关于法定存款准备金改制的三个重要问题

来源：市场资讯

（来源：债文新说）

在存款准备金调整的前景和制度完善上，有三个较为重要的问题：

其一、如果改革存款准备金隐性下限，会产生什么影响？改革存款准备金隐性下限的积极意义在于扩大降准的覆盖面，提升释放长期流动性的效果，提升银行的资金使用效率。在当前的时点来看，调整下限的迫切性相对有限，尤其是当前阶段央行投放中长期流动性的工具多元化，包括买断式逆回购、MLF和国债买卖等，准备金调整已经不是释放长期流动性的核心手段。我们认为后续法定存款准备金率的隐性下限不一定会固定在5%，但目标大概率不是朝向完全取消法定存款金，更不会是一次性的取消法定准备金设置。从国际经验看，与美国、英国、加拿大、澳大利亚等相比，欧元区和日本目前还对定期存款等保留了法定存款金。

其二，接下来会有降准吗，降准短期的触发因素可能是什么？当前国内加权法定准备金率在6.2%左右（2025年5月降准时披露口径），降准还有较大的操作空间。从降准的效力上看，26年2月末国内一般性存款存量规模在290万亿（缴准基数）。即使不考虑部分准备金率已经在5%以下的小型银行，目前降准50bp释放的长期流动性依然在1万亿元以上。当前法定准备金率5%的隐性下限对核心的国有大行和股份行等还不构成明显约束，并不会掣肘现阶段的降准操作。从降准降息的节奏和触发因素来看，我们的看法一直是降准落地或先于降息，且除了降银行负债成本的逻辑之外，降准也更适合作为稳定国内资本市场的工具。近期3月MLF续作加量500亿，直接缓解了部分投资者对3月买断式逆回购连续两轮缩量的担忧。

其三，降准对债市会有何影响，为什么前两次降准后长债利率并未下行？2024年以来央行一共降准三次，分别是在24年1月24日，24年9月24日和2025年5月7日。单独看降准对债市的影响，我们理解方向是利多，但对债市长短两端的利好幅度均会相对有限。现阶段银行体系整体并不缺流动性，缺的是更加便宜的“长钱”，而这是降准所不能解决的。当前法定准备金利率保持在1.62%，并未跟随广谱利率调整，降准释放资金的机会成本偏高。

整体上看，降准可以置换银行其他的中长期资金需求，但难以传递出明显的资金降价信号。降准资金的机会成本明显高于现阶段买断式、MLF等中长期资金的成本，降准对银行加权负债成本的影响相对有限，对资金中枢定价的影响也会相对中性，如果没有配合OMO降息或者进一步的买断式、MLF降价或者非银存款自律，降准对银行内部FTP定价的影响较为有限。

积极的层面，降准对债市的影响更多在进一步稳固资金宽松的逻辑，进一步强化资金宽松和存单缩量发行的逻辑。在OMO降息落地之前，DR001难以显著向下偏离1.3%，但R与DR的利差（资金分层）、7天资金与隔夜资金的利差收窄还有压缩空间。这可能会促使存单等短债维持在低位，但不代表下限会进一步向下调整，我们对1年期存单下限的判断依然在1.5%。

风险提示：流动性超预期收紧；经济修复大幅加速；债券供给放量。

1. 关于法定存款准备金的三个重要问题

近期，债市对进一步完善法定存款准备金制度有一定预期，关注点聚焦在法定准备金率5%的隐性下限是否会迎来调整。早在2025年2月，债市对准备金制度的完善就有过关注，彼时在2024年四季度的货币政策执行报告中，央行就以专栏的形式回溯了国内存款准备金制度的演进历程（见专栏3《存款准备金制度的动态演进》），但迄今存款准备金制度还未有调整。26年3月两会央行负责人发言再度提及“完善存款准备金制度”，债市对法定存款准备金制度的调整有一定期待。

在存款准备金调整的前景和制度完善上，我们认为有三个较为重要的问题：

其一、如果改革存款准备金隐性下限，会产生什么影响？

从法定存款准备金制度的作用来看：一方面是出于微观审慎监管和宏观审慎管理，存款准备金制度作为存款保障和管理银行流动性风险的工具，强制要求银行持有一定的现金以应对短期资金需求，同时在金融稳定的层面，能够降低金融系统运行中的系统性风险。另一方面，对法定准备金率的调整是国内总量货币政策的重要构成，虽然价格型工具相比数量型工具的重要性已经有提升，但降准依然有较强的信号意义，尤其是对于股市等风险资产。

