力高新能IPO：业绩高增暗藏隐忧

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董秘实为前保荐机构辅导组成员，虽已更换了保荐券商但独立性疑点依然未消！

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作者 | 萧风

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在"双碳"战略持续深化、"十五五"规划开局发力的大背景下，新能源产业迎来黄金发展周期，成为推动能源结构转型的核心力量，行业整体景气度持续攀升。

最新行业数据显示，2025年国内新能源全产业链市场规模已达12.1万亿元，2020-2025年复合年均增长率达18%，2026年预计市场规模将增至18万亿元，同比增长48.8%，其中储能、海上风电等细分赛道增速尤为突出，储能赛道预计未来5年复合增速超40%。

伴随着新能源行业的高速发展，同行企业上市热情持续高涨，形成了批量上市、多元融资的良好格局。

从上市趋势来看，2025年全年港股IPO募资额达2856.93亿港元，其中新能源企业占活跃上市申请的40%，细分赛道企业也纷纷借助资本市场实现突破，如储能龙头双登集团在A股折戟后转向港股成功上市，电解液龙头新宙邦、华盛锂电等也相继递表。

而作为国内最大的第三方动力电池BMS供应商，力高新能却在上市进程中屡屡受阻，与同行企业的顺畅上市路径形成鲜明对比。

身处新能源核心细分赛道，力高新能本应借助行业东风实现快速发展，但其IPO之路却布满坎坷，与行业整体的高景气度形成鲜明反差，进一步凸显出力高新能IPO进程的滞后性与特殊性。

回顾力高新能的IPO申报历程，可谓一波三折、坎坷不断，折射出公司在合规经营、财务规范等方面可能存在的短板。2023年6月26日，力高新能首次申请创业板IPO并获受理，保荐机构为海通证券，但在2024年8月19日，公司以综合考虑自身经营规划情况及我国资本市场的市场环境等因素为由主动撤回申报材料，首次IPO以失败告终。

此次撤回背后，是公司面临的多重经营与财务挑战。监管层重点关注到公司客户集中度高企，2023年对单一客户国轩高科的销售收入占比达46.53%，业务独立性存疑；同时，公司2023年扣非归母净利润出现小幅下滑，BMS产品单价和毛利率同步下降，盈利质量与增长持续性备受质疑，加之应收账款余额持续增加，占营业收入比重高达69.84%，进一步引发了交易所对其收入确认合规性的关注。

首次IPO终止后，力高新能并未停下上市脚步，2024年12月聘请中金公司启动新一轮IPO辅导，却在2025年11月突然改聘中信建投为新保荐机构，随后于2026年3月27日再次递交了创业板IPO申请，而此次申报前，董秘李博闻从中金公司辅导人员的身份无缝跳槽至力高新能的操作，更让公司的上市之路增添了新的独立性疑点。

虽然，力高新能身处高景气的新能源赛道，依托第三方BMS领域的市场地位，本具备良好的上市基础，且同行企业的批量上市也为其提供了可借鉴的经验与有利的市场环境，但公司过往的IPO申报经历却充满坎坷，首次申报因财务规范、客户依赖等问题主动撤回，此次申报又因递表前突击低价激励总经理、董秘特殊身份引发独立性争议。

行业东风之下，同行企业纷纷借助资本市场实现跨越式发展，而力高新能却在上市进程中屡屡受阻，既有行业竞争加剧、第三方BMS市场空间被挤压的外部压力，也有自身合规经营、内部治理等方面的内部短板。此次冲刺IPO，能否解决过往遗留问题、化解新增独立性疑点，在行业高景气周期中实现突破，不仅关系到企业自身的长远发展，也成为市场及监管层关注的核心焦点。

业绩高增下经营净现金流持续为负

应收账款高企毛利率下滑反差鲜明

招股书显示，报告期内（2022年至2025年1-9月），力高新能营业收入与净利润呈现持续增长态势，看似契合行业高景气度，但深入拆解财务数据可发现，业绩增长质量堪忧，应收账款高企、毛利率持续下滑等问题突出。

从业绩数据来看，力高新能营收从2022年的5.59亿元增长至2024年的16.33亿元，两年间增幅高达191.90%；净利润从2022年的9068.89万元增长至2024年的1.6亿元，增幅75.91%；2025年1-9月，公司营收进一步增至19.16亿元，净利润达2.12亿元，呈现出"高增长"态势。

