迈瑞医疗交出“最差”年报：百亿利润失守，毛利率跌破61%

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（来源：药财社）

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最近，迈瑞医疗公布的2025年年报让市场引发了强烈关注，不仅是因为其数字难看，更因为它击碎了外界对这家国产医疗器械龙头“持续高增长”的惯性认知。

根据年报，迈瑞医疗全年营收332.82亿元，同比下降9.38%；归母净利润为81.36亿元，同比下降30.28%；扣非净利润达80.69亿元，同比下降29.48%。

要知道，这是迈瑞自2018年上市以来首次出现营收和利润双降，也是近十年来少见的明显失速。

过去很多投资者认为迈瑞“就应该有”较高估值，本质上是将其当作一家兼具国产替代、全球扩张和高盈利能力的成长型公司来看；而此次的年报所传递出的信号则是，在行业政策、医院预算和竞争格局同时变化的背景下，迈瑞也需要开始回到重新证明增长逻辑的阶段。

特别值得关注的地方是，公司利润端下滑幅度明显大于收入端，这就说明问题已不只是“卖得少了”，而是“赚钱更难了”。

与此同时，年报中经营活动产生的现金流量净额降至101.45亿元，也说明了公司承受的经营压力并不只停留在利润表层面。

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01

如果将公司的年报拆开来看，这次下滑并非“全面崩盘”，而是典型的国内承压、海外支撑、结构分化。

按区域看，2025年迈瑞国际业务收入176.50亿元，同比增长7.40%，占总收入比重首次升至53%；国内业务收入156.32亿元，同比下降22.97%，是拖累整体表现的核心原因。

按业务看，IVD（体外诊断）收入122.41亿元，同比下降9.41%，仍是第一大业务；生命信息与支持收入98.37亿元，同比下降19.80%；医学影像收入57.17亿元，同比下降18.02%；只有新兴业务收入53.78亿元，同比增长38.85%，成为年报里最亮眼的一项。

也就是说，迈瑞并不是所有引擎都熄火了，而是过去最成熟、最赚钱的传统主业同时遇冷，而微创外科、微创介入、动物医疗等新板块正在快速接棒。员工总数较上年减少379人，也反映出企业已进入更强调效率的新阶段。

造成这次业绩压力的关键，并不只是企业自身经营失误，更重要的是国内医疗器械行业的外部环境在过去两年发生了深刻变化。

首先是DRG/DIP（按病组或病种分值付费）改革持续推进，医院在诊疗和检验环节越来越强调控费；其次，试剂集采、检验结果互认、医疗服务价格治理等政策，直接压缩了体外诊断行业的价格和用量空间；

另外，医院普遍面临降本增效压力，资本开支趋于谨慎，监护、麻醉、超声这类设备采购节奏被明显拉长。

对迈瑞来说，国内IVD是收入贡献最大的基本盘，一旦试剂价格和检测量同时承压，利润弹性就会被快速削弱。

年报中毛利率从63.11%降至60.32%，净利率从31.97%降至25.39%，本质上就是行业价格体系重塑后，对龙头企业盈利模式的一次集中冲击。

不过，因此就断言迈瑞“神话终结”，也未必公允。因为从更长周期看，迈瑞的护城河并没消失，而是在被迫切换增长方式。

过去市场更看重它在国内医院设备和检验市场的快速铺开，如今真正值得观察的，是它能否把全球化和平台化做深。

2025年国际业务逆势增长，说明公司在海外并非简单依靠低价出货，而是已经具备了一定的产品竞争力和本地化能力。

与此同时，迈瑞布局了超高端超声、全实验室流水线、微创介入等新方向，代表其正在从“单台设备销售”走向“设备加试剂加软件加服务”的整体解决方案模式。

对医疗器械企业来说，这种模式一旦成熟，客户粘性往往会更强，收入也能更加稳定。2025年公司研发投入仍达到了39.29亿元，占营收比重提升到11.80%，这说明管理层并没有因为利润承压就明显收缩技术投入。

02

争议最大的，还是年报披露后围绕管理层薪酬展开的讨论。2025年迈瑞董监高报酬总额约1.198亿元，虽然较上一年已有下降，但在净利润同比大降30%的背景下，仍显得十分刺眼。

其中，董事长李西廷年薪超过1800万元，董事会秘书李文楣年薪656.05万元，依旧处在A股董秘薪酬前列。

站在公司治理角度，管理层薪酬不应只看单一年份波动，企业全球化、并购整合、投资者沟通等工作也确实需要高水平职业经理人。

但站在中小投资者视角，当股价较历史高点显著回落、市值蒸发明显、业绩又遭遇上市后首次双降时，市场自然会追问：高薪酬与业绩约束是否足够匹配，市值管理和沟通机制是否做到了让股东信服。

公司全年仍保持较高比例分红，累计现金分红53.10亿元，占净利润比例超过六成，也进一步放大了外界对薪酬分配逻辑的讨论。

除业绩和薪酬外，年报里另一个不能忽视的风险点，就是商誉规模上升带来的潜在压力。

截至2025年末，迈瑞商誉账面价值达到114.04亿元，占总资产比重接近两成，主要来自近年来并购扩张，包括控股惠泰医疗、收购海外相关资产等。

并购能帮助公司补齐技术和产品线，也能加快进入新赛道，但高溢价收购的后遗症同样明显：一旦被收购业务未来增长不及预期，商誉减值就可能直接侵蚀利润。

与此同时，国内行业竞争也在变得更激烈，联影等本土厂商在部分高端设备市场加速追赶，外资巨头则继续把守高端临床价值高地。

再加上部分项目中出现极端低价竞标现象，“设备带动后续试剂和耗材”的商业模式虽然有利于抢占入口，但如果价格下探过深，也会反过来侵蚀毛利和行业生态。

因此，如何看待迈瑞医疗的“最差年报”，关键不在于一句乐观或悲观的判断，而在于区分短期冲击和长期能力。

从短期看，迈瑞的国内业务仍然处在政策调整后的修复期，其设备采购和检验市场都很难迅速回到过去的高增长状态，利润率也不一定马上能修复；

而从中期来看，IVD大客户的突破、新兴业务的放量和海外高端客户渗透，仍可能支撑公司重新回到增长轨道；

从长期来看，迈瑞是否值得继续被视为中国医疗器械行业的龙头与核心资产，则取决于其能否在行业规则改变后，继续保持研发投入力度、全球市场的拓展能力和产品的迭代效率。

结语

对投资者而言，这份年报最重要的启示或许是：迈瑞不再是一家只靠高景气就能自然增长的公司，而是一家必须在逆风中重新证明自己、也更考验管理层战略定力的龙头企业。

2025年也许不是迈瑞故事的终点，而是市场重新给它定价、公司重新寻找增长坐标的一次压力测试，也是对管理层执行力的一次大考。