【芦哲&张佳炜】市场对地缘风险的定价仍然乐观——海外周报20260329

芦哲 S0600524110003

张佳炜 S0600524120013

韦祎 S0600525040002

王茁 S0600526010001

核心观点

核心观点：本周美伊冲突并未见有效的缓和迹象，战争局势延续了前几周的“前半周特朗普‘TACO’、后半周冲突升级”模式，全球资产走势因而维持了高波动，美股大跌，油价中枢居高不下，黄金、白银止跌反弹。市场预期方面，当前交易员预期美联储年内将有小幅加息预期，而根据最新彭博调查，分析师仍预期2026年内美联储将有一次降息。同时，分析师大幅上调26Q1美国增长预期、大幅下调了26Q2增长预期，并大幅上调未来几个季度通胀预期。向前看，我们对美股仍偏悲观，因当前市场尚未充分计价战争失控的尾部风险，即油价失控→美联储加息→美国衰退预期，届时美股可能面临非线性下跌风险。

大类资产：本周，美伊冲突延续了前几周的“前半周‘TACO’、后半周冲突升级”模式，全球资产因而维持了高波动。周一，特朗普在社交媒体表示与伊朗在过去两天进行了“富有成效”的对话，但随着时间的推移，市场对于短期内达成和平协议、战争迅速平息的预期越来越悲观，美股遭遇抛售，油价反弹。值得注意的是，在周五油价上涨、美股继续下跌的同时，美债收益率并未继续攀升，黄金、白银同样止跌反弹，这或表明市场正在部分交易衰退预期，但这一幅度并不显著。

海外经济：本周海外经济基本面保持稳健，彭博美国经济意外指数连续第二周反弹，欧元区经济意外指数略有回落。市场预期方面，根据彭博在3月20—25日对79名经济学家进行的月度问卷调查，分析师一致预期大幅下调了26Q2美国增长预期，上调未来几个季度通胀预期和政策利率预期，但仍预期2026年内美联储将有一次降息。增长方面，分析师显著上修26Q1美国增长预期，但同时大幅下修26Q2增长预期，对2026下半年增长预期变化不大，或表明市场对中东局势和增长前景仍保持高度不确定性态度。

风险提示：伊朗局势发展超预期；特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。

正文如下

1. 大类资产

本周（3月23日至3月29日），美伊冲突并未见有效的缓和迹象，战争局势延续了前几周的“前半周‘TACO’、后半周冲突升级”模式，全球资产走势因而维持了高波动。周一，特朗普在社交媒体表示与伊朗在过去两天进行了“富有成效”的对话，并将暂停打击伊能源设施。尽管这一表态很快遭到伊朗方面的否认，但市场对和平谈判的乐观预期仍带动美股上涨、油价大跌。随后，美伊双方各自提出和平谈判条件，并对对方的表态予以强硬回应；与此同时，白宫计划向中东增派更多兵力等消息令市场担忧美国仍将在短期内升级冲突，因此，随着时间的推移，市场对于短期内达成和平协议、战争迅速平息的预期越来越悲观，美股遭遇猛烈抛售，油价反弹。尤其是，尽管周四特朗普再次称将对伊朗的能源设施打击行动暂停10天，但市场并不“买账”，周五美股延续大跌。值得注意的是，在周五油价上涨、美股继续下跌的同时，美债收益率并未继续攀升，而是转为下行，黄金、白银同样止跌反弹，这或表明市场正在部分交易衰退预期，但这一幅度并不显著。

全周来看，全球股指多数大跌，MSCI全球、发达和新兴市场指数普跌，其中韩国KOSPI指数、纳斯达克和标普500分别跌5.92%、4.91%、3.23%，跌幅居前；受油价居高不下和紧货币预期持续的影响，债券普遍下跌，美元指数上涨。而受前半周战争局势缓和、以及前几周超跌情绪修复影响，本周白银、铜和黄金等贵金属震荡收涨，金、银结束了连续三周的大跌。向前看，我们对美股仍偏悲观，因当前市场尚未充分计价战争失控的尾部风险，即油价失控→美联储加息→美国衰退预期；若未来几周中东局势进一步失控、或陷入持久战，风险资产可能面临非线性下跌风险。

2. 海外经济

2.1 本周回顾

本周海外经济基本面保持稳健。受好于预期的首申失业金、地区联储调查数据等的提振，彭博美国经济意外指数连续第二周反弹，其中通胀意外指数上行幅度高于增长意外指数。彭博欧元区经济意外指数略有回落，主因3月多数成员国的调查与经济指数整体偏弱。

流动性方面，本周虽然和平谈判消息一度提振市场情绪，但伊朗的强硬回应、以及双方再度升级的地面打击令中东局势前景仍然具有高度不确定性。受此影响，油价中枢居高不下，Brent原油周五再度飙升至112美元/桶以上。本周，欧央行行长拉加德表示，“如有必要将在任何一次会议上加息”。截至最新，联邦基金期货预期美联储截至9月加息概率为23%，掉期市场显示交易员预期4月欧央行加息概率为52%，并充分定价至6月有1次加息。受长债利率攀升、股市大跌影响，美国金融条件本周大幅收紧。

2.2 分析师预期

根据彭博在3月20—25日对79名经济学家进行的月度问卷调查，分析师一致预期大幅下调了26Q2美国增长预期，上调未来几个季度通胀预期和政策利率预期，但仍预期2026年内美联储将有一次降息。

具体来看，增长方面，分析师显著上修26Q1美国增长预期，但同时大幅下修26Q2增长预期，当前分析师一致预期26Q1—27Q1美国GDP季环比年率增速分别为2.4→1.8→1.9→2.0→2.0%，即预期26Q1美国GDP环比增速仍有望在宽财政的脉冲下反弹，但部分受中东战争带来的高油价和紧货币预期拖累，预期26Q2美国增长将显著走弱；同时，对2026下半年增长预期变化不大，或表明市场对中东局势和增长前景仍保持高度不确定性态度。

通胀方面，分析师大幅上修2026年通胀预期，最新分析师一致预期26Q1—27Q1美国PCE同比增速分别为2.93→3.2→3.0→2.86→2.56%，相较上月预测大幅提升。货币政策方面，最新分析师一致预期美联储将在9月16日FOMC会议上降息25bps，随后保持利率不变至2027年4月。而相应地，交易员对于年内货币政策预期显著更为悲观，预计年内有小幅（约25%）的加息预期。

3.风险提示

伊朗局势发展超预期；特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。

以上为报告部分内容，完整报告请查看《市场对地缘风险的定价仍然乐观——海外周报20260329》

东吴宏观芦哲团队介绍

芦哲

首席经济学家

研究所联席所长

芦哲博士现任，东吴证券首席经济学家、董事总经理、研究所联席所长。证券业协会首席经济学家专业委员，中国首席经济学家论坛理事。

曾任职于世界银行（华盛顿总部）、华泰证券等机构。在JIMF、《世界经济》、《金融研究》等发表多篇学术作品。第五届邓子基财经研究奖得主 ，并荣获新财富、水晶球、金牛奖等多项资本市场奖项。

清华、人大、央财等多所大学专业研究生导师和EMBA教授。

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