慧炬财经注意到，2022年至2024年，力高新能营业收入复合增长率高达70.85%；归母净利润复合增长率达32.63%，营收增速远超净利润增速，符合行业成长规律，更在2025年1-9月主营收入同比增长了116.04%，业绩增速喜人。

结合行业背景，2025年国内BMS行业整体增速约25%-30%，力高新能2025年前三季度116.04%的主营收入增幅已高于行业平均，在行业竞争加剧、整车厂降价压力传导至上游的背景下，后续是否能持续保持增长引发市场关注。

更值得注意的是，力高新能经营活动净现金流持续为负，与业绩高增严重背离。报告期内，公司经营活动净现金流始终处于负数状态，2022年-4,575.52万元，2023年扩大至-8,264.94万元，2024年-167.12万元，2025年1-9月-2.71亿元，进一步扩大。

通常而言，业绩高增的企业，经营活动现金流应同步改善，而力高新能在营业收入、净利润持续增长的情况下，现金流持续为负，且波动幅度较大，核心原因是应收账款回款困难，导致资金无法及时回笼。这种"增收不增现"的态势，反映出公司业绩增长更多依赖账面收入，而非实际现金流入，不排除存在放宽信用政策的可能性。

与营收、净利润高增形成鲜明对比的是，力高新能应收账款规模持续膨胀，资金回笼能力薄弱。

招股书显示，2022年至2024年，力高新能应收账款余额从3.63亿元增长至12.16亿元，增长1.69倍，复合增长率高达64.09%，且2025年1-9月表现尤为明显——截至2025年9月末，应收账款余额已达12.16亿元，较2024年末增加2.38亿元，而同期营业收入也是增加了2.84亿元，这意味着公司2025年1-9月新增营收中，资金占用情况极为严重，影响公司资金流动性。

与此同时，力高新能应收账款余额占营收比重持续高位，远超行业平均水平。报告期内，公司应收账款占营业收入的比重始终维持在59%以上，2023年达到峰值70.82%。

另外，力高新能应收账款周转率持续下滑，从2022年的2.27次降至2025年1-9月的1.75次，远低于行业均值3.02次，反映出公司回款能力持续恶化，应收账款回收周期不断延长。

此外，力高新能前五大客户集中度长期超过64%，自2023年以来保持在80%以上。而2023年对单一客户国轩高科的收入占比达46.53%，客户集中度高导致应收账款回收依赖少数客户，一旦核心客户出现经营困难，将导致公司应收账款无法收回，引发大额坏账风险。

更引人关注的是，力高新能毛利率下滑幅度异常，远超行业波动水平。2022年至2024年，公司主营毛利率从44.89%降至34.27%，两年间下滑10.62个百分点，其中2024年较2023年下滑了7.68个百分点，下滑速度显著加快。而同期可比公司平均毛利率从36.58%降至31.94%，下滑了4.64个百分点，力高新能的下滑幅度较行业均值高出5.98个百分点。

力高新能作为国内BMS行业龙头，2024年装机量排名行业第3名，仅低于弗迪电池、宁德时代，核心竞争力应高于行业平均水平，但毛利率下滑幅度却远超同行，其BMS模块毛利率已从2022年时的45.35%，一路下降至2025年1-9月的39.99%，形势不容乐观。

在2025年1-9月，力高新能主营毛利率29.87%，高于行业均值28.76%，但存货周转率仅2.64次，低于行业均值的4.09次；应收账款周转率更仅1.75次，远低于行业均值的3.02次。

通常而言，毛利率较高的企业，其产品竞争力较强，存货周转、应收账款回款速度应同步优于行业平均，但力高新能却呈现"高毛利率、低周转率"的异常格局，毛利率真实性存疑。

事实上，力高新能业绩高增背后存在明显瑕疵——应收账款高企且增速过快，反映出公司客户回款能力弱，可能存在通过放宽信用政策刺激收入增长的情况，而毛利率持续下滑且下滑幅度高于行业平均水平，说明公司核心竞争力不足，盈利稳定性难以保障，与报告期内业绩高增的态势形成强烈反差，难以排除业绩可持续性不足的疑点。

递表前1元低价突击激励总经理

激励时间高度敏感定价公允存疑

除了业绩数据外，力高新能历史上的股权增资、转让价格存在明显异常波动，尤其是2025年9月，在公司IPO递表前半年，对副董事长、总经理刘勇突击实施1元/股低价股权激励，结合同期股权交易价格及行业惯例，该行为就引发了外界关于是否涉嫌突击利益输送的强烈质疑。

