1250万美元，买下礼来的下一个万亿？

2026年4月7日，一则交易公告让瑞士生物科技公司AC Immune（ACIU）的股价盘中飙升超过15%。

礼来与这家专注于神经退行性疾病精准医疗的公司达成的一项修订协议，扩大了双方在阿尔茨海默病（AD）和其他神经退行性疾病领域的合作：礼来将支付1000万瑞士法郎（约1250万美元，近亿人民币）的预付款，并在候选药物进入1期临床时支付额外里程碑付款，而AC Immune仍有资格获得超过17亿瑞士法郎的后续里程碑及销售分成。

礼来与AC Immune的合作并非首次。2018年，双方就已签署授权协议，共同推进Tau聚集抑制剂小分子的研发。此次修订协议，将合作范围扩展至新的先导候选药物及备用化合物，并计划于2026年上半年启动新药临床研究申请（IND）相关研究。

01.

1250万美元注资AD疗法

AC Immune成立于2003年，其核心技术平台“Morphomer”致力于开发能够穿透血脑屏障、靶向细胞内Tau蛋白聚集的小分子药物。

需要注意的是，这与目前主流AD疗法形成了鲜明的路径差异。过去十年，AD药物研发的焦点几乎全部集中在β-淀粉样蛋白（Amyloid）上——渤健/卫材的Leqembi、礼来原有的donanemab（Kisunla）都属于这一路线。淀粉样蛋白沉积在神经元外部，相对容易通过抗体药物清除；而Tau蛋白的神经纤维缠结发生在神经元内部，小分子药物不仅要突破血脑屏障，还要在细胞内精准抑制蛋白聚集而不引发毒性。这被公认为神经科学领域最难攻克的目标之一。

AC Immune的平台正是针对这一难点的布局，其Tau Morphomer候选药物在口服给药后能突破血脑屏障，并特异性结合病理性Tau蛋白构象，在临床前模型中显示出抑制Tau聚集和播散的潜力。公司还拥有SupraAntigen平台（用于主动免疫治疗）和morADC平台（用于抗体药物偶联），形成了从Tau到淀粉样蛋白再到α-突触核蛋白的多元化管线。

礼来为何此刻加注？答案藏在其AD产品线的布局中。

礼来自家的donanemab（Kisunla）已于2024年获得FDA批准，但市场表现却不及预期。一方面，淀粉样蛋白抗体疗法普遍面临安全性争议，ARIA（淀粉样蛋白相关影像异常）事件发生率较高，限制了其临床推广；另一方面，donanemab的疗效数据并不惊艳，加之每月一次的静脉输注给药方式，患者依从性面临挑战。更重要的是，淀粉样蛋白假说本身正在被重新审视，因为清除斑块能否真正逆转认知衰退，临床证据仍不充分。

而神经科学界认为Tau蛋白聚集与认知衰退的相关性更强。Tau缠结的密度与阿尔茨海默病患者的认知功能下降程度高度相关。这意味着，即便淀粉样蛋白被清除，只要Tau还在蔓延，疾病仍会进展。

正如此次交易中AC Immune首席执行官Andrea Pfeifer所言：“越来越多的科学证据表明，靶向细胞内Tau可以减缓甚至完全阻止病理进展。”

此外，1250万美元的小额投入也体现了大型药企应对研发不确定性的经典策略，即以低成本锁定早期管线期权。BMO Capital Markets分析师Evan Seigerman评价：“不要把这1250万美元看作是礼来对AC Immune技术的终极押注，它更像是一张通往2030年神经科学市场的廉价门票。即便失败，对礼来庞大的现金流影响微乎其微；但若成功，那就是下一个重磅炸弹。”

02.

用GLP-1现金牛布局未来管线

倘若把时间拉回到2026年第一季度，礼来与AC Immune的修订协议，可能只是其BD版图中的一小块拼图，毕竟礼来自身在Q1的交易节奏可以用密集扫货来形容。

礼来2026年Q1披露的主要交易

在复盘Q1的交易之前，首先需要强调，2025年11月下旬，礼来收盘市值突破1万亿美元。这一历史性时刻的标志性意义在于一家制药公司打破了由科技巨头长期垄断的万亿美元俱乐部格局，与苹果、微软等全球科技巨头并肩。

对礼来而言，要保持万亿市值也意味着礼来要以远超行业平均速度的节奏，为下一个十年储备产品。

支撑万亿市值的核心，是替尔泊肽（Mounjaro/Zepbound）在减重与代谢领域的表现。2025年，这两款产品合计销售额达365亿美元。可是，一旦形成一种单一产品依赖，将会成为万亿美元市值最大的脆弱点。于是，2026年第一季度礼来密集公开的8笔交易，从某种程度上也是一场万亿市值保卫战，礼来要将其GLP-1药物带来的巨额现金流，系统地安排在未来管线上。

