信用短端拥挤，中长端如何分类型参与？——4月信用债策略月报

来源：市场资讯

（来源：冠南固收视野）

摘要

3月美伊紧张局势升级带动通胀预期升温，债市情绪偏谨慎，同时资金利率进一步走低，存单利率下行至历史低位，带动短端信用债收益率跟随下行，但利差由低位被动走阔；保险进场带动长久期信用债利差收窄。

4月债市展望：信用债配置力量偏强，适当拉长久期增厚收益

1）季节性：4月信用债在理财等非银资金呵护下需求格局较好，可适当拉长久期，信用利差多有压缩行情。进入4月以理财为代表的资管资金加速入场，叠加直投及委外产品净买入放量，阶段性提振债市配置力量，尤其利好同业存单及中短久期信用债。行情层面，信用债表现整体优于利率债，信用利差收窄确定性较高，期限利差与等级利差走势则有所分化。

2）结合季节性规律及当前市场环境来看，美伊格局不确定性持续，难以形成趋势判断，短期通胀预期对债市扰动减弱，同时总量宽松政策或较为克制，4月资管类产品规模增长，配置力量或继续挖掘利差。当前信用利差虽处于低位水平，收窄空间有限，但配置力量对信用利差走阔有一定保护，且期限结构较为陡峭，配置力量或向中长端延伸布局，可适当拉长久期增厚收益。

信用债策略：4-5y关注结构性机会，长普信等待更好的时机

1）2y以内品种收益率处于历史低位，套息空间有限，但调整风险可控。当前1-2y品种收益率主要分布在1.60%-1.85%区间，处于2024年以来最低水平附近，但4月基金、理财配置力量对短端品种仍有保护。

2）3-5y中端品种信用利差偏低，期限利差较高，4月配置力量或进一步向中端延伸布局，优先关注3-4y普信债骑乘、4-5y二永交易机会。当前3-4y普信债品种期限利差仍较高，4-5yAAA-银行二级资本债、永续债较中票超额利差在8-13BP、13-15BP，4月配置力量增强或进一步驱动二永超额利差收窄。

3）5y以上长久期品种优先关注二级资本债，普信债等待更好的机会。当前长信用利差已压缩至低位，期限利差仍处于高位水平，考虑到长久期普信债流动性较差，短期可等待中端品种利差进一步收窄以及国开曲线平坦化的信号，再参与长久期普信债的博弈。长久期二级资本债较普信债仍有超额利差，4月非银“钱多”下8-10yAAA-二级资本债超额利差存在进一步压缩空间。操作上要快进快出，长端二级资本债相比普信债需求格局更弱，关注与超长普信债的比价优势进行布局，若情绪较好推动超额利差压缩至低位，注意及时止盈。

板块策略：

1）城投债：中短端下沉、强区域拉久期，关注新增“类城投”发债主体。对于新增“类城投”发债主体，一方面关注一二级市场利差，另一方面关注中短端仍有超额利差的品种，短期安全性相对较高。

2）地产债：聚焦1-2年期央国企博弈估值修复。进入4月机构或进一步挖掘超额利差，为地产债估值修复提供更好的条件。可关注隐含评级AA+及以上的央国企，如保利发展、华润置地、陆家嘴集团等。

3）煤炭债：短端品种可适当下沉、中高等级可拉久期至3y。月内动力煤价格先下后上，对短期风险可控的隐含评级AA、AA-煤企1-2y品种可适当下沉。

4）钢铁债：重点关注1-2yAA及AA+品种。月内螺纹钢去库加速，产量上升，价格小幅上升。山钢集团、河钢集团收益率较高且存量规模大，具有一定市场认可度，1-2y收益率在1.75%-2.2%附近，可适当关注。

5）银行二永债：2-3y可下沉筛选优质城农商主体做底仓，月内出现今年首笔二级资本债不赎回，关注尾部风险；中长端二永债利率放大器特征明显，关注较普信债的比价优势变化，可逢高增配，也在情绪较好阶段可参与交易行情，及时止盈。

风险提示：数据统计或存偏差、政策执行不及预期、超预期风险事件发生。

目录

正文

一

信用短端拥挤，中长端如何分类型参与？

（一）3月复盘：美伊紧张局势影响下债市情绪偏谨慎，信用利差走势分化

3月美伊紧张局势升级带动通胀预期升温，债市情绪偏谨慎，同时资金利率进一步走低，存单利率下行至历史低位，带动短端信用债收益率跟随下行，但利差由低位被动走阔；保险进场带动长久期信用债利差收窄。