回顾公司历史股权交易，价格波动幅度极大且缺乏合理依据。2020年8月，合肥赛富将所持公司1.28%股权作价255.86万元转让给烟台财高，对应公司估值仅2亿元；而仅1个月后，财达力高以4800万元认缴公司新增注册资本，对应估值升至9亿元，短短一个月估值增幅高达350%。

2021年6月，财信业达以5500万元增资，对应每股注册资本价格29.36元；半年后，深圳朴素将所持0.60%股权转让给安徽弘益佳，每股注册资本价格降至23.33元，降幅达20.54%，且公司未对此次价格差异作出合理解释。2022年7月，女娲八号、嘉兴霄源转让股权的单价分别为23.33元/注册资本、24.79元/注册资本，而同年10月、12月，中石化资本、万华电池增资单价分别达44.26元/股、50.41元/股，短短数月内股权价格翻倍，价格差异程度可见一斑。

最引人关注的是发生在2025年9月的股权激励。招股书披露，公司于2025年9月（IPO递表前半年）对副董事长、总经理刘勇实施股权激励，刘勇通过获得公司授予的股权激励直接持有公司300万股股份，以1元/股的价格获得公司0.82%的股权，而同期，茅台金石、昆嵛科新等机构对公司增资的价格均为15.34元，其1元/股的单价与机构增资价格差距悬殊。

那么，力高新能授予刘勇低价股权的必要性是什么？其历史贡献、岗位价值、业绩承诺是否与激励力度匹配？是否存在过度激励、利益倾斜的嫌疑？

慧炬财经注意到，早在2019年12月24日，刘勇受让王翰超持有的合肥揽峰6,818元合伙份额时，其对应取得的公司间接股权成本更低仅为0.0098元/股。

而2025年9月对总经理刘勇的1元低价股权激励，属于典型的IPO递表前突击激励，存在多重疑点：一是价格严重偏低，定价公允性存疑；二是激励时间高度敏感，处于监管敏感窗口期，涉嫌向核心高管突击输送利益；三是未披露设置业绩考核条件，与股权激励核心目的相悖；四是与同期机构增资价格差距巨大存在矛盾。

慧炬财经进一步梳理发现，刘勇股权激励价格1元/股，较同期机构增资价格15.34元/股折价93.48%，较2022年万华电池入股最高价格50.41元/股折价98.02%。

从行业惯例来看，拟IPO企业高管股权激励折价幅度通常不超过10%，即使是新经济企业，为吸引和留住核心人才的深度折价，也多控制在市场价值的20%以下，且需明确披露折价依据。力高新能此次对刘勇的股权激励折价幅度高达93.48%，远超行业常规水平，且未披露是否聘请第三方机构出具估值报告，无法验证定价公允性，也未披露1元/股低价的合理理由（如刘勇的重大贡献、业绩承诺等），定价缺乏显著支撑。

另外，此次激励时间高度敏感，引发突击利益输送之嫌。本次股权激励实施于2025年9月，距离2026年3月IPO递表仅6个月，处于监管明确的"突击激励"敏感窗口期，且激励对象为总经理刘勇——核心高管，直接掌握公司核心经营数据。结合历史股权价格差异较大的背景，此次突击激励是否属于基于"长期绑定核心人才、推动公司发展"的真实激励需求存疑。

此外，对比公司历史激励案例，2020年控股股东合肥揽峰作为员工持股平台，曾对核心员工实施股权激励，入股成本仅为0.0098元/股，同期外部投资者入股价格为26.36元/股，价差巨大。此次刘勇1元/股的低价激励，延续了公司"低价激励核心人员"的不规范操作，且发生在IPO关键节点，进一步加剧了外界质疑。

引人好奇的是，身为总经理的刘勇为何能在IPO递表前半年以1元低价格获得如此大额股权激励，恐怕后续需要监管层的深度问询才能揭晓。

从行业实践来看，股权激励的核心目的是"绑定核心人才、共享发展红利、共担经营风险"，因此需设置明确的业绩考核条件（如营收增长、净利润达标等）和长期锁定期，避免"低价拿股却不创造价值"。刘勇作为总经理，此次以1元/股低价获得股权，且未披露承担任何业绩承诺，实则是"无风险获益"，与股权激励的核心目的相悖。

