“杭州六小龙”第一股要来了！群核科技毛利连续2年超80%，盈利为何难言企稳？

本文来源：时代周报 作者：李佳晅

“杭州六小龙”的第一家上市公司来了，不是宇树，而是群核科技。

3月29日，港交所信息显示，空间智能独角兽公司Manycore Tech Inc.（以下简称“群核科技”）更新聆讯后资料集，这标志着公司已通过港交所上市聆讯，IPO进入最终冲刺阶段。若顺利完成港股上市，群核科技将成为“全球空间智能第一股”。

招股书显示，2025年，群核科技营收8.2亿元（人民币，下同），同时扭亏为盈，全年经调整净利润达5710万元。值得注意的是，群核科技2025年毛利率高达82.2%，超过2023年的76.76%和2024年的80.91%。

群核科技在招股书中解释，毛利率攀升主要源于成本的有效控制和规模效应的逐步显现。公司收入从2023年的6.64亿元稳步增长至2025年的8.20亿元，营业成本却始终维持在1.45亿元左右，实现增收不增本；随着用户规模扩大，单位服务成本被持续摊薄，企业客户每名订阅收入成本从3043元降至2470元，个人客户则从51元降至43元。

天使投资人、资深人工智能专家郭涛向时代周报记者分析认为，群核科技的高毛利率，本质是SaaS模式红利与垂直领域深耕的双重结果。核心设计工具研发完成后，边际服务成本极低，后续主要依靠版本迭代与技术维护获取订阅收入，无需承担传统制造业的原材料、产能等重资产成本，轻资产模式天然具备高毛利基础。同时，企业客户占比超八成，且大客户订阅稳定性强，产品在B端已形成较强粘性，高付费意愿与高续费率共同支撑了毛利水平。

就IPO相关问题，时代周报记者向群核科技发出采访，截至发稿，未获回复。

订阅服务收入占96.9%

从杭州一处小阁楼起步到即将在港交所敲钟，群核科技用了15年。

2011年，三位浙江大学校友黄晓煌、陈航、朱皓创办群核科技，最初的办公地点就在陈航家的阁楼。初期，公司先后尝试将技术应用于电影渲染、展厅互动、人机交互等多个方向，但始终未能找到合适的商业化场景。直到2013年，群核科技上线首款云端设计软件“酷家乐”，凭借“10秒级渲染”的突破性技术打开家装设计市场。

随后，群核科技步入快速发展轨道。2018年，群核科技面向海外市场推出Coohom；2019年，公司估值突破10亿美元，晋升行业独角兽；2020年，群核科技先后全资收购Modelo和美间科技，拓展建筑与软装业务边界。

作为“杭州六小龙”之一，群核科技也紧跟AI潮流。2023年起，群核科技加速AI战略布局，成立AIGC实验室，推出生成式AI应用“酷家乐AI”；2024年起，公司先后发布SpatialVerse空间智能平台、Aholo开放平台、SpatialLM空间语言模型等底层技术产品，以及酷家乐电商棚拍、SpatialTwin工业孪生平台等AI垂直应用。至此，群核科技逐渐转型为一家以GPU集群和AI为核心的空间智能企业。其中，酷家乐电商棚拍受益于跨境电商的爆发式增长，2025年营收同比增长123%。

招股书显示，截至2025年12月31日，群核科技产品覆盖超200个国家及地区，已服务超4.7万名企业客户。客户涵盖设计师、室内设计及建筑公司、家具制造商和零售商、定制家具生产商、房地产开发商及建筑材料提供商。

从收入构成来看，订阅服务占据绝对大头。订阅服务指用户通过支付年费或月费获取酷家乐等核心软件的使用权，属于典型的SaaS模式。2025年，群核科技96.9%的收入来自于此，共计7.94亿元；专业服务收入仅0.25亿元，占比3.1%。订阅收入又可细分为企业客户订阅和个人客户订阅，其中企业客户订阅收入6.69亿元，占总营收的81.6%，个人客户订阅收入1.26亿元，占比15.3%。而个人客户的营收占比正逐年上升，从2023年的12.7%提升至2024年的14.4%，2025年进一步增至15.3%。

高毛利能否持续？

尽管毛利率表现亮眼，但群核科技一直饱受亏损挑战。

招股书显示，2023年至2025年报告期内，群核科技营收分别为6.64亿元、7.55亿元、8.20亿元，毛利率分别为76.8%、80.9%、82.2%，年内亏损分别为6.46亿元、5.13亿元、4.28亿元，三年亏损超15亿元。不过经调整后净利润则分别为-2.42亿元、-7004.9万元、5712.7万元。

对此，群核科技在招股书中解释，这背后是大量费用支出与客户留存承压的双重结果：公司销售及营销开支2023年占收入比高达53.7%，2024年仍处于44.9%的高位；研发投入虽占比下降，但2023年、2024年投入金额仍达3.91亿元和2.63亿元。与此同时，2023年至2025年，群核科技企业客户净留存率从106.0%降至100.7%，个人客户净留存率从106.5%骤降至86.4%，客户流失迫使公司依赖高成本获取新客。

“群核科技业务模式的可持续性，取决于产品壁垒与市场空间的动态平衡。”郭涛说。

华创证券研报分析认为，从行业竞争格局来看，空间设计行业的核心竞争力高度依赖企业的模型能力（包括AI生成模型、算法优化等）以及素材库储备（3D模型、纹理、预设场景等），因此从中长期视角来看，行业份额势必向龙头企业集中。

根据群核科技招股书，目前公司以23.2%的市占率位居全国行业第一，龙头地位初显，而这一赛道的市场空间仍在持续扩容。弗若斯特沙利文与群核科技招股书数据显示，2024年，中国空间设计软件市场规模已达33亿元人民币，且预计将大幅增长，2029年将达到66亿元人民币。在全球范围内，空间设计软件行业2024年的市场规模为190亿元人民币，鉴于数字化转型持续席卷全球，加之设计对生产力和效率的重要性日益凸显，该全球市场将持续扩大，2029年将达到336亿元人民币。

在这样一个兼具龙头集中趋势与成长空间的市场中，群核科技能否守住优势、维持高毛利？

郭涛认为，若群核科技能持续迭代工具功能、拓展垂直场景，如从家装设计延伸至全屋定制、工程施工等领域，并通过深度绑定大客户构筑竞争壁垒，其高毛利有望长期维持。

但风险同样存在。郭涛表示，群核科技的风险主要体现在三个方面：第一，行业竞争加剧，大厂入局或垂直领域玩家推出同质化工具，可能引发价格战，直接挤压毛利空间；第二，客户需求迭代加速，若研发节奏跟不上企业数字化升级需求，续费率下滑将直接冲击收入；第三，SaaS模式高度依赖长期服务能力，一旦技术支持、版本更新出现断层，高毛利的“纸面优势”将快速瓦解。