中上旬，国内两会政府工作报告整体符合预期，数据开门红表现亮眼；美伊紧张局势升级，全球股票、商品市场剧烈震荡，原油价格快速走高，市场对通胀担忧升温。债市情绪偏谨慎，叠加同业活期存款利率下调预期影响，债市短端表现较好，但短端信用利差由低位被动走阔；长端表现偏弱，但保险进场带动长信用利差收窄。

下旬，油价上涨引发的通胀担忧情绪有所缓解，但外围环境未定，权益市场表现偏弱，股债跷板效应明显，债市表现偏强，长端情绪边际修复。债市收益率多下行，信用债表现较优，信用利差多收窄。

全月来看，信用债各品种收益率普遍下行，利差走势分化，短端多被动走阔，长端普信债收窄。3月债市情绪偏谨慎，5y以内中短端信用债跟随利率债下行，但信用利差多由低位被动走阔，4y普信债利差有所收窄，反应机构挖掘曲线凸点。5y以上长端利率债表现偏弱而信用债表现较好，信用债利差有所压缩，从参与力量来看，保费收入大月保险加大对长信用的配置力量，而基金对7-10y长信用净卖出做顺势止盈。品种方面，中长端二永表现偏弱，主要系市场情绪偏谨慎，交易空间有限，权益波动放大下市场担心“固收+”产品赎回风险，中上旬超跌后下旬已有所修复。

（二）4月季节性与市场展望：信用债配置力量偏强，适当拉长久期增厚收益

1、季节性：4月信用债配置力量偏强，信用利差通常收窄

季节性来看，4月信用债在理财等非银资金呵护下需求格局较好，可适当拉长久期，信用利差多有压缩行情。进入4月，以理财为代表的资管资金加速入场，叠加直投及委外产品净买入放量，阶段性提振债市配置力量，尤其利好同业存单及中短久期信用债。行情层面，信用债表现整体优于利率债，信用利差收窄确定性较高，期限利差与等级利差走势则有所分化。

信用利差方面，4月债市通常表现较好，多数年份信用利差有所收窄。在2019年、2022年利率有所调整的年份，信用上行幅度小于利率，信用利差出现被动收窄。但若出现类似2020年央行降准降息带动无风险利率快速下行，或2025年关税利好定价后的信用回调，以及理财整改的影响，信用利差也可能出现走阔风险。

期限利差方面，理财对中短端信用债需求较高，使得中短端信用债利差收窄动能相对较强，但同时短端行情也会一定程度向长端传导，综合使得期限利差走势有所分化。2019年以来4月5y-3yAA+中票期限利差收窄概率较高，而3y-1y、7y-5y走阔概率较大。

等级利差方面，低等级品种流动性较弱，部分年份下行幅度不及高等级品种，但同时机构有下沉挖收益诉求，使得等级利差表现有所分化。AA+/AAA等级利差最大走阔幅度多在5BP以内，收窄幅度多在10BP以内。AA/AAA、AA-/AAA等级利差收窄概率相对AA+/AAA更高，高票息需求格局较好。

具体回顾2019年以来历年4月信用债行情表现，观察信用利差、期限利差、等级利差走势情况：

2019年4月：信用利差收窄，期限利差分化，等级利差收窄。中旬发布的金融数据表现较好，验证前期经济企稳的逻辑，同时宽货币预期反复落空，政治局会议重提“结构性去杠杆”，市场担忧货币基调转向，无风险利率大幅上行，导致信用利差普遍被动收窄，中短端、高等级品种表现偏弱，期限利差走势分化，等级利差多收窄，二级资本债表现好于中票。

2020年4月：信用利差走阔，期限利差走阔，等级利差走阔。3月底央行降息、4月初定向降准1%、超预期调降超额准备金利率等一系列宽松刺激性政策出台，资金利率远低于政策利率，短端下行空间明显打开。信用债收益率跟随下行但幅度不及利率债，信用利差被动走阔，中短端高等级表现占优，期限利差、等级利差有所走阔。

2021年4月：信用利差分化，期限利差分化，等级利差收窄。3月通胀数据维持高位，但中旬央行表态呵护资金面稳定以及4月政治局会议强调“不急转弯”，政策定调偏温和，“欠配”格局下慢牛行情延续。信用利差、期限利差表现分化，等级利差普遍收窄。

