“胖改”难救急：永辉五年累亏超百亿

来源：21世纪经济报道

曾经的“生鲜商超第一股”永辉超市，仍在亏损泥潭中艰难跋涉。

根据公司近期披露的业绩快报，永辉超市2025年实现营业总收入535.08亿元，同比下滑20.82%；归母净利润亏损25.50亿元，扣除非经常性损益后亏损33.99亿元，亏损幅度较上年显著扩大。

其中仅第四季度单季亏损便达到18.40亿元，成为全年业绩的主要拖累。拉长时间维度看，永辉的经营颓势已延续多年。2021年以来，公司营收从超910亿元一路下滑至2025年的535亿元，规模近乎腰斩；同期净利润连续五年为负，2021至2025年累计亏损已接近120.5亿元，成为A股商超板块亏损最为严重的企业之一。

在消费复苏、行业分化的大背景下，永辉的持续失血，不仅是自身战略摇摆、效率偏低的集中体现，更折射出传统大卖场模式在电商冲击、渠道变革、成本高企多重压力下的生存困境，而轰轰烈烈推进近两年的“胖东来模式改造”（下称“胖改”），至今仍未扭转业绩颓势。

亏损

巨额亏损背后，是门店收缩、资产减值与主业盈利能力的持续弱化，而“胖改”与关店带来的巨额一次性支出，进一步放大了业绩压力。

为应对经营压力，永辉2025年关闭低效门店381家，同步对超300家门店进行深度调改，由此产生的租赁违约、资产报废、员工安置等一次性支出超过12亿元，直接吞噬当期利润。其中，门店调改产生的一次性费用达8.4亿元，闭店带来的税前亏损达3.33亿元，两项合计对税前利润的冲击接近11.74亿元。

更为严峻的是资产负债结构的持续恶化。截至2025年三季度末，永辉资产负债率已攀升至88.96%，总负债规模接近281.3亿元。高企的负债水平叠加主业亏损，使得公司偿债压力与再融资空间持续收窄，现金流与抗风险能力显著削弱。

生鲜作为永辉的核心优势品类，近年来也逐渐失去竞争力。线上补贴、行业价格战与供应链效率不足共同挤压公司盈利空间，综合毛利率持续下行，毛利额大幅收缩。而租金、人力、物流等刚性费用居高不下，其线上业务投入未能形成有效规模效应，最终陷入“增收无力、减亏艰难”的被动局面。

即便在推进“胖改”后，公司整体盈利模型仍未得到根本性改善，高投入的转型举措未能转化为同店销售与盈利能力的持续提升，反而进一步推高费用，形成“越改越亏”的循环。

掉队

与永辉持续亏损形成鲜明对比的是，国内商超行业正呈现明显的结构性分化，头部企业与区域零售商相继走出低谷，实现盈利修复，永辉在行业对比中显著掉队。

高鑫零售依托大润发门店优化、存货周转提速与严格成本管控，2025年成功扭亏为盈，实现净利润3.86亿元；区域商超龙头家家悦坚持深耕本地市场、强化供应链与自有品牌建设，全年保持盈利且业绩稳步增长；步步高在引入精细化运营体系后，核心门店销售显著回暖，2025年实现净利润2.25亿元，现金流大幅改善。

横向对比可见，当前商超行业并非整体性下行，而是进入“低效出清、高效留存”的洗牌阶段。能够优化门店结构、提升商品力、控制费用率的企业，纷纷实现扭亏或盈利增长；而战略摇摆、扩张粗放、转型迟缓的企业，则持续承受亏损压力。

自2024年5月正式启动“胖改”以来，永辉试图通过复刻胖东来的商品、服务、员工与文化体系，实现经营翻盘。在第一阶段改造中，公司快速完成门店网络梳理，推进卖场空间重构、货盘模式升级、薪酬福利提升与服务标准再造，全国调改门店总数在2026年春节前突破300家，覆盖26个省份。

调改门店在客流、体验与商品结构上出现积极变化，部分门店客流平均增长80%，60%以上进入稳定期的调改门店盈利水平超越过去5年最高值，NPS净推荐值均值超过40%，达到行业优良水平。上海、昆明等标杆门店完成调改后，生鲜占比从5%提升至20%，上新商品占比超26%，整体改造标准对标胖东来超八成，客流与销售额出现明显回升。公司也在2026年3月宣布，“胖改”正式进入第二阶段“精细化深耕”，从“做出来”迈向“做更好”，锚定“商品中心化”战略，推进供应链改革与自有品牌建设，目标在2027年6月前“实现企业健康经营”。

但“胖改”的积极效果仍局限于局部门店，难以覆盖全国网络，更难以对冲关店、减值与费用高企带来的整体亏损。一方面，早期完成调改的门店虽有改善，但2025年集中改造的大批门店仍处于投入期，尚未贡献稳定利润；另一方面，永辉的“胖改”更多集中在“场”与“货”的表层优化，在组织效率、激励机制、供应链深度、成本控制等内核层面，仍未实现与胖东来式精细化管理的同频匹配。加之公司在第一阶段快速关店、快速调改，短期对营收与利润形成双重挤压，导致转型阵痛被急剧放大。

根据公司规划，2026年永辉将大幅收缩调整力度，预计仅关闭门店约25家、调改门店约50家，闭店与调改对利润的冲击预计将从2025年的近12亿元大幅收窄至1.7亿元左右。公司同时表示，截至2025年末已完成调改的315家门店，将在2026年全部进入稳态经营，有望对营收与净利润形成显著支撑。从内部测算看，其门店升级改造项目税后内部收益率可达21.57%，投资回收期约为4.84年，长期仍具备改善空间。

作为曾经的生鲜零售标杆，永辉在连续巨亏、规模收缩、负债高企的多重压力下，已走到关键转折点。公司表示将聚焦核心门店、优化商品结构、严控费用支出，推动经营逐步回归正轨。但在行业竞争日趋激烈、时间窗口不断收窄的背景下，永辉能否真正止住亏损、修复资产负债表、重获市场竞争力，仍有待时间检验。

对于整个传统商超行业而言，永辉的困境也揭示了一个现实：简单模仿标杆、表层改造难以改变粗放扩张遗留的问题，只有真正实现商品力、运营力与组织力的系统性升级，才能在渠道变革中穿越周期、重回增长。