从交易节奏来看，2026年1月6日，礼来在同一天宣布两项合作，次日以12亿美元收购Ventyx Biosciences，获得NLRP3炎症小体抑制剂管线。2月，礼来延续了高强度的交易节奏，累计交易总额超百亿美元。集中在3月底的交易更是将礼来Q1的并购活动推向高潮，大有单笔就破百亿美元的架势。

Q1的交易放在一起，可以清晰地看到礼来的战略逻辑：代谢领域通过Nimbus合作和英矽智能授权巩固护城河；神经科学通过Centessa收购布局下一代重磅赛道；肿瘤免疫通过Orna、InduPro和信达合作构建差异化技术平台；炎症领域通过Ventyx收购补充NLRP3这一广谱靶点。这种布局也与礼来新药矩阵的逐步成熟形成呼应——2025年获批的Jaypirca、Kisunla、Omvoh等新产品已贡献近10亿美元收入。

神经科学被视为礼来锁定的第二增长曲线。与此同时，风险对冲的意图也清晰可见。AD领域的淀粉样蛋白路线存在不确定性，Tau蛋白是重要的备选；自免领域需要更多元化的靶点布局；细胞疗法需要更前沿的平台技术。

更深的逻辑在于，礼来也在将GLP-1带来的巨额现金流的优势最大化。2025年，礼来研发支出达133.37亿美元，同比增长21%，占总营收的20%以上，形成了研发投入、新品上市、现金流增长与再投入的正循环，且这种循环模式在万亿市值的规模上仍然在加速运转。

03.

集体对抗专利悬崖焦虑，催生制药巨头的M&A浪潮

礼来并非孤例。

2026年第一季度，全球制药行业的并购活动呈现出罕见的井喷态势，多家MNC同时开启了“买买买”模式。从更宏观的视角看，礼来2026年Q1的活跃交易也折射出全球制药行业正在经历的变革：在专利悬崖逼近的行业大背景下，全球约有价值2360亿美元的药品面临专利到期，MNC必须通过外部引进补充管线。

到2026年，专利悬崖已经称得上老生常谈。不过，要进一步理解这一轮MNC集体焦虑的起点，还需借助一组数字。根据Evaluate的分析，2014至2023年间FDA批准的487款新药中，近四成有望在销售峰值时突破年销售额10亿美元的传统“大药”线。但行业真正的利润分配早已跨越二八定律，向更极端的方向集中：仅占新药总数4%的超级重磅炸弹，攫取了全行业近三成的新药收入。

如此收益曲线，迫使每一家MNC的核心战略逐渐趋同，即不惜一切代价打造下一个K药或是下一个O药。然而，恰恰在这一时刻，支撑超额利润的基石却在加速松动。

从2025年到2030年，全球制药行业总计约2360亿美元的药品销售额将面临专利到期的直接冲击。近70款重磅药物的独占期将陆续终结，BMS、辉瑞、阿斯利康、诺华等巨头受影响尤其深重。

并且这一轮悬崖的核心，是大分子生物药和复杂生物制剂，是技术壁垒更高的免疫疗法、糖尿病新药等，因此冲击面更广、结构性更强。与此同时，当今MNC的管线集中度更高，少数几款大分子药物往往贡献了公司利润的绝大部分，一旦专利到期，受到动摇的会是商业模式。

伴随而来的还有美国《通货膨胀削减法案》（IRA）的倒逼效应。IRA的药品价格谈判已于2026年1月正式生效，首批10款药物被纳入降价清单。这意味着，依赖单一重磅炸弹药物的商业模式风险急剧上升。MNC必须通过多元化管线布局来分散风险。

这一系列危机感，投射到了MNC们第一季度的资本动态上，例如礼来在第一季度对AI制药的加注。对于这个量级的药企而言，要从根本上解决产品线断层问题，需要的是全新可复用，且能持续产出平台，而非几个更具体的产品，而这正是AI制药从2026年开始被全面升级为核心基础设施的根本原因。

礼来在Q1的加注之所以值得关注，不仅是因为它作为药企的估值最高，而是因为它代表了MNC布局一种典型路径：既通过AI压缩研发成本和时间窗口，又结合自身优势板块加固创新技术产品组合，同时保持对AD疗法等更远期管线的战略性投入。

到2030年专利悬崖真正触底之时，幸存下来的大药企不会是那些拥有最多管线产品的公司，而是那些最早完成平台级转型，并成功在新一代疗法中建立起结构性壁垒的企业。

回到礼来与AC Immune这笔交易。1250万美元的预付款，放在礼来2026年Q1的并购清单中，或许只是不起眼的一笔，但它符合MNC布局的一段叙事，即用大单品带来的巨额现金流，为其下个十年的增长铺路。

Tau蛋白是AD领域最难啃的骨头，也是淀粉样蛋白路线之外最具想象空间的备选方案。AC Immune的技术平台，加上礼来的临床开发与商业化能力，能否在2030年前结出硕果，仍是未知数。而下个十年，全球制药行业竞争版图的第一笔，或许正是由2026年的这些交易绘制的。

*封面来源：AI制成

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