更引人质疑的是，低价激励形成了刘勇个人利益与公司股价的高度绑定，刘勇是否能独立、公正履职？又是否存在抽屉协议、代持或其他利益安排？

力高新能历史股权增资、转让价格波动剧烈且缺乏合理依据，反映出公司股权定价机制不规范；2025年9月对总经理刘勇1元低价突击股权激励触及定价、财务、治理、合规四大核心监管底线，且折价幅度远超行业惯例，若无法提供充分、客观、可验证的证据证明其公允性、合规性与必要性，恐对IPO进程造成重大不利影响。

董秘是前保荐机构辅导组成员

虽急换保荐券商独立性疑点难消

力高新能此次IPO的另一大疑点是，公司董秘李博闻曾是此前保荐机构中金公司的辅导组成员，且参与了公司两期辅导工作，但其于2025年8月突然跳槽至力高新能担任董秘，随后公司于2025年11月迅速换掉其老东家中金公司，改聘中信建投为保荐机构，该系列操作时间节点高度关联引人生疑。

简历显示，李博闻，2015年9月至2025年8月，担任中国国际金融股份有限公司投资银行部经理、高级经理、副总经理等职务；2025年8月至今，担任力高新能董事会秘书。

慧炬财经梳理发现，在中金公司期间，李博闻是新材料行业组主要成员，先后服务于高端制造行业组、清洁技术行业组，主要从事IPO、并购、重组、再融资等交易，其是双欣环保项目辅导组成员，更在圣氏化学北交所IPO项目中担任辅导小组组长。

公开信息显示，力高新能首次递表折戟后，于2024年12月启动新一轮上市辅导，辅导机构为中金公司，截至2025年7月15日，中金公司已完成对公司的两期辅导工作（第一期完成时间2025年4月14日、第二期完成时间2025年7月15日），而李博闻均为该辅导组成员，全程参与公司上市辅导，掌握公司IPO筹备的核心信息、财务数据及合规瑕疵等关键内容。

2025年8月，李博闻突然从中金公司离职，随即加入力高新能担任董事会秘书，负责公司IPO申报、信息披露等核心工作，此时距离中金公司完成两期辅导仅过去月余，距离公司最终更换保荐机构仅间隔3个月（2025年11月5日，中信建投与力高新能签署了辅导协议），时间节点高度敏感。

事实上，李博闻的跳槽时间精准踩在力高新能IPO辅导后期、申报前期的关键窗口期，且"无缝衔接"。从时间数据来看，中金公司2025年7月刚完成第二期辅导，距离IPO申报仅差8个月，李博闻当年8月便迅速离职并当月入职力高新能无缝衔接，完全没有给原任职机构中金公司留出信息脱敏的时间。

作为全程参与两期辅导的核心人员，李博闻掌握着公司财务瑕疵、内控短板、IPO审核重点等核心内幕信息，而董秘职务恰好主导IPO申报全流程，其个人利益与公司IPO成败高度绑定——行业内董秘IPO成功后的激励通常占薪酬的30%-50%，这种"掌握内幕信息后无缝衔接核心岗位"的操作，难以排除其利用原有信息为公司规避审核风险、加快申报进度，进而实现个人激励利益最大化的嫌疑。

更为关键的是，李博闻作为中金公司核心辅导人员，全程参与力高新能两期辅导，对中金公司的辅导思路、尽职调查重点、监管沟通逻辑均了如指掌，其无缝跳槽至力高新能担任董秘，相当于将原保荐机构的辅导资源、监管经验直接"带入"发行人，这种身份的快速转换，不仅打破了保荐机构与发行人之间的信息隔离壁垒，更让力高新能在IPO申报中获得了信息优势，与公平、公正的IPO审核原则相悖。

而就在李博闻入职3个月后，力高新能就急忙更换了保荐机构中金公司，从关联性来看，若不更换保荐机构，中金公司继续保荐将直接违反《保荐业务管理办法》《辅导监管规定》的核心条款，必然触发监管问询，并导致力高新能IPO审核受阻、申报失败风险大幅上升。

事实是，李博闻作为中金公司原辅导组成员，已深度参与力高新能IPO辅导与尽调，跳槽后成为力高新能核心人员，与中金公司形成直接利害关联，中金公司无法再对力高新能保持客观独立判断。

