民消费价格指数（CPI）环比下降0.7%，同比上涨1.0%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.1%。同时，受国际大宗商品价格快速上行、国内部分行业供需关系改善等因素影响，工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨1.0%，同比上涨0.5%。

这是>我国PPI自2022年以来首次恢复增长，但CPI上涨倒是低于市场预期，这显示出了我国经济结构对于输入性通胀较好的对冲能力，从我个人角度而言，3月CPI居然比2月涨幅速度下降，这点是真的没想到，看来猪周期功的影响确实很大！

一、CPI和PPI的总体物价影响解读

此次物价数据超预期回暖是多因素共振的结果。

从 PPI 转正的核心驱动来看，这是因为当下的库存周期依据触底，正好处于企业备货加库阶段，这种生产节奏的切换，创造了集中采购抬价的空间，我们称为提供了内生动力。

通常而言，我们对前面连续 41 个月的 PPI 负增长，都称为“产能去化周期”，它对应着的是工业领域超长的被动去库存周期，而截至 2025 年末，规上工业企业产成品库存同比增速已降至历史低位，多数中游制造业行业库存水平进入出清尾声。

而3 月以来，随着企业对市场政策预期带来的价格空间的预判趋好，主动补库存行为逐步启动，带动了工业品需求回暖、价格企稳，这就是 PPI 转正的内生基础。

同时，我们也不要忘了，2025 年下半年以来，我国陆续发行了一些列专项债，这些资金正大规模投向对应的基建项目，叠加制造业技改支持政策持续加码和房地产领域一系列的前置宽松政策（金融端从个人开始面向家庭整体），带来了比较明显的短期修复现象，共同拉动了黑色金属、有色金属、建材等中游工业品的需求，为工业品价格提供了基本面支撑。

最后，国际原油、有色金属等大宗商品价格持续反弹，直接推高了国内上游采掘业、原材料工业的出厂价格，但 2025 年 3 月 PPI 同比处于低位，因此，同比的低基数效应也对转正形成了一定贡献。

而从 CPI 涨幅的驱动来看，同样是需求修复与成本传导共同作用的结果，

我们看到春节错峰效应消退后，3 月服务消费持续回暖，食品烟酒及在外餐饮类价格同比上涨0.4%，影响CPI上涨约0.11个百分点。

其他七大类价格同比六涨一降，其中，其他用品及服务、医疗保健、衣着价格分别上涨13.5%、1.9%和1.6%，生活用品及服务、教育文化娱乐、交通通信价格分别上涨1.5%、1.1%和0.9%，仅居住价格下降0.2%，这就带动了服务价格温和上行，成为核心 CPI 的主要支撑，但也意味着民生项下各类居民服务需求的购买力对消费的支持将开始在社零端考验韧性！

同时，生猪周期迎来边际拐点，前期持续低迷的猪肉价格在 3 月出现触底反弹（母猪存栏到了拐点），带动食品价格环比回升，成为 CPI 上行的重要拉动项。而PPI 的修复也会逐步向下游消费品传导，部分日用品、家电、建材类消费品价格因为成本原因结束下跌、企稳回升，进一步推动 CPI 整体回暖。

但这里需要注意，CPI、PPI、PMI的涨幅速率如果持续低于成本上涨幅度，证明企业利润空间依然存在较大优化空间。

二、通缩风险实质性解除，经济内生动力修复加速

大家都知道，每次数据出来，我们首先要肯定其对宏观经济运行的正向意义不容忽视。

本次也不例外，最直接的影响是工业企业盈利空间迎来实质性修复。

要知道，过去 41 个月的 PPI 通缩，导致工业企业长期陷入 “增产不增收、增收不增利” 的困境，尤其是中游制造业长期面临成本刚性与出厂价格下跌的双重挤压。但PPI 转正后，工业企业营收端压力显著缓解，利润增速有望回升（最后要看真实需求、购买力承受、市场价及成本涨幅对总利润的影响情况），进而带动制造业投资意愿、用工需求的改善，很可能形成 “价格修复 - 盈利改善 - 投资扩张 - 就业回暖” 的正向循环。

而两大物价指标同步回暖，不管是外部输入性，或者内生性改善的角度，从数据端，都可以解读为国内总需求边际改善，经济增长动力正在逐步修复。

也就是说，此前市场持续担忧的通缩风险已实质性解除，稳增长政策的传导效果开始集中显现，经济复苏的确定性进一步增强，现在就等宽总量如何向宽信用有效转化，居民收入和劳动力市场数据如何持续向好。

最后，我强调下，物价的温和回升也为货币政策提供了更大的操作空间，此前为应对通缩压力，货币政策被动维持宽松，而随着物价回归合理区间，货币政策无需再陷入 “流动性陷阱” 的被动局面，可更灵活地在稳增长、防风险、调结构之间进行平衡，所以，我们看到在央行回收市场部分流动性的情况下，银行业拆解利率变化不大！

三、结构性逻辑持续：成果可贵，静待未来持续向好

客观来看，此次物价回升的可持续性，依然面临多重考验，结构性问题也尚未完全化解，后期宏观调控的周期难度也将保持高位，输入性因素和国际市场景气度依然是最重要的影响因素！

这时因为，此次 PPI 转正，输入性大宗商品价格上涨与低基数效应贡献不小，若后续美联储降息节奏不及预期，美元指数重新走强，大宗商品价格出现回落，输入性支撑将快速减弱。而国内地产市场仅处于边际修复阶段，新开工需求尚未出现实质性回暖，基建投资的持续性也面临地方财政压力的约束，工业品需求的内生支撑仍不够稳固，不过人民币铁矿石价格正快速回落，利好钢厂利润空间。

接着，此次 CPI 回升，猪肉价格反弹与服务消费修复是主要拉动，但核心的可选消费品价格仍保持温和，反映出居民消费意愿的修复仍较为缓慢。当前居民部门资产负债表修复仍在进程中，储蓄意愿依然处于高位，若居民收入增速不能持续改善，消费需求的回暖难以形成长期趋势，CPI 也难以出现持续大幅上行，大概率在输入性影响下保持此位置徘徊。

最后，若上游工业品价格持续上涨，而下游消费需求不足，企业无法将成本压力向下游传导，将再次面临利润被挤压的局面，还是会影响生产与投资意愿。同时，若经济复苏力度不及预期，而物价持续上行，又将使货币政策陷入 “稳增长” 与 “防通胀” 的两难境地，政策操作空间或许又将被压缩，不过这点上，央行依据提前准备！

总体而言，一句话：我国经济稳中向好，各项指标复苏持续，结构性压力得到进一步释放！