此前央行在公告降准时均提到降准不涉及“已执行5%存款准备金率的金融机构”，即5%是现阶段国内法定存款准备金率的隐性下限。改革存款准备金隐性下限的积极意义在于扩大降准的覆盖面，提升释放长期流动性的效果，提升银行的资金使用效率。在当前的时点来看，调整下限的迫切性相对有限，尤其是当前阶段央行投放中长期流动性的工具多元化，包括买断式逆回购、MLF和国债买卖等，准备金调整已经不是释放长期流动性的核心手段。虽然24年以来央行在流动性调节和流动性监管上的操作日益完善，客观上确实打实了调整准备金率下限的基础，但短期落地的可能性依然较低。

我们认为后续法定存款准备金率的隐性下限不一定会固定在5%，但目标大概率不是朝向完全取消法定存款金，更不会是一次性的取消法定准备金设置。从国际经验看，与美国、英国、加拿大、澳大利亚等相比，欧元区和日本目前还对定期存款等保留了法定存款金。后续对法定存款准备金制度的改革或是通过全面覆盖的降准，从而放松对法定存款准备金率的隐性下限设置。

其二，接下来会有降准吗，降准短期的触发因素可能是什么？

当前国内加权法定准备金率在6.2%左右（2025年5月降准时披露口径），降准还有较大的操作空间。从降准的效力上看，26年2月末国内一般性存款存量规模在290万亿（缴准基数）。即使不考虑部分准备金率已经在5%以下的小型银行，目前降准50bp释放的长期流动性依然在1万亿元以上。当前法定准备金率5%的隐性下限对核心的国有大行和股份行等还不构成明显约束，并不会掣肘现阶段的降准操作。

从降准降息的节奏和触发因素来看，我们的看法一直是降准落地或先于降息，且除了降银行负债成本的逻辑之外，降准也更适合作为稳定国内资本市场的工具。相比OMO降息，降准对债市、银行息差的短期影响相对中性，但又能够起到托底股市情绪的效果。在外部地缘因素的冲击下，货币政策或进一步释放宽松信号，降准的必要性和紧迫性（信号）也正在逐步加强。此外，近期3月MLF续作加量500亿，也直接缓解了部分投资者对3月买断式逆回购连续两轮缩量的担忧。

其三，降准对债市会有何影响，为什么前两次降准后长债利率并未下行？

2024年以来央行一共降准三次，分别是在24年1月24日，24年9月24日和2025年5月7日。从对债市的影响来看，24年1月末降准后资金价格并未有明显回落，债牛行情中长债利率顺畅下行；后续的两次降准都是和OMO降息同步落地，降准后DR001中枢明显下沉，但长债利率并未回落，前一次是2025年“9.24”后国内宏观政策取向向上转折，市场风偏显著提升，后一次是市场提前计价的双降预期过满，落地后市场按照利多出尽定价。

单独看降准对债市的影响，我们理解方向是利多，但对债市长短两端的利好幅度均会相对有限。现阶段银行体系整体并不缺流动性，缺的是更加便宜的“长钱”，而这是降准所不能解决的。当前法定准备金利率保持在1.62%，并未跟随广谱利率调整，降准释放资金的机会成本偏高。根据我们的测算，截止26年2月末，3个月和6个月期限买断式逆回购的存量加权成本分别为1.43%和1.53%，1年期MLF的存量加权成本为1.63%，且随着到期投放的滚续，买断式逆回购和MLF的加权成本还会进一步朝着边际利率压降。

整体上看，降准可以置换银行其他的中长期资金需求，但难以传递出明显的资金降价信号。降准资金的机会成本明显高于现阶段买断式、MLF等中长期资金的成本，降准对银行加权负债成本的影响相对有限，对资金中枢定价的影响也会相对中性，如果没有配合OMO降息或者进一步的买断式、MLF降价或者非银存款自律，降准对银行内部FTP定价的影响较为有限。

积极的层面，降准对债市的影响更多在进一步稳固资金宽松的逻辑，进一步强化资金宽松和存单缩量发行的逻辑。在OMO降息落地之前，DR001难以显著向下偏离1.3%，但R与DR的利差（资金分层）、7天资金与隔夜资金的利差收窄还有压缩空间。这可能会促使存单等短债维持在低位，但不代表下限会进一步向下调整，我们对1年期存单下限的判断依然在1.5%。