2022年4月：信用利差收窄，期限利差走阔，等级利差收窄。4月上旬国常会释放降准信号，收益率“抢跑”定价，中旬降准落地，债市兑现利好出尽，同时央行、外汇局印发“23条”政策举措，宽信用政策进入发力的高峰期，收益率先下后上。信用利差普遍收窄，中短端、低等级表现较优，期限利差走阔，等级利差普遍收窄。

2023年4月：信用利差收窄，期限利差收窄，等级利差分化。高频数据指向基本面修复斜率放缓，叠加中小银行存款挂牌利率调降引发降息预期，债市大幅走强。信用债表现较优，信用利差、期限利差普遍收窄，等级利差走势分化。

2024年4月：信用利差收窄，期限利差分化，等级利差收窄。月初受央行对长端利率的关注，债市表现持稳，随后政府债券供给偏慢，基本面数据不及预期，叠加央行表示“货币政策仍有空间”，收益率下行突破，下旬央行提示长债调整风险，收益率有所回调。信用利差普遍收窄，短端品种与10y长久期普信债收窄幅度较大，期限利差走势分化，等级利差普遍收窄。

2025年4月：信用利差分化，期限利差走阔，等级利差走阔。月初“对等关税”幅度超预期，国内经济预期有所下修，债市交易经济走弱和宽松预期，收益率快速定价关税避险后转向震荡，信用债收益率先下后上。同时理财净值整改影响中长端配置需求，仅1y信用利差小幅收窄，其余期限多走阔，期限利差、等级利差多走阔

2、后市展望：短端空间拥挤，配置力量或向中长端延伸布局

展望后市，结合季节性规律及当前市场环境来看，美伊格局不确定性持续，依然牵动全球资本市场，难以形成趋势判断，短期通胀预期对债市扰动减弱，同时总量宽松政策或较为克制，4月资管类产品规模增长，配置力量或继续挖掘利差。信用债方面，当前信用利差虽处于低位水平，收窄空间有限，但配置力量对信用利差走阔有一定保护，且期限结构较为陡峭，配置力量或向中长端延伸布局，可适当拉长久期增厚收益。

政策方面，总量宽松仍需等待，短期落地的紧迫性不强。油价大幅上涨作为输入性通胀因素难以改变货币政策方向和债市趋势，但短期可能制约宽松预期，降息或相对审慎。同时两会政府工作报告定调货币政策“继续实施适度宽松”，增量变化不大，当前银行体系资金水位较高，资金价格维持平稳运行，短期降准概率有限。

基本面方面，对债市扰动或有所缓解，关注名义增速上行情况。3月港口集装箱货物吞吐量高频显示3月出口同比或较1-2月放缓，但中期看产业链优势可能吸引订单回流对冲全球贸易总量放缓的影响，出口韧性有望保持。房地产“小阳春”以价换量特征凸显，止跌回稳基础有待巩固，“银四”数据扰动有待观察。二季度实际GDP预计由一季度5.0%下移至4.8%附近，高油价情景下平减指数有望从0%升至0.5%，名义增速或升至5.3%左右，需关注名义增速上行情况。

机构行为方面，非银4月配置力量通常处于全年高位水平。季初理财资金回流有望进一步驱动短端行情，但考虑到当前3y以内短端需求拥挤、收益率偏低、利差极致压缩，配置力量或向中长端延伸布局。摊余债基4月开放规模虽较3月有减少，但近年来基金4月通常跟随理财加速进场，净买入力量处于全年高位水平，有望进一步驱动中长端行情。保险4月配置力量通常较3月保费收入大月下降，但今年3月保险配置信用债力量低于季节性，需关注4月配置力量的变化。

权益风偏方面，美伊格局不确定性持续，或仍导致市场风险偏好短期受到扰动。相较于中长期纯债型基金，“固收+”类基金的信用债配置占比较高，3月股市调整下“固收+”基金赎回强度加大，市场关注信用债抛售压力，近期产品赎回已有所缓解。在二季度资管产品配置需求增加的背景下，若后续固收+产品赎回扰动带来部分信用抛售压力，配置需求或可形成一定的对冲保护。

