超声国产第三极：顶刊加冕

来源：颐通社

一张封面，两次叩门。

1月，全球医学影像界权威期刊《Radiology》，把封面位置给了一家中国苏州公司——飞依诺。封面图像，是用他们自研设备拍出的超分辨微血管图。这是中国超声技术，首次登上这本创刊百年的顶刊封面。

两个月后，3月30日，飞依诺转向创业板递交了招股书，开始第二次冲击A股。

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▍前GE团队创业，诉讼未决

飞依诺由奚水、田园夫妇创立，二人均出身GE医疗，为共同实际控制人，通过持股平台合计控制公司45.89%表决权。

奚水曾任GE中国超声研发中心总经理，田园是前GE软件研发项目经理，核心高管团队中还有数位GE背景的工程师。这支团队离开跨国巨头，白手起家研发国产高端超声。

但2015年，通用电气对飞依诺提起诉讼，指控其侵害超声算法商业秘密，索赔3000万元，要求停产、召回、销毁涉诉产品，公开道歉。

这场官司，打了近十年。

2024年，一审判决支持原告部分诉求，认定被告侵害原告技术秘密，判决被告停止生产侵权产品、销毁记载技术秘密的载体，赔偿2000万元。

双方随即均提起上诉，截至招股书签署日，二审仍悬而未决。

飞依诺在招股书中强调，涉诉型号均为早期产品，报告期内收入占比较小，相关技术非公司核心技术且存在替代方案，已根据一审判决结果计提预计负债，不构成上市障碍。

▍三次调整，轻装转板

2022年底，飞依诺第一次冲击科创板。

当时，选用的上市标准要求预计市值不低于10亿元，最近一年净利润为正且营收不低于1亿元。

但现实并不乐观，2022年上半年飞依诺出现亏损，净亏损884.25万元，扣非净亏损1084.90万元，双双为负，想要满足“最近一年净利润为正”的硬性要求，难度极大。

除了财务数据不好看，还有两块石头压在路上。其一，GE诉讼悬而未决，构成重大未解法律风险；其二，实控人夫妇持有境外永久居留权，监管层对控制权稳定性与资金跨境合规天然保持警惕。

于是，2023年6月，飞依诺主动撤单，第一次IPO闯关以失败告终。

休整二年多之后，二次冲刺IPO，飞依诺做了三个务实选择。

换板块，从门槛更高且强调硬科技和高成长的科创板，转向更适合创新制造企业的创业板。

缩募资，募资金额从11.22亿元下调至8.72亿元，补充流动资金直接砍半，从1亿元降至5000万元；

换券商，把保荐机构从中金公司换成华泰联合证券，辅导周期大幅缩短至半年就完成。

转战创业板后，飞依诺选用“预计市值不低于15亿元，最近一年净利润为正，营收不低于4亿元”的标准。2025年经审阅数据显示，公司净利8310.41万元，营收6.71亿元，刚好满足要求。

▍国产超声“第三极”，顶刊荣光

飞依诺高端超声ULTIMUS 9E Super

抛开争议，飞依诺在超声技术层面确实有真章。在迈瑞、开立双雄割据之外，走出了差异化的“第三极”路线。

据Frost&Sullivan统计，2024年飞依诺全系列超声国内销售额位列国产第三，超高端领域国产第二，动物超声国内第二；产品覆盖全国数千家医疗机构，远销全球100多个国家和地区，稳居国产第一梯队。

作为国内首个推出超快软波束合成平台的厂家，飞依诺摒弃传统FPGA/ASIC硬件波束合成路线，采用双GPU+CPU+FPGA四核异构架构，前端采集帧率突破5万帧/秒，瞬时数据吞吐达256Gbps，打破了传统硬件的算力限制。

基于这个技术底座，自研超分辨显微成像技术，把血管成像从毫米级提升到微米级，不仅能清晰看到微血管结构，还能精准量化微血管密度、血流速度等20多项关键指标，为临床科研提供了新方向。

这项技术落地在超高端旗舰机型ULTIMUS 9E及Super版本上，直接对标GPS的主力机型，成功打入北京协和、301、上海瑞金等顶级三甲医院；依托该技术的糖尿病外周神经病变研究，更登上全球顶刊《Radiology》2026年封面，实现中国超声技术在该期刊封面“零的突破”。

同时，飞依诺的产品布局不止于超声，依托相通的硬件和算法架构，还在拓展光学影像领域，已经拿到上消化道内窥镜、呼吸机的NMPA注册证，

此外，还布局了超声空化辅助诊疗，在旗舰产品搭载VFlash低强度超声治疗技术，推动超声向“诊疗一体化”延伸，打造覆盖早筛、精准诊断、辅助治疗的完整闭环。

报告期内，公司研发投入累计超4.7亿元，占营收比例22.48%；拥有境内外专利229项，其中发明专利166项。

▍亮眼曲线，暗涌阵阵

2022-2025年（1-9月）飞依诺营业收入

来源：飞依诺招股书（申报稿）

从招股书数据来看，飞依诺的增长曲线十分漂亮。

2022年至2025年，公司营收分别为5.30亿元、5.38亿元、6.22亿元和6.71亿元，2024年扣非净利5802.39万元，2025年扣非净利8310.41万元，同比大增43.22%，归母净利翻倍增长106%。

2022-2025年（1-9月）飞依诺归母扣非净利润

来源：飞依诺招股书（申报稿）

但仔细翻阅招股书，有几道裂缝值得警惕。

一是业绩大起大落，盈利稳定性不足。

2023年扣非净利亏损7516.68万元，2024-2025年快速扭亏并翻倍增长，公司解释为ULTIMUS9E市场投放、研发加码，以及参股公司Medec减值计提。但单年巨亏，次年暴增的“过山车”走势，盈利质量与可持续性存忧。

二是高经销依赖和毛利率相对偏低，议价能力偏弱。2022-2025年1-9月经销收入占比常年超90%，渠道高度依赖导致终端掌控力弱、渠道让利持续挤压利润。

来源：飞依诺招股书（申报稿）