部分产品利用率接近极限，思源电气手握63亿元仍要赴港募资扩产

出品 | 子弹财经

作者 | 段楠楠

编辑 | 冯羽

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

作为国内民营电力控制设备龙头企业，在国外电力需求极其旺盛背景下，思源电气2025年交出的成绩单极为出色。

根据业绩快报，2025年公司营收同比增长超37%，与营收相比思源电气利润增长更加出色，其归母净利润同比增幅超54%。

由于业绩表现较为出色，思源电气在资本市场受到投资者追捧，2025年4月至今，公司股价累计涨超200%，市值更是突破1600亿元。

在此背景下，思源电气也在近期向联交所递交招股书，计划赴港上市。此次赴港募资，思源电气募资用途之一便是继续扩大旗下产品产能。但在港股等待上市企业超400家的情形下，思源电气能否尽快上市获得融资？

1、营收、利润双增，经营性现金流流入不及利润

近几年在全球能源加速转型的背景下，可再生能源开始大规模并网，加之AI蓬勃发展，进一步带动了全球输配电及控制设备市场规模增长。

弗若斯特沙利文披露的数据显示，2020年国内输配电控制设备市场规模为2251亿元，2024年中国输配电控制设备市场规模增长至3113亿元，年复合增长率为8.4%。

根据弗若斯特沙利文预测，2029年中国输配电控制设备市场规模将进一步增长至4834亿元，2025年至2029年年复合增长率将达到9.4%。

作为民营输配电控制设备龙头企业，思源电气产品主要有开关设备、高压气体绝缘组合电器、保护及自动化设备等，产品应用场景包含发电、输电、变压、配电、用户、储能等多个环节。

在市场规模快速增长的背景下，思源电气业绩也在持续提升。2022年公司营业收入及归母净利润分别为105.4亿元、12.21亿元，2024年思源电气营收及归母净利润分别增长至154.6亿元、20.49亿元，年复合增长率分别为21%、29.5%。

2025年思源电气营业收入及归母净利润再度双双增长，公司实现营业收入212.05亿元，同比增长37.18%，实现归母净利润31.63亿元，同比增长54.35%。

虽然业绩增幅较大，但强劲的盈利能力并未给公司带来充足的现金收入。

以思源电气三季报为例，2025年前三季度公司实现归母净利润21.91亿元，但同期经营性现金流净流入仅为4.32亿元，与公司同期利润相差甚远。

对此，思源电气表示，因业务增强过快，根据公司业务发展需求及部分客户要求，公司库存相应增加，使现金流阶段性承压。

思源电气三季报显示，公司经营性现金流表现较差与其采购商品金额大幅增加有关。2025年前三季度，思源电气购买商品、接受劳务支付的现金为98.05亿元，较2024年前三季度的69.7亿元增长40.67%，同期公司营收增幅仅为32.86%。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

在采购大幅增长影响下，思源电气存货规模也在攀升，截至2025年9月30日，公司存货余额高达50.27亿元，较2024年底增长15.5亿元。

此外，公司账款回收并不理想，截至2025年9月30日，思源电气应收账款及应收票据余额为80.83亿元，占公司流动资产比例达36.53%，其应收账款周转天数也达125.4天。

在加大备货及应收账款回收不理想影响下，才出现思源电气2025年前三季度出现归母净利润超21亿元，而经营性现金流入仅4.32亿元的情形。

2、部分产品利用率接近极限，手握63亿元现金仍要赴港募资扩产

由于下游需求极为旺盛，2月11日，思源电气向联交所递交招股书，计划在港股上市。

此次上市，思源电气募资主要用于扩大开关设备产能、继续扩大变压器产能并扩建超级电容器及生产基地。此外，思源电气还计划升级实验中心、建设AI数据中心及建设海外研发及测试中心。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

由于海外电力设备需求极其旺盛，过去几年公司开关设备及变压器销量持续上升，其部分开关设备及变压器产能利用率也逼近设计产能极限。

2025年前三季度，思源电气高压气体绝缘开关设备、高压隔离开关及接地开关产能利用率分别为96.9%、97.1%，变压器设备中互感器、套管、电力电容器产能利用率则分别为96.4%、95.7%、92.9%。

仅从部分产品利用率来看，思源电气确实到了需要扩产的地步。但从公司在手的货币资金及在建工程来看，思源电气对于扩产似乎并不急切。

截至2025年9月30日，思源电气在手货币资金多达35.64亿元，此外公司还将27.9亿元资金用于投资理财，两项合计超63亿元，因此仅从资金角度来看，思源电气并不缺少扩产所需资金。