（三）信用债策略：4-5y关注结构性机会，长普信等待交易信号

4月信用债需求格局较好，当前短端收益率较低，收益率曲线较为陡峭，信用债可重点关注中长端品种的配置机会。（1）3-5y中端品种重点关注凸性较高的3.5-4y普信债、信用债ETF成分券以及二永债。（2）长久期信用债方面，长久期二级资本债较普信债仍有超额利差，关注与超长普信债的比价优势进行布局，若情绪较好推动超额利差压缩至低位需及时止盈。（3）长久期普信债可关注机构长端配置情绪变化，若机构拉久期意愿提升，国开曲线出现平坦化趋势，长信用亦可能迎来“第二波”利差压缩行情，可进一步博弈长信用的交易机会，尤其若出现利差被动走阔，可能迎来更好的加仓时机，同样需注意交易型资金快进快出。

1、5y以内品种：短端套息空间有限，中端关注结构性机会

2y以内品种收益率处于历史低位，套息空间有限，但调整风险可控。3月债市情绪谨慎，短端配置力量拥挤，当前1-2y品种收益率主要分布在1.60%-1.85%区间，处于2024年以来最低水平附近，1y中短票较同期限、同隐含评级存单高约4-9BP。1y、2yAA+中短票较R007(15DMA)高约14-24BP，处于2025年下半年以来最低水平附近。2y以内短信用为优选底仓，4月基金、理财配置力量对短端品种仍有保护，调整风险亦可控。

3-5y中端品种信用利差进一步收窄空间有限，但期限利差较高，4月信用债配置力量或进一步向中端延伸布局，可优先关注3-4y普信债。当前3-5yAA+中票信用利差距2025年最低点约2-4BP，其余等级品种利差距2025年最低点也在10BP以内。3y-2y、4y-3y、5y-4y期限利差分别为9BP、10BP，7BP，处于2024年以来的79%、59%、34%历史分位数水平，3月短端收益率大幅下行后曲线较为陡峭。此前我们已多次提示3.5-4y品种凸性较高，1月以来4y-3y期限利差震荡收窄，行情已有所兑现，静态曲线下骑乘收益有所收窄但凸性仍较高。4月信用债配置力量增强或进一步驱动曲线平坦化，3-4y品种可优先关注。

4-5y二永债超额利差处于今年以来波动中枢附近，性价比回升，可关注超额利差压缩机会。银行二永债近期的波动表现为超额利差中枢抬升的“利率放大器”，在债市情绪较好的阶段二永债较中票超额利差多收窄，但在债市调整的阶段超额利差会明显走阔。3月4-5y二永较中票的超额利差先走阔后收窄，当前4-5yAAA-银行二级资本债、永续债较同隐含评级、同剩余期限的中票超额利差在8-13BP、13-15BP，处于2026年以来波动中枢附近，4月配置力量增强有望进一步驱动二永超额利差收窄。

信用债ETF成分券超额利差处于相对较高的水平，提前埋伏布局成分券抢筹行情。去年以来季末信用债ETF多出现规模冲量，年末尤为明显，近期信用债ETF规模再次增长。2025年二季度信用债配置情绪较好，信用债ETF也跟随出现明显放量，今年仍可关注二季度信用债ETF增长情况以及支持性政策进一步出台的可能。当前中证AAA科创债、沪做市成分券超额利差相比去年最低点高约10BP，深做市成分券高约6BP，可提前埋伏布局。

2、5y以上品种：优先关注长久期二级资本债，普信债等待更好的机会

长信用“第一波”行情已有所兑现。年初保险、年金等配置盘进场，带动9-10yAAA高等级中票利差收窄，而基金主要配置5-7y期限品种，5-7yAA+中票利差明显收窄。2月中上旬基金大幅净买入7-10y长久期普信债，加大对长端品种的博弈，在3月中旬保险进场的阶段基金转为大幅净卖出。近期6-10yAA+中票信用利差较2月上旬高点多收窄5-10BP，尤其8-10y表现较好。临近月末保险仍保持了对7-10y长久期信用债净买入，3/25~3/27的单日净买入处于较高水平，长久期普信债利差月末也跟随出现小幅压缩，当前长信用行情已有所兑现。

6-10y长久期信用债利差已整体处于我们此前提示的止盈点附近。我们在2月3日《关注长信用品种的博弈机会——2月信用债策略月报》报告中分析了7-10yAA+长久期信用债交易价值，后续多次提示在3月保险入场阶段可参考2025年长信用品种信用利差最低点上方10BP点位及时止盈。与上述止盈基准对比，7yAAA、AA+中票利差尚有5BP压缩空间，而10yAAA、AA+中票已突破止盈点位7BP、2BP（增值税新规对7y、10y国开债曲线影响按3%税率约5BP估算，对利差压缩空间做还原计算）。

