商品期权：清明前后警惕vega风险爆发

（来源：紫金天风期货研究所）

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【20260403】商品期权：清明前后警惕vega风险爆发

1 市场回顾

本周，商品期权市场避险情绪升温，资金轮动特征显著。上半周，因临近过节，期权市场成交活跃度回落，隐波在震荡中趋于走平。但随后地缘风波再起，能化板块领衔市场隐波反弹，避险情绪与资金轮动完成由贵金属到能化端的切换。

值得注意的是，回溯2025年清明节时期，市场在节前出现了隐波的阶段性低点，随后在节后开启了剧烈的波动率修复行情。考虑到当前地缘局势反复，具有较高不可预测性，投资者还是要警惕vega风险的释放，评估买入避险工具的必要性。

数据来源：紫金天风期货研究所

由于商品期权品种众多，部分品种市场规模较小，因此本报告只对标的期货合约日均成交量超过20,000手的品种进行分析。期权合约仅针对合约日成交量大于等于1000手的品种进行分析。

2 市场情绪指标

从PCR矩阵来看，本周内市场整体持仓PCR震荡偏稳，而成交PCR则有所走低，且板块内部分化显著。

其中，铁矿石、螺纹钢等黑色品种成交量PCR走高，铜、白银成交PCR周内回升，反映出上述品种短期看涨意愿减弱；能化品种方面，在特朗普讲话后成交PCR出现显著回落，并非因看跌期权减少，而是受看涨成交显著增长带动，市场短期内呈现“买入避险”的特征。

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Put-Call Ratio（PCR）是一个衡量看跌期权和看涨期权成交量或持仓量比率的指标，用以揭示市场的多空倾向。在PCR的使用中，投资者需注意：一是从成熟市场经验来看，PCR值与标的资产价格长期表现的相关性较弱，期权PCR作为短期的预测指标，效果比较好；二是PCR指标容易受市场流动性的影响，影响因素比如标的品种、上市时间等。

3 波动率回顾

波动率指标方面，本周商品期权隐波整体呈现先降后升走势，仍处在高波动区间。特朗普讲话后，资金由有色贵金属板块再度流转向能源化工，使有色与能化隐波呈现反向走势，农产品及黑色系所受影响较小，表现平稳。

能化类

本周，能化类商品期权隐含波动率呈现V型反转走势。周一至周三，市场预期中东影响的边际走弱，原油及下游品种明显降波，卖权收割波动率；但特朗普讲话打破了这一趋势，能化隐波快速跳升，目前各品种隐波仍处于年度90%分位以上。

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有色&新能源类

本周有色新能源类商品期权隐含波动率走势与能化板块相反，呈现先升后降格局。目前沪金、氧化铝、多晶硅、沪银隐波仍在年内高位，其中，贵金属板块在周初缓慢上行，但在特朗普讲话后，其隐波受多头平仓影响而回落。

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黑色类

本周黑色类商品期权隐含波动率普遍抬升，各品种隐波多处于年度分位偏高水平。其中，纯碱、锰硅、玻璃期权隐波年度分值均在90%以上；此外，焦煤周内升波显著，周一受能源端叙事催化涨停，带动隐波大幅冲高。

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农产品&软商品类

本周黑色类商品期权隐含波动率处于中性水平。其中，纯碱、玻璃、焦煤期权隐波均有小幅回落；对于黑色品种，本周更多表现为时间价值的自然流失。

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股指类

本周股指期权隐含波动率于前半周低位震荡、4月2日特朗普讲话后升波，但幅度不大，升波比较温和；当前各品种隐波年度分位均处于中等偏低水平。

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波动率在期权定价和交易中起着关键作用，尤其是隐含波动率（IV）和历史波动率（HV）。隐含波动率是对未来波动的市场预期，而历史波动率则是过去波动的测量。当IV远高于HV时，可能意味着期权被过度定价。反之，如果IV远低于HV，可能意味着期权相对便宜。根据IV-HV差值回归模型，可以选择在合适的IV或HV值进行套利交易。同时两者差值的增大都反映了对未来市场的不确定性增大。

需说明，为了敏锐捕捉市场情绪及尾部风险变化，本文所提及的隐含波动率，均以各品种活跃且偏虚值的期权合约隐含波动率均值进行概算。

4 品种分析

基于此，本周我们选取成交活跃、增仓较明显的原油、甲醇、沪金、生猪、铁矿石作为重点分析品种，其隐含波动率、偏度、PCR、持仓量等关键指标释放了值得关注的信号。如对其他品种或更详细内容感兴趣可以与我们联系交流。

原油：周初原本呈现油价与隐波共同回落，但特朗普强硬言论导致标的与隐波大幅回升；市场买入看涨期权意愿较强，隐波曲线正偏且更加陡峭，隐波期限呈现近月高的back结构；持仓方面，主力月看涨期权在760、810、940处有大量持仓，看跌在500处持仓较大。

甲醇：跟随原油系升波，但幅度相对温和；其中看涨隐波抬升更显著，品种偏度反转至正偏，近月隐波明显高于远月；持仓方面，主力月看涨期权在3360附近及3960处有大量持仓，看跌持仓多集中在浅虚区域。

沪金：周初表现强劲，隐波先涨后跌，其中看涨隐波回落尤为明显，隐波曲线维持负偏，近月隐波下跌幅度大于远月；主力月看涨期权在1200有显著增仓，看跌持仓集中在1000。

生猪：期货盘面延续下跌，期权隐波抬升，波动率曲线维持正偏但偏度回落，品种PCR持续处于低位，反映出市场仍有较强的通过看涨期权进行保护对冲的意愿；持仓方面，主力看涨在11000、12000有大量持仓，看跌持仓相对少。

铁矿石：隐波走高，隐波曲线呈负偏形态；但看跌期权隐波出现回落，伴随看跌期权平仓，反映市场对后续下跌空间的预期可能有限；波动率期限结构维持back形态；持仓方面，主力看涨在900有大量持仓，看跌持仓集中在浅虚区域。