从IPO独立性角度来看，发行人及其中介机构的独立性是IPO审核的"红线"，保荐机构需保持客观、公正的立场，独立开展尽职调查、辅导及保荐工作，而李博闻的特殊任职经历及保荐机构的更换，形成了"保荐机构辅导人员→发行人核心高管→更换保荐机构"的时间链条。

2025年11月，力高新能改聘中信建投为新的保荐机构，此次更换保荐机构距离李博闻入职仅3个月，不过其未披露更换保荐机构的合理理由。从行业惯例来看，拟IPO企业在辅导后期更换保荐机构，通常是因为辅导过程中存在难以解决的合规问题，或与保荐机构存在重大分歧，但力高新能未对更换原因作出任何说明，不过结合李博闻的特殊身份，彻底隔离利益冲突，恢复保荐独立性或是最主要原因。

不过，即便更换保荐机构为中信建投后，结合李博闻的特殊身份及任职董秘，有关力高新能IPO独立性的疑点依然未消：

一、身份与利益的双重冲突

李博闻是中金公司原辅导核心成员，深度参与力高新能IPO尽调、辅导、申报材料制作，与发行人、中金公司均存在深度利害关系；更换保荐机构仅切断中金公司与发行人的保荐关系，无法消除李博闻本人与中金公司、与发行人的历史关联。

而李博闻在2025年8月入职后5个月即2026年1月就获得了股权激励（通过持有力高十一号200万元合伙份额而间接持有公司股份0.07%，其出资比例在力高十一号33名合伙人中位居第二高仅次于副总裁王辉），呈现出"授予份额高、未来收益空间大"的特点。

李博闻入职后随即获得股权激励在力高十一号持股，形成了个人与公司的深度利益绑定，而董秘作为信息披露与治理核心，个人利益与公司利益高度重合，其能否保持独立判断存疑。

客观的现实是，虽然更换了保荐机构，李博闻的身份仍构成“原中介机构核心人员→发行人高管+持股”的典型独立性瑕疵，属于IPO审核必问的独立性质疑点。

二、信息披露独立性：保密与披露的合规风险

李博闻掌握中金辅导期间的未公开尽调信息、申报材料细节、监管沟通内容；入职董秘后，信息保密与披露职责冲突，存在内幕信息泄露、选择性披露的合规风险，由于董秘负责对外披露与监管沟通，李博闻因历史辅导经历+个人持股，在披露时可能无法保证披露的客观、独立、完整。

外界质疑的是，李博闻是否能独立履行信息披露职责？是否存在受原保荐机构或实控人干预的情形？

作为董秘的李博闻又如何保证信息披露、公司治理、履职的独立性，是否建立有效的防火墙机制恐将成为后续监管问询重点。

三、治理独立性：内控与决策的制衡有效性存疑

众所周知，董秘主导三会运作、内控建设、合规管理，董秘作为高管，应独立于实控人、股东及外部中介，保障董事会决策与内控的独立性，而李博闻的背景使其能否对实控人、管理层形成有效制衡，进而保持内控独立性存疑。

进一步来讲，董秘参与董事会决策、协助实控人沟通，由于其个人利益与公司股价高度绑定，可能影响决策的客观公正，最终难免直接损害中小股东利益。

此外，李博闻入职后公司随即更换了保荐机构，也引人质疑是否有通过更换保荐机构规避中金公司辅导过程中发现的合规瑕疵之嫌，从时间线来看，李博闻入职（2025年8月）-更换保荐机构（2025年11月）-递表申报（2026年3月），各环节紧密衔接，且均发生在IPO关键窗口期。

近期，证监会主席吴清明确表态"切实加强保荐代表人监管，强化中介机构责任，严防'带病申报'"，而力高新能董秘的特殊身份及保荐机构的频繁更换，可能导致保荐机构无法充分履行尽职调查义务，难以发现公司潜在的合规风险，与监管导向相悖。李博闻的特殊任职经历，也使得公司IPO独立性存在瑕疵，可能影响IPO审核的公正性。

对于力高新能而言，唯有完善治理建立严格的内控与防火墙机制，确保董秘的独立性与制衡性，才能打消监管及市场疑虑；而对于资本市场而言，唯有坚守"入口关"，规范IPO行为，才能真正实现投融资协调发展，推动资本市场高质量发展，力高新能此次IPO能否顺利通过审核，又最终能否成功发行上市，慧炬财经将持续关注！