当前长信用利差已压缩至低位，但期限利差仍处于高位水平。当前7-10yAA+中票收益率在2.24%-2.48%附近，信用利差在41-53BP附近，处于2024年以来26%-57%的历史分位数水平，8y、9y相对较高。AAA与AA+中票的7y-5y、10y-7y期限利差在14-25BP附近，处于2024年以来的64%-99%历史分位数水平。

短期可等待中端品种利差进一步收窄以及国开曲线平坦化的信号，再参与长久期普信债的博弈。一方面，当前长久期信用债利差处于偏低水平，压缩动能较弱且流动性较差，后续进一步参与博弈长信用的利差压缩行情的风险增加，可等待4-5y中端品种利差进一步压缩，若配置力量进一步向长端涌入则长信用利差压缩动能或有所增强；另一方面，虽然长久期信用债期限利差较高，但流动性更好的国开债曲线也较陡峭，较国债品种利差也较高，二季度随着非银“钱多”季节性改善，中短端配置力量较为拥挤下国开曲线或有平坦化空间，对比之下长信用的博弈顺序或更为滞后，若出现长信用利差出现被动走阔，可能迎来较好的加仓时机。若机构配置情绪较好，拉久期意愿提升，推动长信用利差出现“第二波”收窄行情，可参考去年利差最低点为止盈点位进行博弈，谨慎追涨利差压缩行情，快进快出。

长久期二级资本债较普信债仍有超额利差，可博弈交易机会。长久期二级资本债“利率放大器”特征亦明显，从净买入力量来看主要为基金与保险。3月超额利差先走阔后修复，其中8-10yAAA-二级资本债利差走阔幅度较大，当前修复至2026年以来波动中枢水平附近，而6-7yAAA-二级资本债超额利差略高于2026年以最低点水平。二季度在非银“钱多”格局下8-10yAAA-二级资本债超额利差存在压缩空间，6-7yAAA-对利好行情的反应也可能快于普信债，可博弈交易机会。操作上要快进快出，长端二级资本债相比普信债需求格局更弱，后续参与需关注与超长普信债的比价优势进行布局，若情绪较好推动超额利差压缩至低位，注意及时止盈。

二

二级市场：信用债收益率普遍下行，信用利差走势分化

3月信用债收益率普遍下行，信用利差走势分化。当前信用利差整体处于偏低水平，但4月配置力量较强，仍可关注信用债配置价值，分板块来看：

1、城投债方面，中短端下沉、强区域拉久期，关注新增“类城投”发债主体。政策护航期内城投债安全性仍较高，且化债结束后退平台作为地方纯国企，违约风险亦或仍相对可控，中长久期品种可适当关注强区域优质主体配置机会。对于新增“类城投”发债主体，一方面关注一二级市场利差，部分债券一级发行票面利率显著高于二级市场成交利率的情况；另一方面，关注中短端仍有超额利差的品种，此类主体债券募资多用于偿还有息债务，且与城投主体关联较多，短期安全性相对较高。

2、地产债方面，聚焦1-2年期央国企地产债，博弈估值修复。从基本面来看，3月“小阳春”成交量强价弱，3月30城新房、17城二手房销售面积月均值同比下滑，但幅度小于1-2月，二手房出售挂牌价格指数3月以来逐步走低，止跌回稳基础仍待巩固。

政策方面，在前期政策累积效应下，行业大面积违约风险可控，短期针对央国企地产债风险出台大范围的专项支持政策概率或较小，但针对风险突出主体予以可能的定向纾困政策仍值得期待，基本面差的主体估值修复或有待政策进一步支持，优质主体的估值修复动能较强。

信用预期方面，万科债券展期的议案获通过，处置路径清晰，悲观情绪有望逐渐好转，加速地产债估值修复。

债市配置情绪方面，进入4月理财配置力量增强或进一步催化信用行情，进一步挖掘超额利差，也为地产债估值进一步修复提供了条件。可重点关注估值受万科事件冲击、隐含评级在AA+及以上的央国企主体，如保利发展、华润置地、陆家嘴集团等。

3、煤炭债方面，短端品种可适当下沉、中高等级可拉久期至3y。中上旬多地气温回暖，居民用电负荷阶段性走弱，主产区煤矿恢复正常生产，供应整体宽松，同时受港口行情走弱、大集团外购价下调、外运成本上升等影响，终端采购减少，煤价承压下行。下旬，工业用电支撑发力，国际油气价格波动、港口及外购煤价走高、贸易商囤货与终端刚需共同支撑煤价上行。当前对短期风险可控的隐含评级AA、AA-煤企1-2y品种适当下沉，中高等级可拉长久期至3y。