从在建工程来看，目前公司仍在建设的项目主要是新能源基地建设及中压开关设备生产基地的建设，而产能利用率逼近极限的互感器、套管等产品等未扩产。

此前，公司在接受投资者问答时曾表示，公司会根据订单和交付需求以及产能复盘结果来确定是否需要扩产。

在部分产品产能利用率极高的情形下，思源电气不先将自有资金投入扩产，反而寄希望赴港募资后进行扩产，此举是否会让公司错过发展契机也令外界较为关注。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

与前几年不同，自2023年以来港股持续复苏，在此背景下内地赴港上市企业数量快速上升。截至2026年3月底，包含招股书失效的企业，港股等待上市的企业超474家。

在此影响下，港股IPO企业平均上市时长持续上升，2024年港股IPO企业平均上市周期为382天，2025年平均上市周期则上升至400天。鉴于2026年一季度递表企业再度大增，港股上市周期或进一步延长。

加之拿到融资款后，项目建设周期通常在两年以上，产能爬坡也需要半年以上时间。届时，电力设备市场需求是否还像现在如此旺盛？

对此，「子弹财经」试图向思源电气了解，在港股排队时间较长，公司部分产品产能利用率逼近设计上限的情形下，公司是否会先行投入资金扩产？截至发稿，未获得思源电气回应。

3、股价五年上涨1500%，外资机构持股超350亿元

因为业绩表现出色，加之在AI带动下，电力设备企业备受投资者关注。

以申万电力设备指数为例，2020年初电力设备指数仅4400点左右，截至2026年4月1日，该指数上涨至10846点，累计上涨超140%

作为民营电力控制设备龙头企业，思源电气表现更是出色。以外资为代表的机构持续买入下，从2020年年初至今公司股价累计上涨超1500%。

股价持续上涨，也让思源电气实控人挣得盆满钵满。公开资料显示，思源电气成立于1993年，由董增平、陈邦栋、李霞三人于1993年共同创立，其中董增平是核心创始人。

创立之初，董增平便以让中国电网用上国产好电气设备为经营目标。此后不久，思源电气便研究出国内首台避雷器在线监测仪。得益于在监测仪领域取得的成功，公司经营规模逐年扩大，公司也在2004年顺利在深交所上市。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

借助资本市场的力量，上市以后思源电气开始并购、扩张，如在2018年公司收购了常州东芝舒电变压器有限公司，改名思源东芝。通过这次收购，思源电气顺利切入欧美高端市场。

2022年，在AI带动下，欧美市场电力需求大增。作为全世界最大的工业制造国，中国电气设备在全世界市场份额占比超40%。

欧美国家想要扩大电网投资，绕不开中国的电力设备，因此电力供应的核心设备、变压器、控制开关出口量大增。

以变压器为例，海关数据显示，2025年中国变压器出口总值达到646亿元人民币，同比增长接近36%。

在此带动下，思源电气海外收入大增，2025年上半年公司海外业务收入达28.62亿元，较2024年上半年的15.15亿元增长近89%，海外业务收入高增也是思源电气业绩持续增长的核心原因。

由于业绩持续上升，加之在海外业务表现极其亮眼，思源电气在资本市场受到外资追捧。Wind数据显示，2019年底外资持有思源电气股4097.57万股，占公司总股份比例为5.39%。

自此以后，外资便持续买入思源电气股份，到2025年底外资持股数量高达1.72亿股，占公司总股份比例约22%。按公司股价计算，外资持股市值超350亿元。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

而外资持股主要以香港汇丰银行、渣打银行及美国花旗银行为主，截至2025年12月31日，上述三家外资机构分别持有思源电气1.215亿股、2137万股、1509万股，以公司目前股价计算，仅汇丰银行一家持股市值便超250亿元。

在外资持续不断买入下，思源电气股价持续大涨，公司实控人董增平持股市值持续上升。截至目前，董增平持有思源电气1.314亿股，截至2026年4月1日，公司股价报收209元/股，以此计算董增平个人持股市值超273亿元。

对于思源电气而言，在AI持续爆发的背景下，海外电力设备需求在很长一段时间内将持续旺盛。但鉴于目前公司部分核心产品产能利用率逼近极限，能否充分抓住此次AI带来的机遇，很大程度要看公司能否尽快上市拿到融资，或者公司能否利用自有资金快速扩产，进一步扩大海外市场份额。

*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。