4、钢铁债方面，“反内卷”政策利好弱资质品种利差压缩，重点关注1-2yAA及AA+品种。月内螺纹钢去库加速，产量上升，价格小幅上升。行业整体处于“反内卷”政策下，长期来看落后产能退出持续，后续成本上升可能挤压中小企业利润空间，促进行业兼并重组。山钢集团、河钢集团收益率较高且存量规模大，债基重仓频次高，具有一定市场认可度，1-2y收益率在1.75%-2.2%附近，可适当关注。

5、银行二永债方面，2-3y可下沉筛选优质城农商主体做底仓，3月青海互助农村商业银行公告不赎回二级资本债，为年内首笔，考虑到近年来中小银行盈利能力下滑、资产质量承压、资本补充不足等问题，下沉需保持底线思维，谨慎对待民营及混合所有制城商行，；中长端二永债较普信债仍有超额利差，且流动性较好，4月配置力量增强有望进一步驱动二永债超额利差收窄，可关注中长端二永债交易机会。

三

一级市场：净融资同比、环比均上升，长久期品种发行占比上升

3月5年期及以上信用债发行占比上升。信用债净融资规模同比、环比均上升，其中城投债、产业债净融资同比和环比均上升。

（一）信用债：净融资规模同比、环比均上升，产业债发行占比上升

3月信用债整体净融资规模同比、环比均上升。3月信用债净融资3274亿元，同比上升4530亿元，环比上升2132亿元。其中，产业债净融资2863亿元，同比上升3692亿元，环比上升1988亿元，发行占比由2月的54.79%上升至58.39%。

（二）城投债：净融资规模同比、环比均上升，近半数省份同比上升

3月城投债净融资为412亿元，比去年同期上升839亿元，近半数省份同比上升。其中广东净融资规模超200亿元，河南、江苏、陕西、北京、天津净融资规模超40亿元。从同比变化来看，山东区域3月城投债净融资同比下降超320亿元。从环比变化来看，3月城投债净融资边际抬升，环比上升145亿。

（三）融资期限：5年期及以上发行占比上升

3月信用债5年期以内发行占比由73.73%下降至70.80%，而5年期及以上发行占比由26.27%上升至29.20%，长久期品种发行占比上升。

（四）取消发行情况：3月取消发行规模环比上升

3月信用债取消发行规模为82.99亿元，较上月上升44.79亿元。

四

成交复盘：城投债成交收益率多下行，3-5y成交占比大幅提升

（一）城投债成交跟踪：成交收益率普遍下行，中长端品种下行幅度较大

成交收益率方面，5y以内多数下行1-15BP，其中3-5y品种下行幅度最大，5y以上品种多下行3-25BP。分区域来看，贵州、内蒙古、宁夏、青海、甘肃等偏尾部区域表现较优，成交收益率下行明显。

成交活跃度方面，各期限城投债均有所上升，3-5y成交占比大幅提升。分区域来看，城投债成交增量来自山东、湖北等区域，缩量主要来自北京、江西、海南等区域。

（二）异常成交前十大活跃主体

3月城投债前十大高估值成交活跃主体成交金额高于前十大低估值成交活跃主体成交金额。城投债高估值成交主要分布在广东、山东、江西等区域，低估值成交主要分布在山东、四川等区域。地产债主要为铁建地产、首开股份、绿城地产等高估值成交，首创城发、保利发展等低估值成交。煤炭债主要为阳泰集团、冀中能源等高估值成交，冀中能源、山东能源集团等低估值成交。钢铁债主要为安钢集团、包钢股份高估值成交，河钢股份、首钢集团等低估值成交。

五

风险提示

数据统计或存在一定偏差：本文涉及到的数据主要来自于Wind数据库，经处理后得到报告中呈现结果，与实际情况相比，或存在一定的由于数据来源、处理与口径问题导致的数据统计与计算偏差。

政策执行力度或不及预期：短期内债市仍继续处在政策博弈期，后续如果存在城投、金融、房地产等方面的政策支持力度不及预期的情况，或引发一定的债市调整风险。

超预期风险事件发生：如果债务压力较大区域的债务风险进一步演化，或引发城投公司发生超预期风险事件，可能引发估值波动风险。

具体内容详见华创证券研究所3月31日发布的报告《信用短端拥挤，中长端如何分类型参与？——4月信用债策略月报》